一笔买卖，让资本市场看傻了眼。

昆仑万维公告：全资子公司昆诺赢展拟转让所持闲徕互娱 99% 股权，对价7.5 亿元。

而 2016 年到 2019 年，昆仑万维分批收购这家公司全部股权，累计投入超过37 亿元。

37 亿买进来，7.5 亿卖出去。账面直接亏掉近 30 亿。

更魔幻的是，这家公司曾经是昆仑万维的 " 现金奶牛 "。年赚近 10 亿，贡献了七年利润。如今被低价甩卖，昆仑万维到底在下一盘什么棋？

答案只有一个词：AI。

但这场豪赌的代价，比大多数人想象的惨烈得多。

一、曾经的 " 现金奶牛 "：成立 8 个月，净赚 2.84 亿

闲徕互娱是谁？简单说，就是 " 闲来麻将 " 背后的公司。

2016 年 4 月成立，先后推出闲来麻将、熊猫四川麻将等三十余款棋牌产品。打法极其精准：深耕三至六线市场，做地方棋牌。

成立仅 8 个月，营收冲到 4.57 亿元，净利润 2.84 亿元，平台累计玩家突破 3000 万。

这是什么概念？一个刚出生不到一年的公司，每个月净赚 3500 万。 放在任何行业，都是印钞机级别的存在。

昆仑万维眼疾手快。2016 年 12 月，先花 10.2 亿拿下 51% 股权。2018 年到 2019 年，分批吃掉剩余股份，累计投入约 37.2 亿元完成全资控股。

当时看，这笔买卖太划算了。闲徕互娱的赚钱模式，简单到近乎粗暴：用户买 " 房卡 " 建房、邀请熟人组局。 边际成本极低，三级代理社群裂变拉新，微信公众号直充绕开应用商店分成。

没有渠道抽成，没有获客成本，利润率高得不像话。

对赌协议也签了：闲徕互娱 2019 至 2021 年累计净利润要达到 30.18 亿元。完不成，原股东补偿。

一切看起来完美。但好日子，只持续了两年。

二、房卡模式的 " 原罪 "：成也私密，败也私密

监管重拳砸向棋牌赛道。德州扑克全面下架，房卡模式的合规边界被重新划定。

问题出在哪？房卡模式的资金链路，太容易被人为拆分了。

警方查处的多起案件暴露了同一个隐患：不法第三方借助平台私密房间开局，输赢不在游戏内结算，而是通过微信群私下流转赌资。

游戏平台以为自己卖的是 " 房卡 "，但有人把它当成了 " 赌场入场券 "。 这个原罪，从房卡模式诞生的第一天就埋下了。

互联网产业分析师张书乐点破了本质：房卡模式天然容易滋生博彩隐患，自带舆论和监管层面的不确定性。

监管一收紧，闲徕互娱的增长引擎直接熄火。

财报数据很诚实：闲徕互娱 2019 年净利润 9.34 亿元，完成首年对赌。此后两年全部不达标。三年承诺期结束，累计净利润 28.69 亿元，差了 1.49 亿没完成。

更惨的是下滑曲线：2018 年净利润曾达 11.21 亿元高点，2020 年掉到 9.79 亿元，此后一路向下。2025 年全年营收只剩 3.16 亿元，净利润滑到 7220 万元。2026 年第一季度，营收进一步萎缩到 5812 万元。

一头年赚 10 亿的现金牛，用了七年时间，变成了一只年赚几千万的鸡肋。

于是，7.5 亿卖掉。不是昆仑万维心狠，是这头牛已经挤不出奶了。

三、AI 豪赌的代价：两年亏 31 亿，现金流首次转负

卖麻将的钱去哪了？答案写在昆仑万维的战略里。

" 自 2022 年起，昆仑万维确立‘ ALL in AGI 与 AIGC ’战略。2026 年 3 月正式发布昆仑万维 AGI 战略，全新升级‘ 4+3 战略’，以四大 SOTA 级人工智能模型为底座，支撑 AI 短剧、AI 音乐、AI 游戏三大平台经济体。"

翻译成大白话：不玩麻将了，要做 AI。

2024 年，昆仑万维归母净亏损 15.95 亿元，上市以来首次年度亏损。2025 年，再亏 15.93 亿元。两年合计亏损超过 31 亿元。

钱花在哪了？两个无底洞。

研发费用：2025 年 16.76 亿元，同比增长 8.6%。

销售费用：2025 年 41.82 亿元，同比增长 81.53%。 为了给 AI 业务拉用户，市场推广和流量投放几乎翻倍。

更危险的信号是现金流。2025 年，昆仑万维经营性现金流净流出 7.36 亿元，上市以来首次年度净现金流为负。 2026 年上半年，经营活动现金流净额 -4.67 亿元，虽然比去年同期收窄 16.64%，但仍在失血。

经营性现金流是一家公司的底线。这条线转负，意味着主业赚的钱已经不够覆盖日常运转和投入。

昆仑万维的 AI 布局，目前处于 " 输血 " 远大于 " 造血 " 的阶段。

实控人周亚辉说过一句狠话：" 每个月最少要投一个亿研发，少于一个亿肯定进不了任何一个模型领域的第一梯队。"

一个月一个亿，一年 12 个亿。这还只是研发的最低门槛。

四、AI 的钱景：2.05 亿营收，16.76 亿研发

投入和产出，目前严重不成比例。

2025 年，被视为 AI 商业化风向标的 AI 软件技术业务——涵盖 API、B 端定制及技术授权——全年营收 2.05 亿元。同比增长 430.86%，听着很猛。但在 81.98 亿元总营收中，占比只有 2.5%。

同期研发投入 16.76 亿元。AI 软件技术单项收入，研发投入是它的 8.2 倍。

花 8 块钱研发，赚回来 1 块钱。这笔账，放在任何投资人面前都不好看。

当然，天工 AI 板块录得超 23 亿元营收，但增长动能主要来自 AI 短剧。也就是说，昆仑万维的 "AI 故事 "，目前最赚钱的部分，不是技术授权，不是模型服务，而是用 AI 工具生产短剧内容，然后靠内容变现。

这到底是 AI 公司，还是内容公司？市场也有分歧。

浙商证券在研报里给出了一个有意思的观察：市场往往把昆仑万维当成传统互联网公司，估值按 6 到 8 倍 PS 锚定。但该机构认为昆仑万维利润结构正在发生 " 非线性跃迁 "，应该把短剧、AI 应用、Opera、游戏、投资收益五部分拆开分别估值。

" 非线性跃迁 " 是个好词。翻译过来就是：现在看不懂，但赌它以后能看懂。

五、剥离麻将之后，昆仑万维还剩什么底牌？

卖掉闲徕互娱，昆仑万维的 " 传统业务基本盘 " 还剩什么？

2026 年上半年，Opera 广告业务收入 20.33 亿元，占总营收 37.94%；搜索业务收入 8.30 亿元，占比 15.49%。两块合计占比 53.43%。

Opera 才是昆仑万维眼下最重要的营收基石和稳定现金流来源。 一款浏览器，撑起了这家 "AI 公司 " 的半边天。

这本身就是一个微妙的信号：一家宣布 All in AI 的公司，最大的收入来源是一款老牌浏览器，增长最快的业务是 AI 短剧。

市场给它的估值，到底是 "AI 公司 "，还是 " 出海互联网公司加一点 AI 概念 "？这个问题，连昆仑万维自己都没能回答清楚。

张书乐说得直白：在 AI 商业化拐点确认前，昆仑万维要面临双重挑战。一方面，AI 业务如果落地不及预期，公司亏损将失去缓冲垫。另一方面，当前估值体系仍把它视为带有 AI 预期溢价的出海互联网企业，而非纯正 AI 标的。

翻译过来：市场买的是 "AI 的可能性 "，但公司现在赚的是 " 浏览器的钱 "。中间的落差，就是风险。

六、这桩买卖留给普通人的三个教训

昆仑万维 37 亿买、7.5 亿卖的故事，对普通人的启发，远不止一家公司的战略摇摆。

第一，没有永远的现金牛。 闲徕互娱曾经年赚 10 亿，昆仑万维靠它吃到了丰厚的利润。但政策一变、模式一紧，现金牛就成了鸡肋。所有建立在监管套利或模式红利上的生意，本质都是 " 租来的利润 "，租期到了就得还。

第二，转型的代价，往往比预想的大一个量级。 昆仑万维 All in AI，两年亏了 31 亿，现金流转负，还要继续每月烧一个亿。转型不是请客吃饭，是真金白银的持久战。普通人在做职业或投资选择时，也要想清楚：你赌的方向，到底需要多少 " 学费 "？

第三，别把 " 讲故事的能力 " 当成 " 赚钱的能力 "。 昆仑万维的 AI 故事讲得足够精彩，但落到财报上，AI 软件收入占比只有 2.5%。故事可以支撑股价一时，只有现金流能支撑公司走到最后。

回到那笔买卖：37 亿买进来，7.5 亿卖出去。亏了吗？账面上亏了。但如果不卖，继续拖下去，可能连 7.5 亿都剩不下。

有些资产，越早放手越值钱。有些梦想，越晚醒来越昂贵。

昆仑万维用 30 亿的差价，买了一堂昂贵的 AI 转型课。这堂课值不值，要等下一个十年才能给出答案。

但在那之前，它至少教会了市场一件事：卖麻将的钱，不够烧 AI 的火。 而 AI 的火，能不能烧出真金白银，目前还只是一团烟。