一家季度营收超过 257 亿的公司，扣掉各种杂七杂八的费用，真正靠卖车赚到手的钱，只剩下 1.03 个亿。 这 1.03 亿是个什么概念呢？ 这么说吧，比亚迪一季度赚了差不多 90 个亿，理想的净利润也有十几个亿。 赛力斯呢？ 257 亿的营收，最后只换来了一个 " 零头 "。 更吓人的是，这 1.03 亿还是 " 美化 " 过的数字，那 7.54 亿的归母净利润里，有 6.28 亿是政府补助塞进来的红包。 把政策红利一扒，这家年销几十万辆车的公司，主业几乎就是在 " 赔本赚吆喝 "。

这不是段子，这是赛力斯 2026 年一季报里白纸黑字写着的数字。

如果你觉得 " 赚得少 " 只是小问题，那下面这个数据可能会让你后背发凉。 一季度，赛力斯的经营现金流净额是负 209.5 亿。 什么意思呢？ 就是说，这三个月里，公司往外掏的钱，比卖车收进来的钱，整整多出了 209 个亿。 账上的货币资金，一个季度就蒸发了 235 亿，从 873 亿掉到了 638 亿。 按照这个花钱速度，账上的钱只够撑 9 个月。

一家年营收逼近 1700 亿的明星车企，怎么就突然 " 失血 " 成这样了？

很多人想不通。 明明车卖得不错啊，问界 M9 还是 50 万级 SUV 的销冠，M6 上市首月就破了 2 万台，5 月份鸿蒙智行交了 4.6 万台车，问界一家就占了七成多。 为什么车卖得越好，股价反而跌得越惨？ 从去年 9 月最高点的 173 块，跌到现在 60 多块，8 个月蒸发掉 1800 多亿市值，28 万散户站在高岗上吹冷风。

答案其实不复杂。 资本市场在交易的，从来不是 " 现在卖了多少车 "，而是 " 未来还能不能继续这么赚钱 "。

赛力斯这轮暴跌，说白了就是三把刀同时架在了脖子上。

第一把刀，叫 " 增收不增利 "。

2025 年全年，赛力斯营收 1650 亿，创了历史新高，但归母净利润只增长了 0.18%，扣非净利润反而下滑了 7.84%。 到了今年一季度，问题更扎眼了：营收涨了 34%，扣非净利润却暴跌了 74%。

钱都去哪了？ 翻开费用清单一看，销售费用 242 亿，研发费用 79.5 亿。 这两个数字像两只张着大嘴的怪兽，把毛利吃得干干净净。 更关键的是，赛力斯每卖一辆车，要向华为支付硬件采购费，再加上渠道服务费，加起来单车要分给华为超过 13 万块。 业内都在传一句话：" 赛力斯越来越像华为智选的整车代工厂 "。 制造端留的，只是薄薄一层加工费。

研发投入也不是乱花的。 一季度研发费用同比暴增 70%，砸了 18 个亿。 这些钱投向了 M6、新一代 M9、魔方技术平台，还有机器人和 AI 转型。 公司说这是在为下一阶段蓄力，但资本市场不管这些，你花出去的每一分钱，当下都在吃掉利润。

第二把刀，叫 " 华为独宠 " 没了。

过去两年，赛力斯能涨到 3000 亿市值，核心就一个逻辑：" 华为智选唯一深度绑定的车企 "。 市场把它当 " 科技成长股 " 来定价，市盈率一度超过 40 倍。 2023 到 2025 年，华为把最核心的智驾技术、鸿蒙座舱、全国几千家门店，几乎全部独家给了问界。 余承东亲自下场带货，问界 M7、M9 接连成为爆款，赛力斯从一个边缘车企一跃成为新能源明星。

但到了 2025 年下半年，情况变了。 华为车 BU 全面铺开 " 五界并行 "：智界、享界、尊界、尚界相继落地。 问界从 " 独生子 " 变成了 " 五兄弟 " 之一。 华为的技术首发权、门店 C 位、营销光环，不再只属于问界。 问界在鸿蒙智行总销量里的占比，也从 2024 年的 87% 降到了今年一季度的不到 70%。

稀缺性一消失，估值逻辑就得重写。 市场不再把赛力斯当 " 科技股 " 看了，而是开始用审视传统汽车制造商的眼光，把它的估值从 40 倍 PE 硬生生拽回了 10 到 20 倍。 这中间差的，就是一千多个亿的市值蒸发。

更糟心的是，竞争环境也变了。 M9 所在的 50 万级 SUV 市场，两年间冒出了 40 多款 9 系 SUV。 理想 L9、蔚来 ES9、极氪 9X ……各路豪强蜂拥而上。 现款 M9 的月销量，从 2024 年月均 1.3 万辆巅峰，跌到了今年前四个月平均只有 3794 辆。

第三把刀，叫 " 股东被一网打尽 "。

股价越跌，抄底的人越多。 去年 9 月股价最高的时候，赛力斯的股东户数是 19.26 万户。 三个月后，这个数字暴增到了 29 万户，增加了将近 10 万人。 这些觉得 " 跌到位了 " 冲进去抄底的散户，几乎全被套牢。 目前持仓筹码里，获利的比例只有 2.44%。 散户平均持仓成本在 118 块以上，平均亏损超过 25%。 有人算了一笔账：28 万人，人均亏掉一辆问界 M9。

港股那边的 " 韭菜 " 更惨。 去年 11 月以 131.5 港元发行上市，首日就破发，现在跌到 57 港元左右，参与基石轮的机构投资者，亏损幅度接近 60%。 公司自己也栽了跟头，3 月底抛出 20 亿回购计划，回购均价 91 块，现在股价 60 多，回购资金也被套了进去。

赛力斯不是没有自救。 今年 3 月底，它联合字节跳动推出了新品牌 AIVA，想要搞一条 " 去华为化 " 的新路子。 但市场似乎并不买账。 AIVA 发布之后，赛力斯的股价继续下跌。 原因很简单：一个 " 字节版华为 "，并不能解决估值逻辑重构的根本问题。 核心还是在问界自身。

问界 5 月交付了 3.43 万台，看着还不错，但增长已经明显放缓。 2024 年问界全年交付同比增长超过 300%，到了 2025 年就只剩 10.1% 了。 公司的目标是 " 月均超 4 万辆 "，但前五个月的节奏明显跟不上。

花旗在 6 月 11 日的报告里，把赛力斯今年的销量预期大幅下调到了 46.8 万辆。 华尔街在用脚投票。

赛力斯的基本面真的垮了吗？ 倒也没有。 它的毛利率依然领跑行业，一季度 26.24%，是上市车企里唯一突破 25% 的。 问界的品牌价值还在提升，Brand Finance 2026 全球汽车品牌价值 100 强里，问界是中国豪华汽车品牌价值第一。 全球化也在加速，中东市场的深度本地化开发正在进行，预计今年开启海外交付。

但这些 " 利好 "，在 " 增收不增利 " 和 " 华为红利被摊薄 " 这两座大山面前，显得有些苍白。

说到底，赛力斯这轮暴跌，是一场 " 估值回归 " 和 " 逻辑重构 " 的双重绞杀。 过去市场给它戴上的 " 科技成长股 " 光环，正在被一层层剥离。 当 " 华为唯一代理人 " 的标签褪色，市场开始用更挑剔的眼光，审视这家车企到底值多少钱。

一个卖车的公司，要不要值 3000 亿？ 这个问题的答案，已经写在 K 线图上了。