据格隆汇梳理，摩根大通聚焦铜市场在关税不确定性和实物紧张背景下的矛盾格局。

在澳洲股票中，增持 CSC（Capstone Copper，目标价 20.4 澳元）、BHP（目标价 72.0 澳元）、RIO（目标价 211.0 澳元）、GLC（嘉能可，目标价 13.6 澳元）、SFR（Sandfire Resources，目标价 24.0 澳元），美国首选 FCX（自由港麦克莫兰，目标价 90.0 美元），欧洲中东非洲地区增持 Antofagasta（目标价 4,200 便士），减持 Lundin Mining（目标价 33.0 加元）；同时对紫金矿业（目标价 50.0 港元）、洛阳钼业（目标价 25.0 港元）给予增持。

核心判断逻辑：报告指出，铜价过去三个月维持约 14,000-14,800 美元 / 吨（6.35-6.70 美元 / 磅）区间，美国关税威胁仍在但市场情绪转向 " 谨慎不确定性 "。全球可见铜库存升至 110 万吨，其中约 90% 位于美国，而中国阴极铜库存紧张，SHFE 和保税库存降至 6 万吨（3 月底为 40 万吨以上）；LME 投机性净头寸大幅下降，远月价格低于现货。

过去一年美国库存增加主要由套利交易驱动，当前 COMEX 对 LME 溢价基本消失，进一步库存积累的经济性已不再；若美国关税迟迟不落地，原本流向美国的铜可能重新转向中国，缓解中国短缺并削弱价格支撑。

供应端，摩根大通新推出的全球铜供应追踪显示，9 月季度产量环比下降 1.3%（43kt），但预计 12 月季度强劲反弹约 150kt；覆盖的 25 家公司预计 2026 年产量下降 261kt，2027 年增长 987kt，2028 年增长 1089kt，未来几年出现小幅过剩，铜价风险与关税结果相关。

美国铜投资势头增强，项目管道约 130 万吨 / 年、全球第三大，但多数产能 2030 年后投产，预计到本十年末美国精铜缺口约 100 万吨。报告对铜价短期保持谨慎，长期看好数据中心、电动车和储能带来的增量需求。

关键数据：全球铜产量年初至今（截至 8 月）下降 1.3%，智利 9 月产量同比下降 15%，全球表观需求下降约 2%；全球 PMI 52.6、美国 PMI 54.9；全球矿山产量 2027 年增加 1.43Mt、2028 年增加 1.57Mt；铜 / 铝价格比率高于 4 倍通常预示替代风险；中国阴极铜升水大幅上升，铜精矿 TC/RCs 仍深度负值。

风险提示：如果美国关税迟迟不落地，铜可能重新流向中国，缓和当地短缺并削弱价格支撑；投资者对 AI 资本开支减速及美国关税的担忧导致投机性持仓下降，但相关担忧尚未反映在 PMI 中；美国精铜缺口预计持续到本十年末，水资源获取和国内冶炼能力有限是主要制约。

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