（来源：新行情）

为了生存，不得已下了步臭棋。

出品 | 新行情     作者   | 宋辉

近日中国股市最引人关注的，肯定是被称为 " 中国存储芯片第一股 " 的长鑫科技。如无意外，长鑫存储最快将于 6 月正式挂牌上市。

根据最新财报，长鑫科技今年一季度表现惊人。营收达到 508 亿元，与去年同期相比大幅增长了 719%。净利润更是高达 330.12 亿元，同比增幅接近 20 倍。以此推算，仅上半年的净利润就有望达到 500 亿元左右。

这意味着，仅仅用了半年时间，长鑫科技就填平了过去几年累计超过 300 亿元的亏损。未来的回报率更是难以想象。机构预测，长鑫科技市值有望冲击 2 万亿元。如果这个数字成为现实，长鑫科技将成为科创板史上仅次于中芯国际的第二大 IPO。

图源：上海证券交易所

从早期亏损就陪伴长鑫科技的投资者，即将迎来收获的时刻。合肥国资是这场盛宴中最大的赢家，从 2016 年项目启动时便出资 144 亿持有约 36.79% 的股份。据测算，若长鑫科技上市后市值达到 2.3 万亿，合肥国资的账面浮盈将超过 8200 亿，相当于日赚 2.25 亿。

阿里、腾讯、美的、小米等产业资本同样赶在上市前完成布局，阿里系合计持股 4.97%，仅 2025 年 6 月那笔 61 亿元的投资，一年多时间账面浮盈已超过 800 亿元。

然而在这场资本狂欢的盛宴上，有一个早早上桌的身影却提前离席了。

碧桂园，这家曾经的地产巨头，在 2024 年底以 20 亿元清仓了所持长鑫科技 1.56% 的股权。按照长鑫科技上市后 2 万亿市值的预期测算，这 1.56% 的股权价值将超过 300 亿元。从 20 亿到 300 亿，碧桂园在黎明前最黑暗的时刻选择离场。

甚至有乐观预期认为，长鑫科技的估值有望达到 2.3 万亿元甚至更高，碧桂园错失的潜在回报可能接近 500 亿。

昔日地产投资的高光时刻

2019 年，彼时正值地产投资的黄金时代。碧桂园创投在投资界声名鹊起，杨家父女手握超千亿资金，意气风发，将卖房赚来的热钱撒向半导体、新能源等高价值领域，被视为地产系 CVC 的标杆。

当时的碧桂园出手阔绰，投出了贝壳、快手、理想汽车等明星项目，还布局了蓝箭航天、紫光展锐、壁仞科技等硬科技企业。

碧桂园的投资部门一度摆脱了外界对地产资本都是土豪的刻板印象，被认为是最懂科技的地产资本。成立仅三年，投资版图就扩展至超过 90 家企业。这中间跑出了 10 家上市公司和 26 家独角兽，投向硬科技领域的资金比例高达 52%。

碧桂园创投几乎踩中了半导体材料、芯片、商业航天等每一个未来的核心赛道。

2021 年碧桂园布局了长鑫科技。C 轮融资时，长鑫科技的估值约 400 亿，碧桂园投入约 9 亿，拿下 1.56% 的股权。

这是一次相当有前瞻性的布局。存储芯片位于半导体产业链的关键位置。虽然没有显卡和 CPU 那么广为人知，但也同样是不可或缺的基础部件。

而且在当时，存储芯片的市场基本被三星和美光两家外企瓜分，国内对这类产品的制造是完全空白的。长鑫科技作为本土存储芯片的领军者，被行业和市场寄予厚望。

到 2024 年 3 月，长鑫科技完成新一轮百亿级融资，投前估值已接近 1400 亿元。碧桂园的这笔投资，账面浮盈已超过 2.5 倍。

但碧桂园没有等到长鑫科技上市的那天。

2024 年 12 月 27 日，碧桂园发布公告，将其持有的长鑫科技 1.56% 股权，以 20 亿元的总价转让给合肥市国资委旗下的合肥建长股权投资合伙企业。交易完成后，碧桂园不再持有长鑫科技任何权益。

这笔交易从财务角度看并不算失败。9 亿投入，20 亿退出，翻了一倍多。但把投资的时间再放长远一些，不免让人心生遗憾。

活下去才是硬道理

没必要嘲笑碧桂园的创投部门没有眼光。他们在 2021 年就敏锐地意识到了存储芯片这条赛道的潜力，并且精准选中了长鑫科技。问题是，看准方向是一回事，真正拿住不动是另一回事，后者要难得多。

长鑫科技 2016 年在合肥成立建厂，前期投资超千亿。2022 年开始产出，但是账面一片亏损，2022-2024 三年净亏损超 300 亿。直到 2025 年才迎来首次盈利。

在当时来看，按照长鑫科技的烧钱速度，和追赶国际巨头的难度，回本可以说是遥遥无期。毕竟没有人能提前预测到，芯片行业和 AI 需求的爆发点就在 2026 年。

也不应该怪碧桂园心急。对于一个正在溺水的人来说，岸上的任何东西都不如眼前的一块浮木重要。

2023 年，碧桂园归母净利润亏损 1784 亿元，创下当时房企亏损的纪录。碧桂园面临自创办以来最大困难，总负债超过 1.1 万亿元，经营活动现金流净额为负 761 亿元。

在这样的绝境中，任何资产都将被变现，换成能支撑企业活下去的现金流。长鑫科技虽然前景光明，但高科技投资周期长、退出不确定，远水解不了近渴。20 亿元现金，在当时足以支撑多个项目的保交楼关键支出。

碧桂园在公告中这样解释出售原因：公司正积极化解阶段性流动压力，出售股权变现对公司有利，所得款项将用作一般营运资金，主要用于保交楼等项目建设开支。

所以这不是一笔因判断失误或耐心不足导致的提前退出，这是一次迫不得已的断臂求生。在当时的碧桂园看来，确定的 20 亿元现金，远比未来不确定的几百亿估值更重要。

在当时碧桂园还以 30.69 亿元转让了持有的珠海万达商管股权，以 13.05 亿元清仓了蓝箭航天约 11% 股份，后来在 2024 年中旬又退出了追觅科技的股东行列。每一次出售，都是为了同一个目的。

长鑫科技只是其中最令人惋惜的一笔，因为它的离场时间距离黎明最近。

黎明前最黑的夜

2025 年，碧桂园完成了一次被认为不可能完成的任务。

12 月，碧桂园境外债务重组计划获得香港高等法院批准，境内 9 只债券重组方案也已全部通过债权人会议。整体降债规模预估超过 900 亿元，5 年内兑付压力极大缓解。

这是中国地产史上规模最大的债务重组之一。从 2025 年 1 月披露重组方案关键条款，到 12 月法院裁定通过，全程历时 329 天。

与此同时，碧桂园的保交付工作也在推进。从 2022 年起，碧桂园累计交付房屋超过 180 万套，交付量连续多年位居行业首位。

但真正的挑战才刚刚开始。完成债务重组只是获得了重返经营正轨的资格，恢复自身造血能力才是决定能否留在场上的关键。2025 年前 11 个月，碧桂园权益合同销售金额为 303.1 亿元，同比下降超过 30%。这个数字不到巅峰期的零头。

在 2026 年 3 月的管理会议上，碧桂园明确了今年的四项核心工作：高质量交付、风险化解、资债修复、持续经营。杨惠妍将其形容为一次蜕变，是碧桂园的二次创业。

就在这时，长鑫科技的上市也进入了最后的倒计时。2026 年 5 月，长鑫科技科创板 IPO 顺利过会。那些曾经与碧桂园一起投资长鑫科技的机构，即将迎来收获的季节。

而碧桂园，只能在场外观望。卖掉长鑫科技的 20 亿元，早已化作钢筋水泥，变成了千家万户的住房。但也没有人能说这笔钱用得不对。

碧桂园的提前离场，很难归咎于一家企业的判断失误。它更像是一个时代走向终点的注脚。那种依靠短期借贷资金维持高速流转，以高周转、高杠杆为核心特征的地产投资逻辑，已经彻底过去了。

未来的赛场，属于那些有耐心并敢于做长期投入的资本。只有做时间的朋友，才能赢得下一个周期。