近期，一家从华为剥离出来的服务器厂商走到了上市关口。
格隆汇获悉，深交所官网显示，超聚变数字技术股份有限公司（简称 " 超聚变 "）于 11 月 5 日披露上市审核委员会 2026 年第 61 次审议会议公告，将于 11 月 12 日上会，保荐机构为中信证券。
超聚变本次拟公开发行不低于 9781.35 万股、不高于 2.20 亿股，占发行后总股本的 10% 至 20%，拟募资 80 亿元。
01
华为剥离五年，专注于服务器领域
超聚变于 2021 年 9 月在郑州成立，注册资本 8.80 亿元。它的前身是华为的 x86 服务器业务。
2021 年 8 月，河南国资背景的超聚能成立，作为专门主体以 570 亿元估值收购超聚变公司 100% 股权；
此后一年内，超聚能又向中移资本、ECH 等 22 名社会投资者转让了 34.99% 的股权。
2025 年 10 月，超聚变整体变更为股份公司，实际控制人为河南省国资委。
股权结构上，本次发行前超聚能直接持股 31.38%，为控股股东；中移资本持股 13.76%，是第二大股东；此外，ECH、和谐健康保险、深圳鹏峰、电信投资、煜联科技、中网投基金、中移股权基金、国调二期、航空港一期至三期等国资与产业资本均在列。
在《2025 全球独角兽企业 500 强报告》中，超聚变的估值是 910 亿元，在该榜单中，超聚变位列全球第 70 位，同时也是中国区第 28 位、河南省唯一入选的企业。
超聚变定位于企业在 AI 和数据时代的水平全栈解决方案提供者，主要提供算力产品，并在智企生态业务、能源智慧解决方案等新兴业务领域进行探索。
其中，算力业务是公司的核心业务，产品包括 AI 服务器、通用计算服务器、AI 解决方案与操作系统、边缘计算及部件；智企生态做国产化 ERP 等商业软件；能源智慧做充电网络与 AIDC 高压直流方案。
公司主要产品及服务矩阵图，来源：招股书
2026 年上半年，公司算力业务收入 371.15 亿元、占主营收入的 99.63%，其中数据中心服务器 361.84 亿元；2026 年上半年服务器整机销量 18.02 万台，产销率 99.91%。智企生态与能源智慧合计只有 1.39 亿元，占比 0.37%。
AI 服务器已经取代通用服务器成为第一大收入来源，收入从 2023 年的 62.78 亿元（占 25.03%）增至 2025 年的 296.29 亿元（占 50.91%），2026 年上半年 198.52 亿元、占比 53.29%；
而通用计算服务器的占比则从 2023 年的 70.39% 下降至 2026 年 1-6 月的 43.84%。
主营业务收入按产品类别划分，来源：招股书
公司已设 6 大地区部和 14 个代表处，在马来西亚、巴西建设供应中心，在日本首次实现液冷方案规模化部署，在韩国成为两大互联网头部企业的核心供应商。
公司本次计划募资 80 亿元，投向新一代算力基础设施研发及产业化项目（40.8 亿元）、超聚变智慧制造园区及研发中心项目（20.3 亿元）、面向智能算力、AI 以及供电架构的关键技术研发项目（8.9 亿元）及补充流动资金（10 亿元）。
募集资金投资项目，来源：招股书
02
2026 年上半年收入 373 亿元，经营现金流净流出 157 亿元
财务数据上，2023 年、2024 年、2025 年、2026 年 1-6 月（报告期），公司营业收入分别为 250.92 亿元、442.67 亿元、582.46 亿元、372.86 亿元，净利润分别为 5.07 亿元、7.22 亿元、10.30 亿元、21.08 亿元。
截至 2026 年 6 月末，公司研发人员 1449 人，占员工总数 4286 人的 33.81%。
主要财务数据，来源：招股书
海外是这两年的增量。境外收入从 2023 年的 26.17 亿元增至 2025 年的 75.44 亿元，两年增长 188%，占营业收入的比例升至 12.95%，2026 年上半年为 50.54 亿元、占比 13.56%。
2026 年净利润的跳升来自毛利率。报告期各期，公司主营业务毛利率分别为 14.27%、10.04%、8.58% 和 15.49%，2026 年上半年一下子提高了 6.91 个百分点。
招股书给了两层解释：需求端算力景气、供给端产能紧张，公司作为头部整机厂议价能力提升；成本端内存、存储自 2025 年四季度起大幅涨价，公司靠提前备货和供应链管理平抑了成本压力。
公司在落实函回复中也直言，2026 年上半年除互联网头部客户外，面向行业客户、中小客户的毛利率显著提升。
毛利率与同行业可比公司对比，来源：招股书
横向对比来看，2026 年上半年，浪潮信息毛利率 8.74%，紫光股份计算业务未披露，中科曙光 27.22%，超聚变 15.49% 处在中间；而在 2025 年，浪潮信息只有 4.77%，超聚变 8.58%，中科曙光则高达 30.57%。
中科曙光的毛利率明显要高于其他几家，一方面，其业务范围和模式与发行人存在一定差异；另一方面，其下游客户以公用事业类政府客户为主，毛利率水平较行业类客户高。
由此也能看出来，服务器整机是典型的薄利生意，毛利率的每一分波动都直接决定净利。
真正压制毛利率的是客户结构。报告期各期，超聚变互联网客户收入占主营业务收入的比例分别为 26.19%、50.37%、58.13% 和 67.27%，一路攀升。
这类客户采购量大、价格敏感、议价能力强，毛利率天然低于运营商、金融等行业客户。公司的逻辑是 " 以量换利 "：互联网客户订单规模大、复购稳定，能摊薄制造费用，也是公司积累大规模交付经验的地方。
不过，公司资产负债表要比利润表紧张得多。报告期各期末，存货账面余额分别为 97.67 亿元、181.88 亿元、212.06 亿元和 356.62 亿元，2026 年 6 月末原材料一项就有 240.04 亿元、占存货的 67.31%，公司解释是为应对需求增长和原材料涨价而提前备货；同期应收账款账面价值从 66.82 亿元增至 149.78 亿元。
这也影响到了现金流量表的表现。报告期各期，公司经营活动产生的现金流量净额分别为 -65.68 亿元、-25.26 亿元、-4.62 亿元和 -156.85 亿元，持续为负。
2026 年 6 月末短期借款从上年末的 15.63 亿元猛增至 180.26 亿元，货币资金 61.92 亿元，资产负债率 76.97%。
公司解释称，上游核心供应商账期短、国产芯片采购需预付，下游运营商与金融客户回款慢，加上互联网客户二季度放量、账期 45 至 60 天，形成阶段性占用；截至 8 月 31 日，6 月 30 日的应收账款已回款 84.02%。
经营活动现金流量净额与短期借款，来源：招股书
03
全球服务器市场 4441 亿美元，中国占 768 亿美元
算力基础设施的基本单元是服务器，通用服务器以 CPU 为算力来源，靠增加核心数提升性能；
而智算服务器（AI 服务器）走异构路线，用 CPU 搭配 GPU 等加速卡，一般配置四块以上 GPU，并针对散热、供电、拓扑做专门设计。
大模型训练和推理带来的，主要是后者的需求。
算力产业链，来源：招股书
根据信通院数据，截至 2025 年 6 月，全球计算设备算力总规模 4,495EFlops、大幅增长 117%，其中智能算力 3,846EFlops、占比 85%；预计未来五年全球算力规模保持 60% 以上增速，2030 年超过 50ZFlops，智能算力占比超过 95%。
IDC 的预测是，中国智能算力规模 2025 年达 1037.3EFLOPS、2028 年达 2781.9EFLOPS，2023 年至 2028 年复合增长率 46.2%；通用算力从 85.8EFLOPS 增至 140.1EFLOPS，复合增长率 18.8%。
中国智能算力规模及预测，来源：招股书
规模上，IDC 数据显示，2025 年全球服务器出货量 1678 万台、同比增长 15.3%，市场规模约 4441 亿美元、同比增长 80.4%；
2025 年中国出货量 464 万台，市场规模约 768 亿美元、同比增长 46.0%，出货量增速远低于规模增速，原因就是 AI 服务器单价更高。
作为上游参照，全球 GPU 芯片市场 2023 年为 604 亿美元，预计 2030 年增至 4,774 亿美元，2023 年至 2030 年复合增速 34.36%。
全球服务器市场规模，来源：IDC、招股书
格局上，服务器是典型的头部集中行业。放到全球看，DELL 与 HPE 仍是体量最大的两家，2025 年营收分别为 7777 亿元和 2349 亿元。
2024 年中国 x86 服务器市场前五大厂商合计份额约 74.8%。
根据 IDC 统计数据，2022 年至 2025 年，超聚变服务器在中国 x86 服务器市场的市场占有率从 11.7% 提升到 14.2%，出货量排名跃升至第二位。
公司国产化服务器销售额位居中国市场第一，整体市场地位稳居行业第一梯队；2022 年至 2025 年，公司标准液冷服务器市场份额均稳居中国市场第一。
同行业可比公司经营情况对比，来源：招股书
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