华夏良子冲击港股，难题不止一个。

文 / 每日财报   南黎                         

谁能想到，一个每天接待超 13 万人次、年流水高达数千亿的庞大市场，竟然在资本市场上长期处于 " 无人区 "？

近期，一则山东卫视《新闻联播》的画面引发了资本市场关注：中泰国际与足疗连锁品牌 " 华夏良子 " 正式签署上市保荐协议，明确计划登陆香港资本市场。

华夏良子的故事始于 1997 年的济南，创始人史英建这位前金融从业者，用标准化思维改造了鱼龙混杂的足疗业。

如今，在其女儿史蕾的接棒下，这家企业已拥有直营门店超 400 家，业务横跨中西，年接待量突破 5000 万人次，累计服务超 3 亿用户。

面对 7000 亿规模的庞大市场，华夏良子能否打破 " 足疗难上市 " 的魔咒，将这门 " 靠人手 " 的生意做成一门 " 资本敢信 " 的生意？

上市梦做了近十年

华夏良子的上市梦并非一时兴起。这家 1997 年起源于济南、最初仅 190 平方米的小店，先是由创始人史英建完成了最早的扩张布局。

彼时的足疗行业鱼龙混杂，街边夫妻店居多，服务质量参差不齐。史英建用金融从业者特有的标准化思维，为这门 " 接地气 " 的生意建立规则。

而后在 2010 年由其女史蕾接手。史蕾接手后，公司从单一足疗拓展至中医理疗、SPA 养生、养生餐饮等多元品类，并孵化出 " 久木及 "" 次第花开 "" 本正医道 " 等子品牌 -。

早在 2017 年，史蕾就曾在采访中透露上市意愿，希望在引入融资后两到三年内登陆资本市场，但此后多年计划一直未能推进。

2024 年 11 月，公司向山东省发改委申报在香港设立 " 浩泓投资有限公司 " 作为境外上市主体，2025 年 4 月完成注册。

同年，史蕾亲自下场抖音直播，单场带货销售额突破 300 万元，为传统养生行业探索新路。

进入 2026 年 4 月，公司招聘财务经理时明确要求 " 有 IPO 项目经历者优先 "，上市目标已公开摆在台面上。此番选择在 "2026 港澳山东周 " 正式签约，也借用了山东省级层面的政策推。

不过，摆在华夏良子面前的合规难题并不少。从股权结构看，创始人史蕾直接持有母公司 99.9% 的股份，剩余 0.1% 由她持股 80% 的山东良子自然健身研究院持有，公司目前尚无外部机构投资者，是一个典型的家族控股企业。

根据港交所主板上市规则，发行人在上市时的公众持股比例通常不低于总股本的 25%（市值较大的企业可放宽至 15% 或 10%）。无论适用哪一档，华夏良子都需要释放 10% 至 25% 的股份由公众持有，并确保前三名公众股东合计持股不超过 50%。

这意味着公司必须进行较大幅度的股权稀释，并扩充股东人数，这一过程既涉及估值定价问题，也考验着投资者的接盘意愿。

而公司此前虽曾引入山东新动能医养基金持有 30% 股份，但该基金已于 2026 年 4 月退出，外部资本尚未形成稳定的持股格局。

标准化困局：人、钱、人

足疗行业之所以在资本市场上 " 难产 "，根源在于其服务模式的固有特征。

艾瑞咨询数据显示，2025 年按摩足疗主力为 90 后，占比高达 38.7%，00 后占比也达到 14.8%，20 至 30 岁的年轻人已成为最大消费群体。近年来疗愈经济也在推动行业升级，颂钵音疗、冥想空间的配置率已提升至约 40%。

市场需求旺盛，但服务的核心交付依然依赖 " 技师的一双手在现场一对一服务 "。这种模式存在三个层面的现实阻碍。

其一，服务标准难以统一。一次足疗体验的好坏，很大程度上取决于技师的手法与状态，而 " 人 " 是最难标准化的要素。华夏良子虽建立了培训体系并通过 ISO9000 认证，但技师个体差异始终存在。这也是行业前十大品牌合计市占率不足 13.5% 的主要原因，规模越扩大，管理难度也越高。

其二，现金交易和预付费模式增加了收入核验难度。个人客户现金交易占比较高，消费者办卡充值后资金即时到账但服务尚未完成，如何确认收入、监管预付费资金流向、规范发票开具，都是上市审计的审查重点。

其三，用工合规问题是一道绕不开的门槛。足疗行业高度依赖技师，人力成本约占总成本一半。技师用工关系如何界定（劳动合同还是劳务关系）、社保是否覆盖到位，都是尽调焦点。

天眼查显示，山东华夏良子健康管理有限公司 2025 年参保人数仅 262 人，而公司宣称拥有近万名员工、超 400 家门店。尽管参保人数从 2020 年的 259 人逐年增至 2024 年的 309 人，但增幅与门店扩张速度明显不匹配。大量技师的用工状态及社保覆盖情况，将成为港交所 ESG 审查中需要说明的事项。

红海中竞速：腹背受敌

即便合规问题得以解决，华夏良子还面临来自行业内外的多重竞争压力。虽然市场规模已达 7000 亿元，但前十大品牌的市场份额合计不足 13.5%，超过九成的份额仍由夫妻店和单体店占据。

在传统到店领域，远元集团已凭借超过 9000 家门店构建了庞大的修脚连锁体系，业务从修脚延伸至按摩、采耳、保健品销售；颐而康等老牌对手同样深耕区域市场。

在服务模式方面，东郊到家等上门按摩平台采用轻资产模式，截至 2026 年在全国 22 个城市开展业务，签约技师突破 3 万家，2023 年 GMV 超 20 亿元，计划 2027 年登陆港交所，在性价比和便利性上对传统到店模式构成分流。

而在产品形态方面，共享按摩椅品牌乐摩科技已于 2025 年 12 月在港交所主板上市，港股公开发售超额认购 7324 倍，上市首日涨 36.25%。这种不需要门店租金、不依赖人工技师的轻资产模式，显然更契合资本市场的偏好。

前车之鉴也在提醒市场，即便登陆资本市场，也难以确保长期立足。2015 年，重庆富侨通过红筹模式在澳大利亚证券交易所上市，成为全球 " 足疗第一股 "，但仅仅三年后，由于无法如期披露 2018 年半年报，被交易所强制摘牌。

退市的原因指向收入核算不规范、内控薄弱、信息披露无法按时完成等问题，这些问题在今天的华夏良子身上仍然需要直面。

前有富侨退市的警示，后有众多新业态的围追堵截，华夏良子的资本之路并非坦途。上市不是终点，合规运营才是持久战的开始。这家用近三十年时间把 " 洗脚 " 做成标准化生意的企业，能否在港交所的放大镜下讲好一个资本信任的故事，答案尚待揭晓。

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