21 世纪经济报道记者 焦文娟

Momenta 最终踩着 " 物理 AI" 的风口站到了港交所门前。

7 月 8 日，Momenta（06880.HK）在港交所挂牌上市，发行价 295.6 港元，募资 58.9 亿港元。上市首日开盘报 301 港元，高开 1.83%，盘中一度冲高至 314.8 港元，涨幅超 6%。

14 家基石投资者吃下近半发售股份，GIC、富达国际各领投 1 亿美元，梅赛德斯 - 奔驰、比亚迪双双加注。在上市前一天，Momenta 智驾方案累计已搭载 100 万台量产车。

根据招股书，Momenta 本次 IPO 募集资金约 60% 用于研发，重点投向 R7 世界模型迭代、闭环自动化工具链、AI 算力底座与数据存储；约 20% 用于 Robotaxi 商业化与规模化；约 10% 用于量产车解决方案的推进与客户合作深化；剩余约 10% 用于营运资金及一般企业用途。

Momenta 没有赶上 2025 年智驾公司的港股上市热潮，其原本的目标是美股，当时已经拿到了美股上市的备案许可，有效期一年。但这份备案最终在 2025 年 6 月到期后失效。一位接近公司的知情人士说，地缘政治的不确定性是主要考量，涉及 AI 和自动驾驶的中国公司在美股面临的审查越来越严，而同期登陆美股的小马智行和文远知行上市后股价表现也并不理想。

不过，上市的时间窗口依然微妙。今年 4 月，Momenta 发布了 R7 强化学习世界模型，创始人曹旭东称这是智能驾驶从 " 看见世界 " 到 " 理解世界 " 的跨越。公司给自己的定位也随之升级，不只是智驾方案商，而是 " 物理 AI 基座模型的构建者 "。

在这套叙事中，一个能理解物理规律的世界模型，不仅可以驱动汽车，还可以延伸到具身机器人、家庭服务等更多场景。

Momenta 挂牌的时点，智驾行业正在经历一次集体转向。过去两年，" 端到端 " 还是 " 模块化 " 的路线之争基本尘埃落定，行业共识已经清晰：小模型的能力边界正在触顶，大模型是唯一的方向。

技术路线的趋同，让竞争变得更加胶着。当大家都在用相似的大模型架构、相似的训练数据、相似的算力集群时，产品的体验差距正在被快速拉平。Momenta 合伙人、研发高级副总裁夏炎曾描述过智驾公司的技术壁垒：算法架构是自上而下的设计，决定了当前技术的能力上限和研发速度。它有一定的壁垒，但壁垒并不高。

真正的竞争，可能不只在技术本身，而在于技术能否转化为可持续的商业模式。

与其他自动驾驶方案商相比，Momenta 的特殊之处在于，它试图同时走 L2 和 L4 两条路，用前者的确定性利润去博后者的可能性未来。

对于成立十年的 Momenta 来说，凭借高毛利、高研发投入以及经调整净亏损收窄至 2025 年的 3.03 亿元，其正在从一家以项目定制开发为主的公司，变成一家卖软件授权的产品公司。

2025 年，Momenta 的毛利率达到 71.6%。放在三年前，这个数字还只有 17.5%。

招股书显示，Momenta 的收入分为两类：技术开发服务和许可服务。前者是帮车企定制智驾方案，按项目收费；后者是方案上车后按每辆车收取授权费。2023 年，Momenta 的许可收入只有 0.23 亿元，占营收的 3.1%。到了 2025 年，这个数字变成了 9.68 亿元，三年增长 42 倍，营收占比提升至 40.1%。

2023 年到 2025 年，Momenta 收入从 7.43 亿元涨到 24.13 亿元，翻了三倍多。但销售成本基本持平，2023 年是 6.13 亿元，2025 年是 6.86 亿元。

伴随收入结构变化的，还有量产规模的快速膨胀。累计定点车型从 2023 年底的 31 款增至 2025 年底的 170 款，正式量产车型从 8 款增至 68 款。截至 2026 年 2 月，定点车型达到 180 款，量产车安装量 73.3 万套。上市前夕的 7 月 7 日，Momenta 宣布量产业务搭载规模突破 100 万台，累计定点超 210 款。全球前十大车企中有九家是它的客户。

71.6% 的毛利率在已上市科技公司中属于高位。国内智驾同行里，地平线 2025 年综合毛利率为 64.5%，黑芝麻智能 2025 年毛利率为 41.0%。全球龙头 Mobileye 2025 年毛利率约 48%，调整后毛利率约 67%。Momenta 高出国内同行一截，与 Mobileye 调整后口径基本持平。

但高毛利建立在两个前提之上，一方面是车企持续采购，另一方面则是搭载 Momenta 方案的车型持续放量。而这两个前提正在经受考验。

Momenta 在招股书提到，其面对大量成熟竞争对手、新进入者以及内部开发自动驾驶能力的整车厂的激烈竞争。如果未能有效竞争，其业务、财务状况及经营业绩可能受到重大不利影响。

" 车企自研智驾的趋势在加速，尤其部分车企在低算力方案上倾向于内部消化。" 一位自主车企的智驾产品经理告诉记者，" 这对第三方供应商的中低端市场将构成直接挤压。"

Momenta 在招股书中直言，客户为控制成本而采取的削减措施，往往加大定价下行压力。其诸多客户作为大型跨国企业，对供应商拥有重大影响力，具备较强议价能力。而行业内既有成熟参与者持续发力，亦有新进入者不断涌入，竞争日趋激烈，进一步加剧了定价压力。

从客户集中度来看，2023 年到 2025 年，前五大客户收入占比从 86.7% 降至 62.6%。虽然逐年下降，但仍处于高位。2025 年最大客户贡献了 21.6% 的收入。

2023 年至 2025 年，Momenta 归母净亏损从 25.7 亿元扩大至 34.6 亿元。但如果剔除优先股公允价值变动等非现金项目，经调整净亏损从 10.93 亿元收窄至 3.03 亿元，三年收窄近八成。前者反映的是上市前融资带来的财务波动，后者才更贴近经营本质，效率在改善，但远未到盈利的彼岸。

不过，Momenta 在招股书中给出了乐观预期，Momenta 认为，持续优化的开发流程及在车型与整车厂中的标准化部署，有望降低每个项目的交付成本，支撑收入增长与利润率提升。

上市当日，Momenta 的总市值突破 700 亿港元。

作为对比，地平线 2024 年 10 月登陆港交所，首日市值 534 亿港元；小马智行和文远知行 2025 年 11 月在港交所二次上市，首日市值分别约为 539 亿港元和 250 亿港元。

理解 Momenta 的市值逻辑，得先看懂它走了一条和同行不太一样的路。

世界模型今年在具身智能领域被资本热捧，但在智驾行业，讨论已经越过概念验证阶段，进入了如何量产落地的深水区。

今年 4 月北京车展，Momenta 发布了 R7 强化学习世界模型。夏炎在发布会上将世界模型拆解为三个层次。第一层是预训练，让模型在海量数据中学习预测物理世界的演化，即几何运动怎么发生、因果关系如何传导，把物理常识压缩进模型。第二层是仿真，利用世界模型生成可交互的虚拟环境，专门解决端到端模型最难的长尾场景评估问题。第三层是强化学习，在前两层基础上让系统在高度真实的虚拟环境中不断试错探索。

三层严格递进，仿真环境必须先与真实世界校准，确保足够贴近，才能交给强化学习使用。Momenta 的做法是用实车数据与仿真结果做交叉校验，先缩小仿真与真实之间的差距，再投入强化学习训练。

这套思路的支撑，是量产业务带来的超 120 亿公里实车里程和从中提炼的超 1 亿段黄金数据。

行业普遍将世界模型仅用作仿真工具来生成数据训练主模型，Momenta 则将其深度嵌入基座预训练全流程，即让模型在预训练阶段就开始学习预测物理世界如何演化，而非先训好一个模型再用世界模型来验证。

但夏炎认为，" 单点算法不可能构成护城河，稍微有一点壁垒的是算法架构。但真正有壁垒的，是体系和组织，数据研发体系、评测体系、训练体系、迭代体系。"

这套 " 飞轮体系 "，Momenta 从创立之初就开始建设，数据、训练、评测、迭代，四者构成一个持续进化的闭环。曹旭东在发布会后的群访中称：" 现在的 AI 发展，已经不依赖于某一个天才的认知了，依赖的是一个天才组织的认知进步速度。就像训练大模型一样，你不仅需要强的算力卡，还需要多机多卡的互联、很强的通信、非常好的训练 infra。对应到组织，就是人才密度和组织文化。"

但技术叙事再性感，最终还是要回到生意本身。

把 Momenta 和同行放在一起，各自的战略选择和财务表现差异清晰可见。地平线 2025 年营收 37.6 亿元，但毛利率从 77.3% 降至 64.5%，经调整经营亏损 23.7 亿元。华为车 BU 2025 年营收 450.18 亿元，已实现规模盈利。Mobileye 2025 年全年营收 18.94 亿美元，在中国市场被地平线反超。

与他们相比，Momenta 的优势在于纯软件模式，一旦跨过规模门槛，利润弹性最大。但纯软件模式的护城河，取决于有多少车企愿意持续为软件付费。

技术之外，Momenta 还有一个更长期的布局，即智驾芯片。2023 年哲库解散后，Momenta 吸纳了十余名核心人才，随后将芯片项目独立融资，成立了新芯航途。这家公司与 Momenta 在股权上并无直接隶属关系，但曹旭东、夏炎通过控股股东间接持股。新芯航途的首款芯片 BMC X7 算力达 272TOPS，已成功点亮并上车测试，预计 2026 年逐步量产。从算法到芯片，" 软硬一体 " 的闭环正在合拢。

自研芯片推出后，有市场消息称，Momenta 计划将城区辅助驾驶方案压至 5000 元级别。这意味着 Momenta 的终极形态，可能和今天市场理解的 " 纯软件公司 " 完全不同，它或许正在变成另一个地平线。

在港交所上市现场，曹旭东还向市场透露了具身智能的动态。" 过去十年，我们让 AI 学会驾驶，为每个家庭带来了专职的司机；未来十年，我们将为每个家庭带来专职的阿姨、医生、教师等机器人的服务，开创物理 AI 的‘ GPT 时刻’。" 他说。

曹旭东曾预测，未来全球智驾格局只剩中国 2～3 家、全球 3～4 家。Momenta 用十年时间、超 25 亿美元融资把自己送上了牌桌。

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