来源：@华夏时报微博

华夏时报记者 张斯文 于娜 北京报道

2025 年，山东医药零售龙头漱玉平民大药房连锁股份有限公司（下称 " 漱玉平民 "，股票代码：301017.SZ）上演了一场 " 报表上的翻身仗 "：归母净利润从 2024 年亏损 1.89 亿元跃升至盈利 1.14 亿元。

然而，这份由 1.27 亿元业绩补偿款撑起的成绩单，在 2026 年一季度迅速褪色。

更值得警惕的是，在公司基本面摇摇欲坠的节骨眼上，实控人持续套现、战略股东加速撤离、创始人高比例质押等一系列问题浮现，为这家公司的发展前景蒙上一层阴影。

净利率仅 0.36%

2026 年一季度，漱玉平民营业收入 26.01 亿元，同比增长 9.36%，但归母净利润仅 1035.77 万元，同比暴降 59.58%。

这意味着净利率已跌至约 0.36%，在 A 股医药零售板块中垫底。

（数据来源：Wind）

不仅如此，同板块 8 家上市连锁药店中，一季度净利润同比下滑的有三家公司，漱玉平民赫然在列。

公司给出的解释是：上年同期流感高基数效应消退，叠加物流新项目折旧增加、可转债利息停止资本化，导致费用上升。同时，加权平均净资产收益率从上年同期的 1.34% 跌至 0.51%，资本回报效率堪忧。

漱玉平民对于业绩的解释是否暴露了其盈利结构依赖偶发性疫情需求的品类贡献，缺乏稳定的内生增长引擎。一旦外部催化因素消失，利润便急转直下？这些因素是否属于临时性？

对此，《华夏时报》记者曾就以上问题向公司相关负责人致函采访，但并未收到答复。

奕丰基金投资经理、宏观策略分析师李净对《华夏时报》记者表示，2026 年一季度净利率仅有 0.36%，这意味着卖药的毛利几乎被高昂的运营成本和财务费用吞噬。更值得玩味的是，其 2025 年全年 1.14 亿元的净利润中，有 1.27 亿元来自收购标的的业绩补偿款（非经常性损益），刨去这部分，主业真实盈利能力堪忧。

李净认为，面对线上电商的价格战和线下同质化竞争，漱玉平民必须跳出传统的 " 倒买倒卖 " 模式。目前公司大力推进的 " 大树漱玉 " 场景升级和数字化转型（如构建会员 CRM 系统、智能推荐等）是正确且必要的自救措施。不过，数字化改造见效周期长，在当前的恶劣环境下能否力挽狂澜，仍需打个问号。

22 亿元商誉高悬

除盈利能力下滑外，漱玉平民高悬的商誉也值得关注。

一直以来，漱玉平民依靠自建、并购、加盟的三种扩张模式。财报数据显示，2025 年公司净增门店 463 家，其中并购贡献 754 家，而新建直营仅 6 家，关店 291 家。

这种以收购为主导的粗放模式，带来了两个后果：一是商誉持续堆积，二是整合失败风险上升。年报披露，2025 年通过并购纳入的青岛紫光医药连锁、济宁市广联医药等均在当期出现净利波动，部分子公司甚至亏损。

截至 2025 年末，公司商誉高达 22.64 亿元，占总资产的 24.07%，相比 2025 年一季度增加了超过 5 个亿，在上述 9 家 A 股上市连锁药店企业中增长最多。

这些商誉主要来自对区域中小连锁的高溢价收购，核心假设是 " 并购后坪效不降、整合后利润持续增长 "。

但现实恰恰相反，公司直营日均坪效从 2023 年的 48 元跌至 2024 年的 45 元，2025 年上半年进一步降至 42 元，毛利率也从 2017 年的 36.6% 一路下滑至 25% 上下。

对此，李净表示，低效扩张导致店均效能被严重稀释，2025 年一季度净关店 119 家，更是直接宣告了其扩张神话的破灭。这绝非简单的行业出清，而是公司前期管理能力跟不上扩张速度的必然反噬。短期内，关店阵痛仍将持续，单店盈利想要实质性回暖，取决于其降租控费和淘汰低效门店的决心。

值得注意的是，截至目前，公司对 22.64 亿元商誉仅计提约 5800 万元减值准备。但结合目前店铺盈利能力来看，这样的计提是否合理反映公司实际财务状况，以及是否有调节利润的可能性，还需要观察。

应收账款同样是一个危险信号。

2025 年末漱玉平民应收账款余额为 10.61 亿元，其中对甘肃众友健康及其关联方的欠款高达 2.61 亿元。公司对该客户采用托管经营模式，已确认收入但回款进度缓慢，若发生坏账，或将进一步侵蚀利润。

与此同时，漱玉平民的高杠杆也不容忽视。

截至 2026 年一季度末，公司资产负债率高达 76.56%，流动比率仅为 0.92，速动比率为 0.59。有息资产负债率已突破 32%，有息负债总额与近三年经营活动现金流均值的比值高达 12.55%。

更值得关注的是实控人的股权质押情况。

截至 2026 年 2 月，李文杰及其一致行动人累计质押股份 5286 万股，占其所持股份的 25.03%。2026 年 2 月，李文杰再度质押 865 万股用于 " 个人融资 "，质权人为个人而非金融机构。

实控人频频套现

比财报数字更让市场忧虑的，是核心股东的持续离场。

2025 年 11 月，公司控股股东、实际控制人、董事长李文杰完成减持计划，合计减持约 804.72 万股套现约 8000 万元。

此前，第二大股东秦光霞在 2025 年 6 月至 7 月间合计减持约 1207 万股。上市以来，李文杰持股比例从 39.08% 降至 33.18%，秦光霞从 20.13% 降至 15.14%。

外部战投也出清离场。

2026 年 1 月，阿里健康科技（中国）有限公司再次宣布计划减持不超过 2% 股份，减持原因为 " 自身资金需求 "。这已经是阿里健康的第二次减持—— 2024 年四季度，阿里健康已套现约 7000 万元。若本次减持完成，阿里健康持股比例将从巅峰时期的 6.67% 大幅缩水。

未来，漱玉平民如何提升盈利能力，《华夏时报》记者将会持续关注。

责任编辑：姜雨晴 主编：陈岩鹏