据格隆汇梳理，摩根士丹利在 11 月 13 日发布的辉瑞研发更新点评中认为，tilrekimig 在特应性皮炎的二期数据支持继续推进，三期头对头设计也已明确，但估值仍是压制项。

疗效拿得出手。EADV 公布的二期数据显示，治疗 16 周时 400 毫克、200 毫克、50 毫克每四周一组的 EASI-75 应答率分别为 58.5%、61.0%、47.8%，安慰剂组只有 9.1%，调整后获益 39 到 52 个百分点，高于 Dupixent 在 SOLO 1/2 中 32% 至 36% 的跨试验数据。不过安慰剂组只有 22 例，样本偏小会放大差距。

瘙痒与安全性同样占优。400 毫克与 200 毫克组的 PP-NRS4 应答率为 42.5% 和 50.8%，安慰剂 7.2%，调整后获益 35 到 44 个百分点，也高于 Dupixent 的 26% 至 29%。治疗组不良事件与安慰剂相当，因不良事件停药不超过 12.2%、安慰剂组 22.7%；结膜炎发生率 4.4% 对 4.3%，而 Dupixent 汇总数据是 9.7% 对 2.2%。

三期要证明优效。头对头研究按 2:2:1 随机分配 tilrekimig、dupilumab 与安慰剂，共同主要终点为 EASI-75 和 vIGA-AD 0/1，入组约 1375 例，数据预计 2028 年 9 月，管理层称把握度足以在所有终点上显示优于 Dupixent。

估值仍是分歧点。维持 " 中性 "、目标价 26 美元，对应 10 倍市盈率乘以 2027 年四季度至 2028 年三季度的每股收益 2.60 美元，反映 2026 至 2030 年收入年复合下降 5% 以及更高的专利悬崖风险。其他催化剂包括 2027 年初的前列腺癌数据、2028 年的 GLP-1 肥胖数据。

关键数据：现价 28.83 美元，2026 年预期每股收益 3.22 美元、市盈率 9.0 倍；结膜炎 4.4% 对 4.3%；停药率不超过 12.2% 对 22.7%。

风险提示：三期头对头未显示优效、样本放大后疗效回撤、结膜炎等安全性信号累积、专利悬崖压制估值。

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