（来源：易方达财富）

近日，易方达财富（买方投顾）投资交流会在北京举办。易方达财富特邀嘉宾，华泰证券海外科技首席、执行董事何翩翩做主题演讲时表示，2026 年为 Agent 推理商业化元年，英伟达凭借算力、互联、CUDA 三大壁垒领跑，AMD、谷歌等厂商差异化竞争，存储供需持续紧缺，叠加新型算力融资模式拉动硬件需求，短期板块波动不改长期成长，算力、存储、互联硬件是核心配置主线。

图为何翩翩在易方达财富投资交流活动上作主题分享

AI 尚处发展早期 2026 年为 Agentic AI 驱动的推理商业化元年

何翩翩以黄仁勋 " 棒球九局 " 理论划分 AI 产业发展阶段：2023-2025 年为 AI 第一局，行业重心集中在大模型训练，以 GPU 和 HBM 为核心算力载体；2026 年正式迈入第二局，产业主线切换至 Agent 智能体、低时延推理场景落地，2026 年是 AI 商业化落地元年，产业成长空间迎来二次扩容。

她梳理从晶体管、互联网、AlphaGo 到 ChatGPT、英伟达收购 Groq 的完整技术时间线佐证周期判断，并解读英伟达异构算力分工逻辑：GPU 承担大模型预填充训练，全新 VeraCPU 定位 AI 任务 " 指挥家 "，负责智能体调度、长期记忆管理；Groq 推出的 LPU 芯片专攻 Decode 低时延推理，三类芯片协同成为新一代算力标准架构。

英伟达 " 五层蛋糕 " 产业模型自下而上分别为能源、芯片、算力基础设施、大模型、应用。何翩翩认为，当下投资确定性较高的环节集中在上游硬件层。对比下游 AI 应用，变现能力虽初见苗头，但现金流尚未稳定。北美五大云厂商 2026 年合计资本开支指引上调至 7700 亿美元，2027 年有望接近万亿规模，英伟达营收长期占据云厂商 AI 资本开支 50% 左右，硬件产业链业绩兑现确定性显著更强。

针对市场担忧 AI 行情泡沫化的问题，她认为 AI 全面重塑制造、研发、算力基建全产业链。目前 AI 已经开始变现，数据中心不再是成本中心，而是直接创造营收的 Token 生产中心。短期板块回调源于交易拥挤与事件扰动，产业长期成长逻辑并未破坏。

芯片厂商差异化突围 新型融资方式浮现

何翩翩深度拆解英伟达难以撼动的行业三大核心壁垒，同时梳理 AMD、谷歌、英特尔、博通、Marvell 等竞争路线，完整呈现全球 AI 芯片往异构架构发展的竞争格局。

英伟达第一重壁垒是持续迭代的高算力硬件矩阵，2026 年 Rubin 平台推出七款全新芯片，形成完整异构 AI 机柜；第二重壁垒为自研 NVLink 高速互联体系，早前推出 NVLink Fusion，允许第三方 CPU、AI 加速器等接入英伟达集群生态，进一步扩大硬件绑定优势；第三重壁垒是深耕十余年 CUDA 软件生态，开发者转换成本极高，构筑软件护城河。

对于行业竞争对手，她划分多条差异化赛道。比如，AMD 依托 3D 堆叠封装推出 MI400、MI500 系列 GPU，拿下 Meta、Open AI 等长期算力订单；谷歌 TPU 分训练 v8t、推理 v8i 双线迭代、Axion CPU、以及联合 Marvell 开发低时延性的内存处理芯片，搭建自研全栈算力体系；英特尔依托自主先进晶圆和封装产能，发力 AI 服务器 CPU，适配 Agent 大量调度需求……

何翩翩强调，单一 GPU 无法覆盖全部 AI 工作负载，异构计算是不可逆行业趋势，除 GPU 主线外，推理专用芯片、高速互联芯片均具备独立投资机会。

此外，何翩翩详细拆解当前全球算力投资金融框架。以黑石 ( Blackstone ) 与谷歌的合资算力项目为例，以私募机构提供股权，云厂商签订长期算力采购合同，锁定稳定现金流，以供金融机构发放大额贷款采购 AI 芯片，并以该芯片作为贷款抵押物。这套金融方案让云厂商无需恶化资产负债表即可大规模扩产算力。全球算力建设节奏持续超预期，带动芯片、服务器、光通信全产业链需求长期旺盛。

存储或全面紧缺 AI 产业中长期上行逻辑不变

何翩翩认为，AI 芯片往异构架构发展，存储也是一样。作为 AI 芯片的核心组件之一，HBM 的单卡堆栈数目增多、层数增高和迭代趋势明显，是中长期重点配置方向。

何翩翩表示，AI 负载里，KV 缓存、智能体崛起并发推理催生指数级带宽需求，各类存储包括 HBM、DRAM、NAND、SRAM 均成为刚需。HBM 迭代主线为更高堆叠层数、更大带宽、混合键合工艺等，从 HBM3E 升级至 HBM4、HBM4E，带宽、TSV 穿孔、铜无凸点键合等，均是竞争核心工艺。

当前全球 HBM 市场形成 SK 海力士、美光、三星 " 三分天下 " 格局。海力士凭借成熟 MR-MUF 键合工艺市占率长期第一，拿下英伟达 Rubin 大部分 HBM4 订单；美光加速 HBM4 送样认证；三星依托 1c 节点实现制程弯道超车。

供需测算数据显示，2026 年全球 HBM 小幅供给缺口，2027 年缺口进一步扩大，三大存储厂商产能持续满产，传统存储周期逻辑失效，行业切换成长估值体系。配套光模块、液冷、先进封装设备同步受益。

何翩翩认为，短期 AI 板块震荡属于拥挤交易后以及新闻和事件主导的正常调整，中长期产业上行逻辑不变。海外资产配置优先布局 AI 芯片产业链、包括存储、高速光互联、晶圆代工及先进封装四大赛道。下游大模型、AI 应用的商业化落地也初见成效，开始变现，但目前硬件仍是把握本轮 AI 工业革命优选之一。

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