来源：券业观研君

公募行业马太效应持续加剧，头部机构凭借投研、渠道、产品优势稳步扩容，多数中小券商系公募却陷入增长瓶颈。成立于 2004 年的老牌券商系公募申万菱信，迎来了其 22 年发展史上的第七任总经理。有着公募资深操盘手之称的邱春杨正式履新，接棒任职六年的汪涛，肩负起带领公司突破发展僵局的重任。

作为曾经推动长城基金规模翻倍、实现盈利稳健增长的实战派管理者，邱春杨的到来被市场寄予厚望。但其接手的申万菱信，却是一副矛盾重重的发展局面：

表面成功跻身千亿公募梯队，实则依靠低费率货币基金堆砌规模；营收、净利润连续多年走低，盈利能力持续弱化；重金引进的明星投研人才业绩翻车，权益业务彻底失守；叠加内部治理、企业文化、合规风控等多重短板，这家背靠头部券商申万宏源的公募平台，长期陷入 " 母强子弱 " 的尴尬境地，成为行业中小机构发展困境的典型样本。

01

增收不增利成长期顽疾

汪涛六年任期，曾被视作申万菱信的一轮逆袭周期。数据显示，2020 年汪涛履职之初，公司管理规模仅 361.6 亿元，历经六年深耕，2026 年一季度末公司规模攀升至 1156.37 亿元，涨幅超 220%，成功重回千亿公募阵营，一度扭转了此前规模持续缩水的颓势。

但亮眼的规模数据之下，是难以遮掩的盈利危机。财报数据显示，申万菱信营业收入已连续五年走低，从 2021 年 6.62 亿元的峰值回落至 2025 年的 4.72 亿元，降幅接近三成；净利润更是连续四年缩水，2025 年净利润仅 0.71 亿元，较 2022 年 1.34 亿元的高点近乎腰斩，在千亿级公募中盈利表现垫底。

业内分析指出，公司 " 规模与盈利背离 " 的核心症结，在于极度失衡的产品结构。梳理近五年数据可以发现，申万菱信的规模增量几乎全部依赖货币基金、债券基金等低费率品类。2021 年至 2025 年，公司货币基金规模大幅增长 323.71 亿元，贡献了全部新增规模，而能够创造高额管理费的权益类产品持续萎缩，股票及混合型基金规模逐年下滑，即便 2025 年小幅回暖，整体体量依旧低迷。

低毛利的固收、货币产品撑起千亿底盘，高价值的权益业务持续缺位，直接导致公司规模越大、边际利润越薄。行业分析人士表示，这类 " 虚胖式增长 " 无法为公司带来持续营收增量，反而占用大量渠道、运营资源，挤压了权益投研、产品创新的投入空间，让公司长期陷入 " 有量无利 " 的恶性循环。

02

明星基金经理遭遇平台水土不服

为破解权益业务短板、打破盈利困局，申万菱信曾在 2024 年末祭出重磅引才举措，从招商基金挖来过往业绩亮眼的百亿级基金经理贾成东，并快速提拔为公司副总经理，还为其定制发行全新权益产品，寄望凭借明星效应撬动权益业务突围。

加盟申万菱信前，贾成东拥有十余年成熟投研经验，在招商基金任职期间，其管理的核心产品历经七年半周期，年化收益率可达 15.45%，巅峰时期个人管理规模接近 180 亿元，是市场认可度极高的中观景气度投资选手。凭借精准的行业轮动、景气度研判能力，其在招商基金期间斩获了不俗的长期收益，成为公司权益投研核心骨干。

但空降申万菱信后，贾成东的投研体系彻底失效，成为其职业生涯的重大滑铁卢。2025 年 5 月，公司为其量身打造的申万菱信行业精选正式成立，首发规模超 12 亿元，市场期待值拉满。

然而产品成立后业绩持续崩塌，不到一年时间单位净值跌至 0.742 元，成立以来净值跌幅超 20%，同期跑赢基准超 31 个百分点，在全市场同类产品中排名近乎垫底。截至目前，这只产品规模已大幅缩水至 3.28 亿元，超八成持有人遭遇亏损。

除此之外，其管理的另一只老牌权益产品申万菱信新动力同样表现疲软，任职收益大幅亏损，位列全市场后段席位。从持仓风格来看，贾成东延续了自身擅长的有色、贵金属、银行等板块轮动策略，但近一年多次踏错市场节奏，高位追涨、低位回撤，陷入反复亏损的被动局面。

市场普遍认为，明星经理业绩断崖式下滑，核心原因并非个人能力退化，而是平台投研体系支撑不足。贾成东的中观行业配置框架，高度依赖完备的行业研究覆盖、高频数据支撑和团队投研共振，而申万菱信长期侧重固收业务，权益研究员团队储备薄弱、覆盖深度不足，无法匹配其投资体系需求，相较于招商基金成熟的投研平台差距显著，最终导致成熟投资策略水土不服。

03

合规与口碑危机致信任度流失

权益业绩大幅亏损之外，申万菱信在产品销售、从业人员跟投等环节的诸多问题，进一步透支了市场口碑与投资者信任。此前，申万菱信行业精选曾陷入双重市场争议，引发行业广泛关注。

有市场人士爆料，该产品运作期间存在操作背离宣传定位的问题，宣传主打稳健高股息、低仓位控风险策略，实际运作中却高位追涨消费、银行板块，仓位操作激进，最终引发大幅回撤。与此同时，公司产品宣传材料因标注具体阶段性预期收益，被业内专家质疑存在变相承诺收益、误导投资者的合规瑕疵，触碰公募营销监管红线。

更让投资者诟病的是公司从业人员的跟投态度。2025 年年报数据显示，对于这只深度套牢持有人的核心产品，申万菱信全体从业人员合计持有份额仅一万余份，而公司高管、产品基金经理贾成东个人持仓为零。

公募行业普遍将从业人员跟投视作利益绑定、信心背书的核心指标，中基协也早已出台新规，强制要求高管、基金经理按绩效比例认购自家产品，强化从业人员与持有人利益捆绑。申万菱信核心管理层与基金经理零跟投的现状，与监管导向、行业共识相悖，也让市场质疑公司对自身产品、改革战略的信心，进一步加剧投资者信任危机。

04

多重短板锁死发展空间

单次产品翻车、业绩滑坡的背后，是申万菱信二十余年累积的深层治理与体系短板，也是公司历经六任总经理仍未突破发展瓶颈的核心根源。

首先是公司治理机制不畅。据业内知情人士透露，申万菱信长期存在权责划分不清的问题，总经理负责制未能有效落地，管理层战略部署、业务改革时常受到制约，导致公司发展战略缺乏连续性，每一轮改革都难以长效落地。频繁的管理层更迭，进一步打乱了投研体系搭建与人才培养节奏。

其次是内部企业文化缺失公平性，人才流失问题严峻。不稳定的团队氛围，直接导致公司权益基金经理更迭频繁。以申万菱信新动力为例，这只存续近 20 年的老牌基金，累计历经 11 任基金经理，高频的人员轮换彻底打断了投研体系的沉淀与延续，难以形成成熟、稳定的投资风格，权益业绩持续波动也就成为常态。

此外，公司存在严重的资源错配问题。背靠拥有顶级卖方研究实力的申万宏源证券，手握市场认可度极高的 " 申万行业分类 " 核心资源，本可依托行业指数优势打造差异化被动产品矩阵，但公司始终未能将母公司研究优势、指数 IP 优势转化为产品竞争力，旗下指数及增强产品规模体量弱小，白白浪费独家资源，始终无法形成差异化竞争壁垒。

05

新帅三大硬核改革考题待解

在行业困境、内部弊病双重压力下，拥有丰富实战经验的邱春杨接棒掌舵，成为申万菱信破局的关键变量。公开履历显示，邱春杨出身清华五道口金融学院前身央行研究生部，拥有经济学博士学历，深耕公募行业二十余年，先后任职于广发基金、长城基金，精通产品设计、投研管理、合规风控全链条业务。

执掌长城基金的近六年时间里，邱春杨提出 " 合规、投研、产品 " 三大核心战略，带领公司管理规模从 1592 亿元飙升至 3743 亿元，实现规模翻倍、盈利稳步增长，成功搭建均衡的产品与投研体系，兼具规模化扩张与高质量发展的操盘能力，是行业稀缺的全能型公募管理者。

相较于长城基金基础扎实、稳步增长的发展格局，邱春杨当下面对的申万菱信，局面更为复杂棘手，三道核心改革难题亟待破解。

其一，优化失衡的产品结构，终结货币基金依赖。公司需摆脱依靠低费率品类冲规模的粗放模式，发力高费率权益、特色固收 + 产品，优化规模质量，让规模增长转化为实际营收与利润，彻底扭转 " 有量无利 " 的困局。

其二，重构权益投研体系，补齐核心业务短板。针对投研团队薄弱、人才流失、明星经理水土不服等问题，公司需完善投研梯队建设、优化考核激励机制，搭建适配成熟投资体系的研究平台，重塑权益产品业绩口碑，挽回投资者信任。

其三，完善内部治理体系，重塑公平企业文化。厘清管理层权责边界，稳定核心团队，杜绝高频人才流失，同时严守合规底线，规范产品营销、从业人员跟投等全流程管理，修复品牌形象。

纵观公募行业发展格局，头部券商系公募早已形成规模、业绩、品牌、人才的正向循环，而申万菱信作为少数深陷发展困境的头部券商系公募，二十余年多次改革、七度换帅，始终未能走出中小机构的发展桎梏。

当前公募行业野蛮生长时代落幕，精细化、高质量发展成为行业主线，中小公募的生存竞争愈发激烈。对于邱春杨而言，照搬长城基金的规模扩张路径已无法适配申万菱信的现状，如何依托母公司独有资源，走出一条差异化、可持续的发展路径，平衡规模、业绩与合规，破解多年累积的治理与经营顽疾，是其核心考验。

市场静待，这位资深公募操盘手能否破除申万菱信的发展魔咒，带领这家 22 年老牌公募走出规模虚胖、业绩疲软、口碑下滑的困境，实现从 " 规模堆砌 " 到 " 质量突围 " 的根本性转变。