建设银行（601939）是 A 股 " 国有大行头牌 " 里辨识度最高的一只—— " 基建底色 + 按揭底盘 + 县域下沉 + 中收稳 " 四修，对公靠基建（电力 / 交通 / 水利）+ 城投化债置换，零售靠按揭（存量重定价 2024/10 完成）+ 信用卡 + 财富管理，县域网点 1.2 万个覆盖下沉。2025 年在 "LPR 降 + 存量按揭重定价 + 城投化债 " 三压下归母仍3362.86 亿 /+1.15%（年报 3/28），2026Q1887.83 亿 /+3.42%提速，NIM1.41%已连续两季环比企稳（2025Q3 1.40 → Q4 1.40 → 2026Q1 1.41），是国有行里最早企稳的几家之一。7 月 3 日收9.18 元（A 股，不复权），A 股总市值约 2.34 万亿（2548 亿股 A × 9.18，建行 A 股基本全流通），H 股 970 亿股折合约 0.61 万亿，A+H 总市值约2.95 万亿，年内+16.8%（去年底 7.86 → 9.18），跑赢 300（+7.55%）也跑赢中信（+5.8%）。中报是验证 "NIM 能不能守 1.40+、城投化债不良处置进度、中期分红提及 " 的窗。下面纯拆公司本身。

业务底座：基建 + 按揭底盘，县域 + 中收是增量

2025 年报（3/28 披露，巨潮资讯 + 中证网 + 建行官微）是份 " 利润微增 + NIM 筑底 + 不良双降 " 的年报：

指标

2025 原数

同比

营业收入

7501.48 亿

-1.89%

2024 是 7647 亿 /-3.2%，降幅收窄

归母净利润

3362.86 亿

+1.15%

2024 是 3322 亿 /+0.88%，提速

利息净收入

5982.47 亿

-3.35%

NIM 下行主因，但 Q4 起企稳

非息收入

1519.01 亿

+4.56%

中收（财富 + 卡 + 托管）+ 投资收益

NIM

1.41%

-12bp

Q3 1.40 → Q4 1.40 → 2026Q1 1.41 企稳

不良率

1.33%

较 2024 末 ( 1.37% ) 降 4bp

连续两年降

拨覆

236.81%

较 2024 末 ( 238.9% ) 降 2.1pct

仍处大行高位

核心一级

13.91%

+0.15pct

距监管红线 8.5% 有 541bp 缓冲

信贷投放

总贷款 28.9 万亿 /+8.2%

基建 +12%、制造业 +15%、绿色 +18%

城投化债置换约 1.2 万亿（机构倒推，年报未单披）

县域相关

营收约 2800-3000 亿，网点 1.2 万个

占约 38%（机构覆盖占比）

下沉增量

2025 三个关键信号（中证网 / 建行官微 / 华泰）：

NIM 1.41% 筑底企稳：Q3 1.40 → Q4 1.40 → 2026Q1 1.41，靠 " 存款挂牌降（2025/12+2026/6 两轮）+ 贷款结构优化（基建 / 绿色 / 制造业占比升，按揭占比降）+ 存量按揭重定价 2024/10 完成 " 三击。国有行里建行 NIM 最早企稳（工行 1.38/ 农行 1.36/ 中行 1.32）

城投化债有序推进：2025 对公不良率 1.33%（降 4bp），" 交通运输 / 公用事业 / 电力 " 等基建类不良率 <0.5%，真正雷在 " 城投 + 地产 "—— 2025 城投不良率约 1.8%（较 2024 的 2.1% 降 0.3pct）、地产对公不良率约 4.2%（较 2024 的 4.5% 降 0.3pct），均为机构倒推（年报披 " 不良贷款按行业分布 " 未单给城投 / 地产不良率原数），化债路径为 " 债务置换 + 展期 + 降息 " 推进中

分红 10 派 2.058 ≈ 715 亿 A+ H 折算约 301 亿 =1016 亿全 / 分红率 30.1%（工行 30.0%/ 农行 30.2%/ 中行 30.1% ——四大行一致 30%）。股息率 TTM：A 股口径约 3.1%（715 亿 A/2.34 万亿 A）、全口径约 3.4%（1016/2.95 万亿）

2026 Q1：归母 887.83 亿 /+3.42%，NIM 1.41% 企稳

2026 一季报（4/29 披露，巨潮资讯 + 中证网）：

营收1900.70 亿，同比+3.21%（2025Q1 1841 亿）

归母887.83 亿，同比+3.42%（2025Q1 858.5 亿）

扣非885.20 亿，同比+3.38%

利息净收入1498.53 亿，同比+0.87%（NIM 企稳 + 规模增）

非息收入402.17 亿，同比+13.65%（中收 + 投资收益双增）

NIM1.41%，环比 2025Q4持平——国有行最早企稳组

不良率1.32%，较 2025 末再降 1bp

拨覆237.99%，较 2025 末升 1.18pct（核销少 + 回拨）

Q1 末总资产42.8 万亿/+6.8%、贷款29.6 万亿/+7.2%、存款28.1 万亿/+5.1%

Q1 信号：" 营收转正 + 利润提速 +NIM 企稳 + 不良再降 " 四击——国有行里修复最稳的一只。但非息 +13.65% vs 利息 +0.87% 说明 " 增长靠非息托 "，息差主线仍承压。

中报 H1 预测：Q2 看 NIM 能不能守 1.40+

2025 H1 基数（2025/8/29 半年报原数）：

2025 H1 营收3748.31 亿，同比-3.15%

2025 H1 归母1683.41 亿，同比+2.56%

2025 H1 NIM1.42%

2025 H1 不良率 1.35%、拨覆 241.2%

2026 H1 = Q1 1900.70 亿 /887.83 亿 + Q2 单季。Q2 能不能站835 亿中位/ 冲855 亿（超预期），看三线：

1. 息差线（NIM 1.40-1.42% 区间）

Q1 NIM 1.41% 环比持平，Q2 看存款挂牌降（2025/12+2026/6）对冲 LPR 存量重定价——国有行 Q2 NIM 普遍环比降 0-2bp，建行目标守 1.40%

息收 Q2 预期约 1520-1550 亿（Q1 1498.53/+0.87% → Q2 规模增 + NIM 微降，同比约 +1-2%）

2. 中收 + 投资线

财富管理（理财 /AUM）+ 信用卡 + 托管 + 债券投资，Q2 环比 Q1 略降（Q1 有春节沉淀资金高基数）

2025 H1 非息约 716 亿，2026 H1 看750-780 亿（同比 +5-9%）

3. 信用成本线

Q1 拨覆 237.99% 升 1.18pct（核销少 + 回拨），Q2 看不良率能不能 1.31% 以下 + 拨覆稳 238%+

信用成本 2025 全年约 0.65%（倒推，年报未单披原数），2026 H1 看0.60-0.65%（化债推进下不良生成率降）

Q2 三线合成（中值推）：

Q2 中值

Q1 实际

环比

驱动

1530 亿（NIM 1.40%）

+2.1%

存款降对冲 LPR

385 亿

-4.3%

Q1 高基数

信用成本

约 -420 亿（信用成本 0.62%）

-410 亿（倒）

+2.4%

不良稳 + 拨覆稳

Q2 营收中值

约 1915 亿

+0.7%

Q2 归母中值

约 835 亿（净利率约 43.6%）

-5.9%

大行 Q2 信用成本通常略高于 Q1

Q2 三档（基数 2025 H1 1683.41 亿）：

保守：NIM 破 1.39%+ 不良反弹到 1.34%+ 城投化债节奏延 → Q2800 亿/ H11687.8 亿/ 同比+0.26%（几乎持平）

中位：NIM 守 1.40%+ 不良 1.31%+ 中收 +6% → Q2835 亿/ H11722.8 亿/ 同比+2.34%

超预期：NIM 守 1.41%+ 不良 1.30% 下 + 拨覆 240%+ 中期分红提及 + 化债加速 → Q2855 亿/ H11742.8 亿/ 同比+3.53%

中报三个核心观测点

1. NIM 能不能守 1.40（H1 加权）

建行 NIM 1.41% 是国有行最早企稳组（工 1.38/ 农 1.36/ 中 1.32），中报 H1 加权看能不能≥ 1.40——若 <1.39，市场会交易 " 企稳失败 "

观测子项：存款成本率—— 2025 末存款成本约 1.85%（倒推，年报未单披），2026 H1 看能不能压到 1.78% 以下（2025/12+2026/6 两轮挂牌降）

2. 城投 + 地产不良处置进度

2025 末城投不良率约 1.8%（较 2024 的 2.1% 降 0.3）、地产对公不良率约 4.2%（较 2024 的 4.5% 降 0.3）——均为机构倒推，中报 " 分行业不良 " 披原数

城投不良率压到 1.6% 下 + 地产压到 4.0% 下，是 " 化债进入下半场 " 信号；若反弹则警惕

3. 2026 中期分红提及（监管鼓励 + 四大行惯例）

2025 是 " 中期 10 派 1.197 + 末期 10 派 0.861"=10 派 2.058 ≈ 715 亿 A+ H 折算 301 ≈ 1016 亿全 / 分红率 30.1%

2026 中期（通常 8 月披）四大行惯例会再提 10 派 1.1-1.2，维持 30% 分红率——高股息锚的 " 年中确认 " 点

中报 " 利润分配 " 段会提

估值锚（纯公司本身）

7/3 收9.18 元（A 股），A 股总市值约 2.34 万亿（2548 亿股 A × 9.18，A 股基本全流通），H 股 970 亿股折合约 0.61 万亿，A+H 总市值约2.95 万亿

A 股 PE ( TTM ) 约 9.6 倍（2.34 万亿 / A 股股东归母 2435 亿≈ 3362.86 × 72.4%）；全口径 PE 约 8.8 倍（2.95 万亿 /3362.86）

2026E PE约 8.5-9.0 倍（Wind 一致 2026 归母约 3500-3550 亿，Q1 887.83 × 2=1775，H2 稳增→全年 3500+，2.95 万亿 /3525 ≈ 8.37）

PB 约 0.68-0.72 倍（A 股，9.18/ A 股 BVPS 约 13.2-13.5；全行 BVPS 约 9.3 元——全行归母权益 / 总股本 3518 亿股）

股息率：A 股口径约 3.1%（715 亿 A/2.34 万亿），全口径约 3.4%（1016/2.95 万亿）

建行估值逻辑是" 高股息 + 低 PB+ NIM 企稳 " 三重：PB 0.68-0.72 在国有行里中位（工 0.65/ 农 0.62/ 中 0.58/ 建 0.68-0.72），PE 9.6 倍 A 股口径。对比已写：民生 PB 0.27/ 股息 4.6%（困境）、中信 PB1.36/PE11.8（券商 β）、建行是 " 最稳大行锚 "。中报若三击（NIM ≥ 1.40+ 不良≤ 1.31+ 中期分红提）可往 PB 0.72-0.75 切（A 股 2.45-2.55 万亿）；若 NIM 破 1.39+ 不良反弹→ PB 0.63-0.66（A 股 2.15-2.25 万亿）。

一句话给中报：建行 Q1 887.83 亿 /+3.42%（NIM 1.41% 企稳 + 不良 1.32%）是 " 国有行最早企稳 " 第一帧，Q2 看NIM 守 1.40（息收 1530 亿）+ 中收稳（非息 385 亿）+ 不良压到 1.31%—— Q2 归母835 亿中位（区间 800-855 亿），H11722.8 亿中位（区间 1687.8-1742.8 亿），同比+2.34% 中位（基数 1683.41 亿）。超预期触发器是NIM 守 1.41+ 不良 1.30% 下 + 中期分红提及 + 城投化债加速，保守风险是 "NIM 破 1.39+ 不良反弹 + 城投处置节奏延 "。中报三观测窗：NIM H1 加权≥ 1.40+ 不良率≤ 1.31+ 中期分红提及。

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