8 月 31 日晚间，贵州燃气（600903.SH）披露《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，拟向控股股东乌江能投等三名交易对方发行股份收购贵州页岩气勘探开发有限责任公司（下称 " 贵州页岩气 "）100% 股权，交易作价 11.64 亿元；同时拟募集配套资金不超过 2.91 亿元，用于补充流动资金、支付中介机构费用与交易税费。独立财务顾问为国投证券。

这份重组方案可谓姗姗来迟。早在 2025 年 4 月 9 日，贵州燃气就曾披露交易预案，距今已过去 16 个多月。其间，因未能在首次董事会决议公告后 6 个月内发出召开股东会的通知，公司于今年 8 月 3 日重新召开董事会调整定价基准日，发行价格由 5.30 元 / 股下调至 4.83 元 / 股。

截至 9 月 1 日收盘，贵州燃气股价报 6.43 元 / 股，微涨 0.47%。

按证监会《上市公司重大资产重组管理办法》，上市公司发行股份购买资产的，董事会决议公告后 6 个月内未发出召开股东会通知的，应当重新召开董事会确定发行价格，并以新的董事会决议公告日作为定价基准日。贵州燃气 2025 年 4 月 9 日召开第三届董事会第二十五次会议、确定发行价 5.30 元 / 股，本应在 2025 年 10 月 8 日之前发出股东会通知，但公司未能做到。

草案对方案调整作出专门说明，并强调：定价基准日与发行价格的调整不涉及交易对象、交易标的与交易价格，" 不构成对原交易方案的重大调整 "。但发行价下调的直接代价是新增股份数量增加：按 11.64 亿元作价测算，若维持 5.30 元 / 股的发行价仅需发行约 2.20 亿股；下调至 4.83 元 / 股后，发行数量增至 2.41 亿股，多发行约 2,138 万股，股份稀释比例增加 9.7%。

交易完成后（不考虑配套募资及可转债转股），乌江能投持股比例将由 29.33% 升至 34.31%，越过 30% 的要约收购红线。草案称，公司拟提请股东会非关联股东批准，豁免乌江能投因本次发行涉及的要约收购义务。

标的公司贵州页岩气主营页岩气开发、生产、液化、储配及销售，主要产品为 LNG 和管道气，兼营高纯度氦气，持有贵州武陵坳陷正安页岩气田安场区块《采矿许可证》，矿区面积 67.32 平方公里，2025 年开采页岩气约 2.66 亿立方米，约占贵州燃气 2025 年天然气销售量的 14.11%。

本次交易以 2025 年 12 月 31 日为评估基准日，分别采取市场法和资产基础法对标的资产进行评估，最终选取资产基础法结果作为评估结论：标的股东全部权益账面值 102,342.14 万元，评估值 116,423.21 万元，评估增值 14,081.06 万元，增值率 13.76%，交易作价与评估值一致。

标的体量不大、盈利偏薄。2024 年、2025 年，贵州页岩气分别实现营业收入 58,152.29 万元、59,203.33 万元，净利润 1,391.98 万元、2,385.32 万元；2026 年 1-3 月营业收入 19,328.79 万元、净利润 1,878.44 万元，已超过 2024 年全年的净利润水平。

本次交易构成关联交易，但不构成重大资产重组，亦不构成重组上市。

此外，本次交易由于涉及向控股股东发行股份收购资产，采用资产基础法评估，但采矿权和专利技术等部分资产采用了折现现金流量法和收益法进行评估，对这部分资产设置了业绩承诺，该等资产交易对价占全部交易对价的 29%。

乌江能投以采矿权资产、专利技术资产为限作出承诺，其中采矿权资产 2026 年至 2029 年预测净利润分别约 19,895.50 万元、21,294.15 万元、21,223.84 万元、19,986.82 万元；若本次交易于 2026 年实施完毕，则 2026-2028 年累计承诺净利润不低于 62,413.49 万元。而标的公司 2025 年全年净利润仅 2,385.32 万元。差异源于 " 采矿权资产 " 系模拟核算口径，收入参照贵州燃气近三年管道气采购均价模拟计价，财务费用仅核算流动资金占用利息。

预案到草案走了近 17 个月，卡点究竟在哪里？草案本身并未就此作出系统说明，但对照前后三份披露文件，至少有三重因素值得注意。

其一，审计评估一拖再拖，评估基准日被迫后移。2025 年 4 月的预案即明言 " 本次交易标的资产的审计、评估工作尚未完成，交易价格尚未确定 "；直到今年 8 月 4 日披露的预案修订稿，同样的表述仍未删去。草案最终将评估基准日定在 2025 年 12 月 31 日，意味着必须等待标的 2025 年度报表完成审计、评估报告经国资部门备案后，草案方能成稿。标的为矿业权类资产，采矿权采用折现现金流量法评估，叠加国资备案程序，客观上拉长了整个周期。

一个细节值得注意：贵州燃气控股股东于 2023 年 7 月才由北京东嘉投资有限公司（实控人刘江）变更为乌江能投（实际控制人贵州省国资委），截至公司召开董事会审议重组草案之时，控制权变更刚超过 36 个月。

其二，标的公司在预案前夕实施了 " 突击 " 分立。2025 年 1 月 26 日，贵州页岩气股东会通过存续分立决议，以 2025 年 3 月 31 日为交割日——恰与贵州燃气停牌筹划重组同日——将 12 项探矿权及相关资产、业务剥离至新设的贵州乌江页岩气勘探有限公司，剥离资产 19.32 亿元、负债 3.96 亿元、净资产 15.36 亿元。分立前，标的公司股东权益曾于 2025 年 1 月 9 日由中锋评估出具报告，评估值为 32.33 亿元；分立完成后，本次交易作价降至 11.64 亿元。公告称，分立意在剥离 " 储量和开采价值存在不确定性 " 的探矿权，" 为提高本次重组完成后上市公司资产质量 "。

但分立本身带来大量后续工作：交割专项审计、人员按 " 人随资产走 " 切割、债权人通知，以及分立债务的连带责任安排——按《公司法》，分立前的债务由分立后的公司承担连带责任，乌江能投已就此出具兜底承诺。这些事项均需在审计评估之前理顺，客观上推后了草案出台时点。

其三，股东特殊权利清理与国资审批链条的相互咬合。新动能基金、工业化基金在 2021 年至 2023 年间多次增资标的，原有协议包含回购等特殊权利条款；本次交易前各方确认，若 " 资产证券化项目未通过证券监管机构审核 "，两基金有权要求乌江能投回购股权，相关条款的清理与恢复安排需逐一落实。此外，草案还披露，标的公司原副总经理刘某被监察机关立案调查并采取调查措施，前述事项尚无结论——该事项是否影响推进节奏，公告未作说明。

本次交易尚需贵州省国资委正式批准、上市公司股东会审议并豁免乌江能投要约收购义务，以及上交所审核、中国证监会注册。迟到一年半的方案能否走完剩余程序，有待进一步检验。

本文不构成投资建议。市场有风险，操作需谨慎。

精选推荐：

文章不错，点个在看吧！