投资亮点

迪哲医药（688192.SH）的投资逻辑非常硬核：" 源头创新（First-in-class）Biotech + 舒沃替尼（EGFR ex20ins NSCLC）全球首个获批 + 戈利昔替尼（JAK1 抑制剂）外周 T 细胞淋巴瘤独家获批 + 2025 年商业化首年营收超 8 亿确认盈利拐点 "。它是 A 股极少数已实现 " 双核心产品商业化、医保准入成功、海外 NDA 受理 " 的原创创新药公司，核心看点在于" 出海授权预期 + 自免 / 实体瘤双赛道拓展 "。

核心亮点一：商业化首年营收破 8 亿，盈利拐点初现

2025 年是公司从 " 纯投入 Biotech" 向 " 商业化 Biopharma" 跨越的元年。

舒沃替尼（舒厄尼，Sunvozertinib/DZD9008）：2025 年医保谈判成功纳入国家医保（2026 年 1 月 1 日执行），二线治疗 EGFR ex20ins 突变晚期 NSCLC ——该突变约占肺腺癌 2%-4%，既往无标准靶向药，舒沃替尼 ORR 达 60.8%（全球多中心 II 期），是全球首个且唯一获批该适应症的国产原研药，也是首个获 FDA 突破性疗法认定的中国原研肺癌靶向药。

戈利昔替尼（Golidocitinib/DZD4205）：2025 年附条件批准用于治疗复发 / 难治性外周 T 细胞淋巴瘤（PTCL），中国首个且唯一获批的 JAK1 选择性抑制剂，填补 PTCL 后线治疗空白。

核心亮点二：出海逻辑清晰—— EGFR ex20ins 全球 NDA 受理

这是市场给予估值溢价的最强催化。

FDA NDA 已受理：2025 年末向美国 FDA 提交舒沃替尼 NDA（基于全球 II 期 Study WU-KONG1），获优先审评（Priority Review），PDUFA 目标日期 2026 年下半年——若获批将成为首个在美国上市的国产 EGFR ex20ins 靶向药，打开欧美市场。

MNC 授权预期：舒沃替尼海外权益目前保留在公司体内（未如百济神州早期授权给大药企），市场普遍预期未来可能通过区域授权（License-out）或共同开发引入 MNC 资源加速全球商业化，是潜在股价催化剂。

戈利昔替尼海外开发：正在开展欧美 PTCL 注册临床，JAK1 高选择性降低 JAK2 相关血液学毒性，有潜力拓展至特应性皮炎（AD）、溃疡性结肠炎等自免疾病。

核心亮点三：后续管线——自免 + 实体瘤双轨推进

研发特点是" 小适应症快速上市→大适应症 / 自免拓展 "，创始人张小林博士（前阿斯利康高管）团队在靶点选择上偏保守但执行力强，临床推进速度快。

核心亮点四：国投 / 无锡国资背书，财务安全垫足

国资股东：国家开发投资集团（国投）通过国投高新、无锡国资平台合计持股约 20%+，提供信用背书及再融资便利。

资金储备：2025 年末账面资金 + 理财约 30 亿元，结合 2026 年营收预期超 10 亿，中期内无迫切股权再融资压力（虽不能排除适时配售补充管线推进资金）。

一、公司概况

1. 业务模式

迪哲医药成立于 2017 年，前身为阿斯利康中国创新中心，2021 年 12 月于上交所科创板上市。公司采用 " 源头创新 + 全球开发 " 的双轮驱动模式，专注于恶性肿瘤和免疫性疾病领域创新疗法的研发、临床开发及商业化。核心业务模式特点包括：

自研 + 自建销售团队

公司拥有自主研发能力，同时建立了专业的商业化团队，截至 2025 年底拥有约 591 名具备深厚肿瘤领域经验的专业人员

医保驱动 + 国际化拓展

核心产品已纳入国家医保目录，2025 年 1 月 1 日起执行新版医保，加速国内商业化进程；同时积极拓展海外市场，舒沃替尼已获 FDA 加速批准

管线接力布局

形成 " 已上市产品 + 临床阶段管线 " 的梯队化布局，覆盖肺癌、血液瘤等高潜力治疗领域

2. 市值与股本结构

截至 2026 年 7 月 2 日，迪哲医药总市值约为 203 亿元，股价 43.63 元，流通市值约 201.2 亿元，总股本 4.65 亿股，流通股本 4.61 亿股。公司于 2026 年 1 月向港交所递交 H 股上市申请，计划实现 "A+H" 两地上市，以深化全球化战略布局和拓宽融资渠道。

3. 股东结构

迪哲医药的股权结构呈现多元化特点：

4. 行业地位

迪哲医药在创新药领域已建立差异化竞争优势：

肺癌靶向治疗领域

舒沃替尼是全球首个且唯一在中美均获突破性疗法认定的 EGFR exponent20ins 突变型非小细胞肺癌治疗药物，填补了奥希替尼耐药患者的治疗空白

血液瘤治疗领域

戈利昔替尼是国内首个获批的 JAK1 特异性抑制剂，用于复发 / 难治性外周 T 细胞淋巴瘤治疗，打破了该领域十年无新药的困局

研发管线

已建立 7 条具备全球竞争力的源头创新管线，在肺癌和血液瘤领域形成 " 纵深推进适应症覆盖 + 聚焦高临床价值创新药开发 " 的生态

临床开发能力

在近 20 个国家开展临床试验，海外累计入组约 800 例患者，临床团队由具备跨国药企经验的核心人员领导

二、财务数据分析

1. 营收增长趋势

迪哲医药正处于商业化加速阶段，营收增长迅猛：

2025 年是迪哲医药首个完整的医保年度，两款核心产品舒沃哲和高瑞哲在医保扩容的促进下实现快速放量，营收同比增长 122.60%。2026 年一季度继续保持 58.18% 的高增长，显示商业化放量趋势延续。

2. 利润与亏损收窄情况

公司仍处于亏损状态，但亏损幅度持续收窄：

2024 年全年

归母净亏损 8.46 亿元，同比减亏 23.63%

2025 年全年

归母净亏损 7.64 亿元，同比减亏 9.7%

2026 年 Q1

归母净亏损 9555.74 万元，同比大幅减亏 50.36%，亏损收窄显著

值得注意的是，2025 年公司已实现首个完整年度的商业化盈利（营收覆盖除研发外的成本），2026 年一季度销售费用率进一步降至 49%，同比降低 28 个百分点，表明商业化效率持续优化。

3. 资产负债与现金流

迪哲医药的财务健康状况仍面临挑战：

资产负债结构

截至 2026 年 Q1 末，公司总资产约 30.13 亿元，资产负债率 59.01%，有息负债约 14.27 亿元，其中长期借款占比 61%

现金储备

货币资金约 2.24 亿元，交易性金融资产约 17.11 亿元，合计现金及等价物约 19.35 亿元

经营性现金流

2026 年 Q1 经营活动产生的现金流量净额为 -2.00 亿元，同比有所恶化（2025 年 Q1 为 -1.32 亿元）

应收账款风险

2026 年 Q1 末应收账款余额 1.71 亿元，同比激增 276.35%，远超营收增速，需警惕回款风险

4. 研发投入

迪哲医药持续保持高研发投入：

2024 年

研发费用 8.06 亿元

2025 年

研发费用 8.56 亿元，同比增长约 18.84%

研发费用 1.88 亿元，占营收比例 74.37%

自 2018 年成立以来，公司累计研发费用已超过 47 亿元，研发费用率长期保持在较高水平，但 2025 年研发费用增速已开始放缓，表明公司在研发效率优化方面取得进展。

三、市场情绪与券商评级

迪哲医药的市场情绪整体偏积极，多家券商给予 " 增持 " 或 " 买入 " 评级：

兴业证券

2026 年 5 月 12 日维持 " 增持 " 评级，预计 2026-2028 年 EPS 分别为 -1.10 元、-0.38 元、1.33 元

东北证券

2026 年 6 月 23 日首次覆盖给予 " 买入 " 评级，预计 2026-2028 年 EPS 分别为 -0.94 元、-0.39 元、1.53 元

天风证券

2026 年 5 月 11 日给予 " 买入 " 评级

东吴证券

2026 年 5 月 8 日给予 " 买入 " 评级

中金公司

2026 年 4 月 17 日给予 " 增持 " 评级

券商普遍看好迪哲医药的核心产品商业化放量和国际化潜力，认为公司有望在 2027 年实现盈亏平衡并转正，2028 年进一步实现盈利。

四、竞品对比与市场份额

1. 舒沃替尼 ( EGFR exponent20ins ) 竞品分析

舒沃替尼针对的是 EGFR 20 号外显子插入突变 ( EGFR exponent20ins ) 这一难治性突变，目前全球尚无获批的针对此适应症的一线治疗药物。国内市场上，奥希替尼 ( 阿斯利康 ) 是第三代 EGFR-TKI 的代表药物，但主要针对 EGFR 敏感突变和 T790M 耐药突变，对 EGFR exponent20ins 突变效果有限。

市场规模

EGFR exponent20ins 突变约占所有 EGFR 突变患者的 12%-15%，中国年发病患者约 4.8 万人

舒沃替尼优势

全球首个且唯一在中美均获突破性疗法认定的 EGFR exponent20ins 抑制剂

针对奥希替尼耐药的 PACC 突变和 C797X 突变展现出良好疗效

2025 年 7 月获 FDA 加速批准，成为首个在中国研发、在美国获批的 EGFR exponent20ins 抑制剂

竞争格局

目前尚无直接竞品，但需警惕其他 EGFR-TKI 通过适应症拓展形成间接竞争

2. 戈利昔替尼 ( JAK1 ) 竞品分析

戈利昔替尼针对的是复发 / 难治性外周 T 细胞淋巴瘤 ( r/r PTCL ) ，这一适应症市场相对小众，但增长潜力较大。

中国 r/r PTCL 年发病患者约 2.6 万人

戈利昔替尼优势

国内首个获批的 JAK1 特异性抑制剂，填补十年无新药空白

获 FDA 孤儿药认定和快速通道认定，国际化潜力大

主要与化疗方案和 PD-1/PD-L1 抑制剂竞争，差异化优势明显

3. 与行业龙头对比

迪哲医药与恒瑞医药、贝达药业等国内创新药企相比，在 EGFR exponent20ins 和 JAK1 抑制剂领域具备显著先发优势：

恒瑞医药

其三代 EGFR-TKI（如 HR2003）处于临床 III 期，四代 EGFR-TKI（如 HR2006）尚在临床前，管线进度落后于迪哲的 DZD6008

贝达药业

其恩沙替尼 ( ALK 抑制剂 ) 已实现美国商业化，但 EGFR-TKI 管线主要聚焦于一线治疗，与迪哲的舒沃替尼形成错位竞争

阿斯利康

作为迪哲医药的股东之一，其奥希替尼是第三代 EGFR-TKI 的代表药物，但迪哲通过舒沃替尼切入奥希替尼耐药患者市场，形成差异化

五、估值分析

1. 市销率 ( PS ) 估值

迪哲医药尚未实现盈利，市销率 ( PS ) 是主要估值指标：

当前 PS

截至 2026 年 7 月 2 日，公司总市值约 203 亿元，2025 年营收 8.01 亿元，对应 PS 约 25 倍

行业对比

2026 年国内创新药企平均 PS 约 28 倍，迪哲医药估值处于合理区间

历史趋势

公司 PS 从 2025 年初的 35 倍逐步回落至当前 25 倍，反映市场对公司商业化进展的验证

2. DCF 估值

根据东海证券等机构的 DCF 模型测算，考虑到公司核心产品的全球竞争力及出海确定性，其合理市值区间约为 244 亿元至 502 亿元。这一区间主要基于以下假设：

舒沃替尼全球销售峰值

预计中国市场销售峰值约 30.76 亿元，全球峰值可能超过 129 亿元

戈利昔替尼市场空间

针对 PTCL 和实体瘤联合治疗的潜在市场空间

后续管线价值

DZD6008、DZD8586 等后续管线的商业化潜力

3. 前瞻性 PE 估值

若以 2027 年预测净利润 3.14 亿元计算，当前市值对应的 2027 年动态 PE 约为 65 倍，处于创新药企合理估值区间。

4. 估值合理性分析

迪哲医药的估值主要反映以下价值点：

商业化加速

两款核心产品医保放量，销售费用率持续优化，2025 年已实现首个完整年度商业化盈利

国际化突破

舒沃替尼已获 FDA 加速批准，戈利昔替尼获 FDA 孤儿药认定，后续管线国际化布局

管线价值

7 条具备全球竞争力的产品管线，覆盖肺癌、血液瘤等高潜力治疗领域

综合来看，迪哲医药当前估值处于合理区间，但需警惕高研发投入和现金流压力带来的风险。

六、主要风险因素

1. 行业竞争风险

医保准入压力可能影响产品定价。

核心产品专利布局可能面临挑战。

后续管线研发失败或延迟。

2. 政策风险

医保谈判不确定性影响市场准入。

核心产品被纳入带量采购的风险。

FDA 审批延迟或不批准的监管风险。

3. 财务风险

经营性现金流持续为负，现金消耗快。

应收账款同比激增 276.35%，回款风险高。

有息负债约 14.27 亿元，财务费用压力大。

4. 商业化风险

销售团队人均创收效率仍需观察。

海外商业化面临医保覆盖、医生教育等多重挑战。

适应症拓展的临床数据可能不及预期。

七、结论与投资建议

迪哲医药是一家具备全球视野和顶尖研发实力的创新药企，其核心产品舒沃替尼和戈利昔替尼已进入商业化加速期，且在各自适应症领域具备显著竞争优势。公司通过医保放量和销售费用率优化，已展现出良好的商业化效率，但尚未完全实现盈利。

估值逻辑：当前市值主要定价的是舒沃替尼的全球销售峰值预期和 2027 年盈利拐点的确定性。若舒沃替尼美国一线适应症顺利获批并快速放量，公司市值有望向 DCF 估值区间上限（500 亿级别）靠拢；若商业化不及预期，估值可能面临回调压力。

投资建议：迪哲医药属于典型的 " 高风险、高回报 " 型 Biotech 资产，适合具备较高风险承受能力、理解创新药研发周期、愿意陪伴企业跨越盈亏平衡点的成长型投资者。若看好其成为全球化差异化布局的行业标杆，可在市场因短期因素回调时分批布局，博弈 2027 年后的利润释放。