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出品：新浪财经上市公司研究院

作者：昊

近日，科达制造回复上交所问询函，披露了修改后的定增草案。此前，科达制造拟通过发行股份收购广东特福国际控股有限公司（以下称 " 特福国际 "）51.55% 股权并募集配套资金，合计融资达 83.8 亿元。

除了高溢价收购合理性、关联交易公允性等疑问外，科达制造还长期存在大存大贷现象。另外，在交易前公司发生的账外资金收付、违规发放董监高薪酬、关联方资金占用等内控问题，也遭到市场质疑。

与此同时，科达制造锂电材料和锂电设备业务毛利率均显著低于璞泰来，此次收购的特福国际，未来三年的承诺业绩均值也低于 2025 年。考虑到 200% 的收购溢价以及由此带来的大额商誉减值风险，融资 83 亿收购留下的业绩隐患同样值得关注。

估值合理性和交易公允性被质疑 长期大存大贷利息支出远超利息收入

7 月 14 日，科达制造发布了上交所问询函的回复公告。

此前，特福国际与其重要股东森大集团之间大量的关联交易受到关注。科达制造表示，早期借助森大集团在非洲的销售渠道和经验拓展市场，随着标的公司自身销售网络的成熟，关联交易已显著下降，关联销售金额从 2024 年的 7.55 亿元降至 2025 年的 5.75 亿元，占营收比例从 15.93% 降至 7.02%。2026 年 1-4 月，标的公司向森大集团销售金额已降至约 2400 万元，占营业收入比例仅 0.71%。

不过，特福国际向森大集团销售瓷砖的毛利率约为 27%，而向非关联方客户销售的毛利率约为 38%，两者相差约 11 个百分点。按 2025 年向森大集团销售占比 7.02% 推算，上述毛利差对应的利润差额约为 0.63 亿元。

评估增值的合理性也受到质疑。本次评估较前次（2023 年 12 月 31 日基准日）收益法评估结果 48.87 亿元大幅增加 96.43 亿元，增幅 197.32%。评估机构解释称增值源于经营规模、盈利能力及产能布局的实质性变化。但如此短时间内的估值暴增，仍需更充分的理由和商业逻辑来支撑。

除了高溢价收购合理性、关联交易公允性等疑问外，科达制造还长期存在大存大贷的现象。

数据显示，近几年来，科达制造货币资金和各类有息负债基本均维持在 30 亿元以上；同时，公司利息支出明显超过同期利息收入，且两者之间的差额在逐年扩大。

特别是 2025 年，在社会综合融资成本大幅下行以及公司有息负债有所下降的背景下，科达制造全年利息费用仍在逆势上升。

值得一提的是，2025 年 10 月，科达制造因账外资金收付、违规发放董监高薪酬、关联方资金占用等行为受到监管问责，董事长边程通过特定供应商以预付名义占用公司资金，被上交所通报批评。而时任董秘李跃进，正是本次收购的交易对方之一。

刚完成内控整改不足两个月便推出重大资产重组，这一时间点也备受质疑。

锂电业务盈利能力全线落后 未来业绩承诺低于已实现净利

科达制造现有主营业务涉及建材机械、新能源材料与装备，以及锂盐等。作为重要营收来源之一的锂电材料和锂电设备业务，公司的盈利能力显著偏低。

2024 年和 2025 年，科达制造锂电材料业务毛利率为 2.37% 和 13.32%，大幅低于璞泰来的 27.39% 和 33.13%；公司新能源装备业务毛利率为 19.44% 和 16.92%，也都低于璞泰来。

此外，收购标的特福国际未来的业绩也存在不确定性。

根据草案，交易对方承诺 2026 年至 2028 年累计净利润不低于 49.2 亿元。折算下来，年均承诺净利润约 14.76 亿元，反而比 2025 年已经实现的 14.96 亿元还少了 2000 万元。

公告显示，2025 年特福国际营业收入 81.85 亿元，净利润 14.96 亿元。而就在一年前的 2024 年，特福国际营收为 47.38 亿元，净利润仅为 5.74 亿元。

更重要的是，根据科达制造 2025 年 11 月披露的数据，2025 年前三季度特福国际营收仅仅 6480 万元，净利润为 -6349 万元。这意味着，特福国际几乎所有的营收和利润都在 2025 年第四季度集中释放。这一时间节点与科达制造于 2026 年 1 月宣布收购计划的高度吻合，难免引发市场对业绩 " 精准踩点 " 的猜疑。

考虑到超过 200% 的高溢价收购和由此带来的大额商誉减值风险，融资 83 亿收购后留下的业绩隐患，需要高度警惕。