AI 记忆能力的结构性跃升，正将全球内存市场推向一个持续数年的供给短缺周期。

据追风交易台消息，花旗在 9 月 14 日的报告中表示，随着 AI 从单纯的训练与推理阶段迈入 " 持续学习 " 时代，HBM、服务器 DDR5 及企业级固态硬盘（eSSD）的需求将从 2027 年起同步爆发性增长。花旗预计，DRAM 供需比（S/D ratio）将在 2027 年和 2028 年分别恶化至 -8.7% 和 -9.7%，NAND 同期供需比亦将跌至 -6.1% 和 -5.5%，供需失衡态势料持续延伸至 2031 年。

在需求急速攀升的同时，供给端受制于 HBM 产能占用和技术迁移放缓，扩产步伐远落后于需求。花旗据此预计，2027 年全球内存资本支出将同比大增 46.5% 至 804 亿美元，但受制于产能建设的漫长交期，即便大规模投资也难以填补供需缺口。

持续学习：AI 内存需求的新驱动范式

花旗研究指出，" 持续学习 "（Continual Learning）将是未来五年 AI 领域的核心主题。与当前 AI 模型在训练后固化参数的模式不同，持续学习允许模型在运行中不断吸收新知识，同时保留此前习得的信息。

这一方法的核心挑战在于平衡新知识的学习与防止 " 灾难性遗忘 "。为此，AI 系统需要持续进行模型更新，同时保持对历史数据的高效访问——两者均对内存提出显著更高的要求。

从 AI 工作负载演进的历史轨迹来看，2022 年至 2025 年上半年主要为 AI 训练周期，HBM 需求强劲，而传统 DRAM 和 NAND 相对平淡；2025 年下半年起，推理复杂度上升带动服务器 DDR5 和 eSSD 需求快速增长，市场对 HBM 的关注有所降温。

花旗认为，2027 年起将进入持续学习的第一阶段，HBM、服务器 DRAM、SoCAMM2 及 eSSD 的需求将同步扩张；至 2028 年下半年，随着个人 AI 与实体 AI（Physical AI）的兴起，需求版图还将进一步扩展至边缘端设备内存。

值得注意的是，AI token 月度使用量的增长呈现出近乎完美的指数曲线，月环比复合增速达 31%，2026 年 8 月同比增速高达 2434%，这为整体内存需求的持续高增长提供了强有力的底层支撑。

HBM：去规格化是供给约束的结果，而非需求疲弱

花旗对近期业界关注的 HBM" 去规格化 "（de-specification）现象给出了明确解读：这是 AI 芯片厂商在 HBM 供给受限背景下的资源效率优化行为，而非终端需求走弱的信号。

花旗预计，HBM 位需求将在 2027 年同比激增 62% 至 751.57 亿 Gb，2028 年进一步跃升 69% 至 1269.90 亿 Gb，分别是此前预测值的两倍。需求驱动方不仅包括 Nvidia，还涵盖 Broadcom、Google 等 ASIC 制造商——其中 Broadcom 的 HBM 需求预测从 2026 年的 90.02 亿 Gb 扩大至 2028 年的 410.03 亿 Gb，Google 同期从 47.02 亿 Gb 增至 140.03 亿 Gb。

在供给侧，花旗预计 2027 年 HBM 产能（以 TSV 封装产能计）将从 2026 年的 42 万片 / 月扩张至 70 万片 / 月。但即便如此，供需缺口仍将维持在高位：2027 年 HBM S/D 比率预计为 -21%，与 2026 年的 -22% 基本持平，至 2028 年因 ASIC 出货量加速进一步恶化至 -36%。

花旗认为，去规格化本质上是芯片厂商在有限 HBM 供给下最大化加速器出货量的务实选择，不应被解读为需求转向。

DRAM：供需剪刀差将在 2027 年创下历史性缺口

花旗预计，2027 年全球 DRAM 需求将同比增长 30.2%，但供给增速仅为 18.8%，供需比由 2026 年的 +0.5% 骤降至 -8.7%，2028 年进一步恶化至 -9.7%。

需求端，持续学习带动的服务器 DRAM 需求增长尤为突出。花旗预测服务器 DRAM 需求将从 2026 年的 2263 亿个（1Gb 当量）跃升至 2027 年的 3417 亿个，同比增长 51%，服务器将继续占据 DRAM 总需求约 67% 的份额。相比之下，PC 需求料保持相对平淡，手机需求温和复苏。

供给端制约因素同样明确：一方面，HBM 产能占用持续挤压通用 DRAM 的晶圆产能，2027 年行业平均 DRAM 晶圆产能仅预计增长约 8% 至 229.5 万片 / 月；另一方面，技术节点迁移放缓限制了单位晶圆的位产出增速；此外，绿地产能从立项到量产的漫长周期意味着即使资本开支已在加速，供给响应也将滞后。

花旗预测 2027 年 DRAM 混合均价将同比上涨 23.1%，在经历 2026 年高达 242.4% 的异常涨幅之后，价格上行趋势仍将延续，但涨幅将趋于正常化。

NAND：eSSD 强劲需求叠加供给克制，供需缺口显著扩大

NAND 市场的供需格局同样面临实质性收紧。花旗预计 2027 年 NAND 需求同比增长 29.1%，而供给增速仅为 21.2%，S/D 比率从 2026 年的 -0.8% 骤降至 -6.1%，2028 年维持在 -5.5%。

eSSD 是 NAND 需求增长的最核心驱动力。花旗预测 2027 年 eSSD 需求同比增速高达 52.9%（SSD 整体增速为 45.0%），核心逻辑有三：其一，HBM 每颗加速器搭载量下降迫使更多 KV 缓存工作负载向外部存储迁移；其二，AI 推理工作负载的持续复杂化推动高容量 QLC eSSD 在 AI 服务器端的渗透；其三，Nvidia 的 KV Cache 卸载趋势以及中国 AI 数据中心以 SSD 替代 HDD 的趋势，提供了额外的需求上行空间。

供给侧的约束同样值得关注。花旗预计 2027 年行业平均 NAND 晶圆产能仅小幅增长 3.2% 至 146.0 万片 / 月，三星电子的 NAND 产能甚至预计下降 4.7%，海力士和美光则基本持平。主要原因在于，各厂商正将更多资源倾斜于 DRAM/HBM 的绿地扩产，对 NAND 增量投资态度审慎。

NAND 价格方面，花旗预计 2027 年 NAND 混合均价将同比上涨 45.3%，延续 2026 年 236.2% 涨幅之后的上行态势，尽管涨幅节奏有所放缓。

资本支出大幅跃升，但难以弥合中期缺口

花旗预测 2027 年全球内存资本支出（DRAM+NAND）将同比大增 46.5% 至 804 亿美元，较 2026 年的 549 亿美元显著加速。

DRAM 资本支出预计同比增长 51.6% 至 586 亿美元，由三星电子（206 亿美元）、SK 海力士（175 亿美元）和美光（158 亿美元）领衔。但花旗强调，增量 DRAM 投资中相当大比例仍将流向 HBM 产能和先进 DRAM 制程，对通用 DRAM 供给的实际缓解效果有限。

NAND 资本支出预计同比增长 34.2% 至 218 亿美元，其中三星电子预计投入 79 亿美元，Kioxia 37 亿美元，SK 海力士 31 亿美元，Sandisk 29 亿美元，美光 21 亿美元。

花旗指出，尽管资本支出规模大幅跃升，但鉴于绿地投资产能扩建的漫长交期，更高的支出水平不足以弥合 2027 年的供需缺口。以此为基础，花旗对全球内存供需失衡局面的判断延伸至 2031 年，并认为持续学习与个人 AI/ 实体 AI 的规模化落地将成为这一超长期结构性供给短缺的核心支撑。