连续三年营收下滑、净利润为负——之江生物正陷入一场集采降价与战略失焦的双重困局。尽管 2025 年亏损额从 1.27 亿元收窄至 3429.76 万元，但这份年报背后暴露出的问题远非 " 减亏 " 二字所能掩盖：核心产品销量增、收入减，价盘系统性崩塌；账面货币资金超 25 亿元，募投项目却进展迟缓；进入 2026 年一季度，营收同比暴跌近九成，颓势未见底。

01 集采 " 屠刀 " 砍向价盘，销量增长难抵收入雪崩

之江生物的业务困局，最直观地体现在 " 量增价崩 " 的背离上。2025 年，公司核酸检测试剂盒销量达 1011.33 万人份，同比微增 2.34%，但该业务收入却下滑近三成至 1.04 亿元。平均单价从 14.89 元 / 人份骤降至 10.22 元 / 人份，跌幅达 31.39%。这并非市场需求的自然萎缩，而是集采落地的直接后果。

2023 年由安徽省牵头的 25 省 HPV 核酸检测试剂集采，在 2025 年进入全面执行期。之江生物虽成功中选，却付出了惨烈的价格代价—— HPV 系列试剂平均单价从 32.65 元 / 人份暴跌至 18.55 元 / 人份，降幅高达 43.21%，直接拖累该产品线收入下滑 35.54%。更令投资者担忧的是，集采对毛利率的侵蚀尚未见底。公司回复问询函时承认，HPV 领域行业竞争仍在加剧，2026 年一季度该系列产品销售已继续小幅下行。

与此同时，增值税税率从 3% 调升至 13% 的政策变化，成为压垮营收的另一根稻草。由于市场竞争激烈，公司坦承 " 无法通过调整价格转移税率影响 "，仅此一项便导致核酸试剂收入减少 1309.73 万元，占该业务营收的 8.86%。两大因素叠加，加之呼吸道、肝炎、性病等全产品线单价无一幸免地全线下滑，之江生物的核心业务价盘已呈系统性松动，并非短期波动所能解释。

02 毛利率异动藏财务调节痕迹，仪器业务 " 过山车 " 难掩主营困境

年报中一个令人费解的数据是毛利率的反向变动：在试剂盒毛利率下滑 6.88 个百分点的同时，仪器业务毛利率竟逆势飙升 183.94 个百分点。公司解释称，试剂盒毛利率下降系 " 质量管理人员薪酬核算口径调整 "，并强调该调整仅涉及成本科目间的重分类，不改变费用总额，也不影响毛利率真实性。

然而，这一解释恰恰暴露了内部成本归集的随意性。在主营产品持续降价、集采挤压利润空间的敏感时点，任何会计科目的重分类调整都难免引发市场对 " 调节毛利率 " 的合理怀疑。即便如公司所言 " 还原后人工成本与上年持平 "，但为何偏偏在业绩承压之年进行此类调整？其时机选择本身便值得玩味。

仪器业务毛利率的 " 过山车 " 则更具戏剧性。2024 年该业务毛利率为负，系公司以远低于成本的价格大规模处置检测车等库存设备所致；2025 年恢复正常订单销售后，毛利率转正并回归合理区间。这一方面说明公司在前几年应急产能扩张中积累了沉重的库存包袱，另一方面也折射出后疫情时代核酸检测需求退潮后，公司未能及时消化冗余资产的被动局面。2025 年仪器业务收入仅 325.62 万元，同比再挫 63.56%，销量与单价双双大幅下滑，显示该业务已基本边缘化，无力对主营形成有效支撑。

03 资金 " 沉睡 " 账面，募投项目推进迟缓拷问资金效率

比亏损更令市场忧虑的，是之江生物对巨额闲置资金的低效管理。截至 2025 年末，公司货币资金高达 25.53 亿元，而全年利息收入仅 0.62 亿元，同比锐减 45%。即便考虑到利率下行的大环境，如此庞大的资金存量仅产生不足亿元的利息回报，其资金运营效率之低可见一斑。

更严峻的问题在于募投项目推进迟缓。公司 IPO 时募资净额 19.4 亿元，至 2025 年末累计投入进度仅 59.4%。其中产品研发项目投入不足三成（28.54%），分子诊断工程研发中心建设项目也仅完成 34.3%。超四成募集资金长期闲置在账面上，这直接引来了上交所的质询：研发项目进展为何如此缓慢？可行性是否已发生重大不利变化？

公司的回复显得底气不足——仅称 " 项目均在有序推进中 "" 不存在重大不利变化 "，却未能给出明确的剩余资金使用时间表和里程碑节点。对于一家连续亏损、主营萎缩的企业而言，超过 10 亿元的募集资金趴在账上 " 吃利息 "，而非投入实质性的产品研发和市场开拓，这不仅是资金效率问题，更折射出管理层对未来战略方向的迷茫与执行力的缺失。

04 开局未见曙光，核心赛道双重承压

进入 2026 年，之江生物的业绩颓势不仅未能扭转，反而出现加速下滑的迹象。一季报显示，公司营业收入仅为 2541.92 万元，同比暴跌 89.59%；归母净利润亏损 2551.02 万元，亏损额同比扩大近六成。

公司将其归咎于两大因素：一是 2025 年一季度流感高发带来的高基数效应消退，呼吸道产品营收明显回落；二是 HPV 检测领域竞争持续加剧，HPV 系列产品销售小幅下行。但这一解释恰恰印证了市场最深层的担忧——之江生物的两大核心收入来源（呼吸道与 HPV）均面临结构性压力。呼吸道检测需求的高波动性决定了其难以提供稳定的收入锚点，而 HPV 赛道在集采常态化背景下价、量双杀的趋势短期内无解。

当核心产品线集体失速，新产品研发迟迟未能接棒，而账面逾 25 亿元的巨额资金又无法转化为增长动能时，之江生物所面临的已不仅仅是业绩亏损的周期性问题，而是商业模式与竞争护城河的深层危机。对于投资者而言，与其关注亏损幅度的微小收窄，不如追问一个更本质的问题：在这家公司的账本上，除了不断贬值的试剂单价和沉睡的货币资金，究竟还剩下什么？

本文结合 AI 工具生成