据格隆汇梳理，摩根士丹利研究员 Amy Gower 发布报告，从铜、铝两种基本金属的废料供应出发，回答 " 废料能否填补供应缺口 " 的问题。

核心判断逻辑：

即便计入废铜增量，2032 年全球铜市场仍存在供需缺口；废铜增长集中于二次冶炼，直接使用陷入停滞，多国贸易限制将进一步压制废料供给。

铝市场预期过剩取决于废铝供应能否落地，废料质量与贸易壁垒会收缩过剩空间；再生金属回收项目资本投入高、盈利水平显著低于原生冶炼，产能扩张难以自动兑现收益。

关键数据：2026-2032 年精炼铜需求增加 500 万吨，供应仅增加 345 万吨，2032 年缺口达 150 万吨；2026 年精炼铜产量增速由 11% 放缓至 2.6%；Aurubis 再生铜项目资本强度约 1.06 万欧元 / 吨铜，Norsk Hydro 再生铝业务税后 ROCE 仅约 2%。

风险提示：全球废料贸易政策持续收紧；废铜废铝原料质量持续下滑；再生项目投产进度不及预期；原料价差持续收窄拖累回收企业盈利。

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