$ 至纯科技 ( SH603690 ) $  

一、至纯科技在 Fab 领域的布局与行业地位

1. 核心业务定位：Fab 全生命周期服务商

至纯科技的业务围绕晶圆制造客户展开，覆盖从建设投产期到稳定运营期的全生命周期：

· 建设投产期：提供制程设备（湿法清洗设备）、高纯工艺设备及系统

· 稳定运营期：提供电子材料（大宗气体）、零部件及专业服务（TGM 气体管理、TCM 化学品管理）

公司约 80% 营收来自半导体行业，客户覆盖中芯国际、华虹公司、上海华力、长江存储、长鑫科技等国内一线晶圆厂。高纯工艺系统被喻为晶圆厂的 " 心血管系统 " ，是保障工艺良率、实现稳定量产的关键基础设施。

2. 三大业务板块的行业地位

高纯工艺系统及支持设备——国内绝对龙头

公司在该领域保持国内龙头地位。截至 2025 年，中国大陆主流 12 寸晶圆厂 49 个项目的中标结果中：

· 特气设备及系统市占率 46.9%

· 化学品设备及系统市占率 29%

· 自主品牌 SAFETRON 系列支持设备业务量已接近系统集成业务总量的 40%

湿法清洗设备——国内领先

旗下至微科技持续保持国内湿法清洗设备领域领先地位：

· 28 纳米节点全部工艺机台开发完成，全系列获客户订单

· 高温硫酸 SPM 设备为国产首台进入大规模量产线的 12 英寸清洗设备，单机累计产量超 100 万片次

· 在高温硫酸（SPM）、FINETCH、单片磷酸等此前由国际厂商（主要是日本）垄断的机台领域，交付与验证进度国内领先

电子材料及大宗气站——打破国际垄断

· 建成国内首座完全国产化的 12 英寸晶圆对应 28 纳米大宗气体供应工厂，打破半导体级大宗气由国际供应商垄断的格局

· 第二座大宗气站已于 2024 年投入运营，长期合约（至少 15 年）贡献稳定现金流

· 2025 年电子材料收入达 2.69 亿元，实现显著增长

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二、最大的预期差：短期巨亏与长期价值的撕裂

1. 2025 年业绩：历史最差

2025 年年报显示，公司营业总收入 28.55 亿元，同比下降 20.81%；归母净利润亏损 7.77 亿元，创上市以来最差业绩。营收在行业 25 家公司中排名第 10，但净利润垫底。

亏损原因：

· 系统集成业务单个项目规模扩大、执行周期拉长，收入需终验确认后方可确认

· 设备业务在手订单交付未达预期

· 费用及减值准备增加

· 前期会计差错更正及追溯调整

2. 预期差的核心：订单先行，利润滞后

在手订单极为充裕：截至 2025 年 6 月，在手订单共 134.14 亿元（含长期订单），其中 94.72% 来自泛半导体行业，89.10% 服务于 12 英寸集成电路客户。合同负债 7.41 亿元，同比增长 34.63%。

2026 年订单目标翻倍：公司提出 2026 年新增订单目标区间为 45-55 亿元，其中制程设备订单目标 8-12 亿元。

这就是最大的预期差——市场看到的是一份巨亏的财报，而公司手里握着 134 亿的订单。这种 " 订单先行、利润滞后 " 的错配，在项目制、长周期交付的商业模式下，意味着当前的亏损并不代表未来的盈利能力。

3. 长期现金流的 " 压舱石 "

大宗气站业务一旦投入运营，至少 15 年的长期合约带来极其稳定、可预测的现金流，毛利率随运营效率提升而持续优化。第二座气站已进入运营阶段，随着客户产能爬升，将贡献稳定营收。

三、大 V 核心逻辑再思考

核心逻辑是：AI 链条从 " 卡脖子涨价 " 转向 " 扩产逻辑 " 后，应选择毛利稳定、规模扩张显著的 fab 及相关标的。

至纯科技虽然不是 fab（晶圆厂）本身，但它是 fab 的上游基建与设备供应商，而且是 fab 扩产最先受益、最确定受益的环节：

1. 扩产的直接受益者：每一座新晶圆厂的建设，都需要高纯工艺系统（特气、化学品）、湿法清洗设备——这些都是至纯科技的核心产品。2026 年中国大陆晶圆代工产能预计超 400 万片 / 月，全球占比 34.4%，公司订单高增正是这一逻辑的兑现。

2. 国产替代的确定性：在特气系统领域市占率近 50%、化学品系统近 30%，且仍在提升——这是 " 高端制造业 " 中 " 毛利稳定 " 的典型体现。

3. 从 " 抢毛利 " 到 " 稳毛利 " 的切换：公司正从单一设备供应商，向 " 设备 + 材料 + 服务 " 的综合服务商演进。大宗气站等长期服务业务提供稳定现金流，平滑行业周期波动。

但预期差在于：市场可能过度关注 2025 年的巨亏，而低估了订单转化为收入的滞后性，以及气站等长期业务在度过前期资本开支阶段后的现金流爆发力。当然，风险同样存在——订单交付节奏、客户扩产进度、地缘政治等因素都可能影响业绩兑现。

总结：至纯科技在 fab 上游的高纯工艺系统和湿法清洗设备领域具备国内龙头地位 + 高市占率 + 深度绑定头部客户的竞争优势。2025 年的巨亏是项目制商业模式下 " 订单先行、收入滞后 " 的阶段性错配，而非竞争力衰减。在手 134 亿订单和 2026 年 45-55 亿的新增订单目标，构成了当前最大的预期差——如果订单顺利转化为收入，公司有望在 Fab 扩产浪潮中实现业绩反转。

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