惨淡的二季度销售。

从 " 看不懂、不会碰 " 到成为泡泡玛特的第二大股东，段老板只用了 3 个月。

7 月 6 日，段永平继续增持 1059 万股，持股比例来到了 7.65%，持仓市值达到 153 亿港币。

自从去年年中的高点之后，港股新消费三杰全部腰斩。极致性价比 + 供应链王者的蜜雪跌了 66%，古法金高端化 + 金价代理的老铺跌了 64%，IP 全球化 + 情绪消费的泡泡，跌了 55%。如果不是段老板这位榜一大哥，用真金白银托底，泡泡玛特的股价早就撑不住了。

你以为的消费成长故事，其实全都是周期。

段老板在雪球表示，泡泡玛特的商业模式已跑通，且企业文化优秀，看好未来 10-20 年的长期潜力。从投资角度，这么做没错，买在周期的低点，况且段老板有无限子弹。但泡泡玛特目前的销售数据，有点难看，可能是要给段老板更低价格买入的机会。

抄作业的你，不会 All IN 了吧？

1、新品表现不佳

6 月 25 日，LABUBU 推出的 " 复古理发店 " 系列线上发售。与此前 LABUBU 系列发售后全网抢购、全线溢价的行情不同，本次新品的多个常规款发售后，成交价随即跌破官方发行价。

隐藏款 " 迷雾白噪音 " 仍维持数倍溢价（发售价 159 元，成交价在 700 元至 1000 元左右），但溢价幅度远不及以往部分爆款隐藏款。" 雨过天晴 "、" 浅蓝序曲 " 等常规款的二手成交价迅速跌至 100 元左右，较 159 元的官方发售价降幅超 30%，出现大面积破发。

Baby Molly、Hacipupu 等 IP 系列的新品，同样表现平淡。

新品表现是泡泡玛特商业模式的一个核心变量：老 IP 复购会逐渐衰减，收入要靠新系列不断接力，一旦新品动能减弱，老款留下的缺口就难以填补。公司可以通过增加供给改变销量，但转售市场的折价，说明的是买家愿意为下一件付多少钱，这是需求侧最干净的信号。

2、二级市场折价扩大

二级市场折价率，是泡泡玛特更前瞻的需求验证数据。

多个产品系列的溢价高点出现在 2025 年 7 月前后，这也是股价的高点。此后溢价率一路向下，今年初开始折价。从趋势看，近半年来 Molly、Labubu、Twinkle Twinkle 等系列的折价持续扩大，Labubu 样本 SKU 折价目前普遍在 20%-45% 区间。

二级市场折价，反映的是货已经卖出去之后，买家、黄牛、收藏者愿意为持有这件商品支付多少溢价，这是纯粹由需求和情绪决定的价格发现机制。折价扩大，意味着即便新品卖得出去，买到手的人也不再相信这件东西未来会保值或增值——这动摇的是 IP 的 " 收藏价值 " 和 " 社交货币 " 属性，而这恰恰是泡泡玛特区别于普通玩具公司、支撑其溢价估值的核心资产。

3、国内线上销售下滑

新品表现不佳、二级市场折价扩大，带来的是销售表现堪忧。

从抖音和天猫的线上销售增速看，去年三季度后增速明显下滑，一路从二季度的 183% 降到四季度 83%，今年二季度已经掉到了 16%，降速非常之快。而由于去年 6 月 Labubu 系列的高基数影响，今年 6 月的线上销售额同比下滑了 20%。

4、美国市场加速下跌

全球化则是泡泡玛特另一个更重要的故事。

市场里大家通常是追踪美国信用卡的销售数据——同样不妙。季度销售增速，也从去年三季度后迅速放缓，今年一季度持平，二季度降幅 45%，如果分开单月看，6 月降幅接近 60%。即便 Labubu 在 6 月 15 日登上世界杯开幕式，海外的 Google 搜索热度也没有明显的好转。

IP 从来不是一个只要努力就会有结果的行业。优秀的 IP 公司，都在做三件事对抗周期性：第一是多 IP 矩阵，不靠一个角色吃天下；第二是多载体延展，在商品之外，向动画、游戏、影视、线下体验延伸；第三是多渠道变现，把零售、授权、联名、内容、展览、乐园，这些环节尽可能串起来。

这些方法论可以一定程度上平滑周期，但无法消除周期。因为导致周期的结构性因素，是无解的：爆款天然是低概率事件、消费者天然喜新厌旧、IP 热度和资本预期往往不同步。

强如 Hello Kitty，也在周期的命运里，不断徘徊。不同周期的高点，有时相距 7 年，有时相距 16 年。

正如现在的泡泡玛特，可能已经到底了，也可能还会下跌，可能明年就有一个爆款，也可能要到 10 年后。段老板准备持股 10-20 年，本质上他是看好王宁和他的团队，而不是 Labubu。

只是现阶段，泡泡玛特的股价还得熬一熬。

【欢迎关注，点赞和分享：一年后你仍然会翻出来看的文章】