2026 年上半年，光伏行业产业链各环节开工率进一步降低，尽管部分竞争力不足的产能正逐步退出，但行业整体供需失衡格局尚未根本性改善，各环节产品价格维持低迷，企业经营压力显著。受此影响，行业龙头通威股份（600438.SH）、隆基绿能（601012.SH）均在 7 月 14 日预告上半年延续亏损。

事实上，光伏行业已深陷周期底部长达三年。时代财经通过 Wind 数据梳理发现，2025 年，光伏板块 99 家上市公司合计亏损近 160 亿元，其中有 39 家上市公司处于亏损状态。

但行业低谷中也不乏 " 黑马 "，阿特斯（688472.SH）在 2025 年逆势盈利超 10 亿元。只不过，在行业整体下行的背景下，阿特斯也难逃营收和归母净利润逐年下滑的命运，其 2025 年营收同比减少 12.80%；归母净利润同比减少 54.80%。

更值得关注的是，其 " 存贷双高 "" 美国业务重组 "" 出售产线 " 等问题引发监管问询，监管要求就保证交易定价公允性、防止对控股股东及实控人进行变相利益输送的安排作出相关说明。近日，阿特斯发布公告，对监管问询的相关问题进行了回复。

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关税成本激增 151%，为保美国市场做起 " 包租公 "

2025 年，随着境内光伏市场竞争激烈，阿特斯组件量价齐降，最终境内收入同比减少 53.92%；在其主动收缩境内低毛利率组件销售后，境内毛利率仍为 -14.88%，难改 " 卖得越多亏得越多 " 的局面，甚至比其他可比公司（如隆基绿能、晶澳科技）亏损幅度高出 10 个百分点。

但回到让它发展壮大的境外市场，拥有诸多海外生产基地的阿特斯似乎更加如鱼得水，毛利率高达 14.40%，显著高于境内。虽然美国新增关税措施使得阿特斯在去年大幅提升运营成本，2025 年关税相关成本高达 21.11 亿元，同比增长 151.06%，但不可否认的是，美国等高价市场的溢价对阿特斯的业绩盈利贡献尤为重要。

根据问询函回复和定期报告数据，阿特斯 2025 年美洲地区实现光伏组件及系统业务收入 171.05 亿元，占境外光伏组件及系统业务收入的 72.52%，占公司总营收的 42.49%，撑起半壁江山；受益于美国市场产品销售溢价，公司美洲地区晶体硅电池组件业务毛利率为 13.24%，显著高于欧洲、亚洲等其他境外区域。

为实现公司在美国市场业务长期参与，保障企业正常经营，降低经营风险，阿特斯于去年对美国市场业务进行调整。第一步就是积极推动美国组件工厂达产，并在《大而美法案》相关政策窗口期积极安排订单、加快投资回收。

于是，在隆基绿能、天合光能、通威股份等光伏巨头的在建工程余额大幅减少的 2025 年里，阿特斯在建工程规模呈现大幅增长，余额高达 66.70 亿元，较期初增长 60.91%，其中美国 5GW 电池项目在去年投入人民币 30.23 亿元。

若看非美地区，阿特斯的在建工程余额为 27.78 亿元，较期初减少 16.58%，产能建设节奏与同行保持同步。其中，原本计划在 2027 年末竣工的呼和浩特 30GW 拉棒项目、宿迁电池一期 5GW 项目第二阶段、5GW 高效组件及电池片生产科研实训基地项目均因综合考虑光伏供需情况纷纷暂缓建设。

而在美国通过《大而美法案》后，阿特斯便积极谋划通过股权转让及资产租赁模式重组美国业务。先是去年底与控股股东 CSIQ 新设合资公司 M、N（公司持有 24.9% 股份、CSIQ 持有 75.1% 股权），M、N 公司将通过租赁公司部分海外资产分别运营美国的光伏与储能业务；二是将供应美国的 2 家制造工厂通过股权转让的方式使公司股权占比降至 24.9%，并获得一笔超 3 亿元的一次性股权转让对价；三是将供应美国市场的四个资产包（美国组件、美国电池、泰国光伏切片、泰国光伏电池）进行租赁，以此成为稳定的 " 包租公 "。

值得注意的是，美国组件产线自 2026 年 4 月起达到租金上浮触发条件，公司自该月起按照上浮 10% 后的租金标准确认并收取租金；美国电池资产组的租金在相关产能投产后于 2026 年 7 月开始收取。

按照阿特斯的测算，预计上述四个资产包将在 2026 年贡献 11.66 亿元租金，比去年全年归母净利润还多。

不过，尽管有稳定的租金收入，但阿特斯对于光伏主业仍持较为谨慎的态度。

" 公司对今年光伏市场的判断目前仍然是坚持反内卷策略，主动减量保利润。从行业动态看，部分同行也提出了保利润而非保量的目标，并出现了出货量同比环比下降的情况。公司坚持在高利润市场坚决不下牌桌，同时在低利润市场敢于有所为有所不为策略。" 阿特斯在 6 月 1 日的投资者关系活动记录表中表示。

值得注意的是，今年 2 月初，TOPCon 电池片价格还能维持在 0.45 元 /W 左右，而在 7 月初已降至约 0.27 元 /W，降幅达到 40%。再次步入光伏寒冬，" 减量保利润 " 这一策略能否带领阿特斯穿越周期？这要看阿特斯之后的业绩表现。

储能业务首次突破百亿，今年出货量预计超 14GWh

在光伏仍难有起色、行业巨头纷纷身处亏损之时，阿特斯此前布局的储能赛道成为其盈利的 " 顶梁柱 "。

Benchmark Mineral Intelligence 数据显示，全球储能市场需求高速增长，2025 年全球新增电池储能装机约 315GWh，同比增长约 50%，其中大型储能占比约 76%。CNESA 数据显示，中国新型储能新增装机 66.43GW/189.48GWh，同比增长 52%/73%。

2025 年，阿特斯储能业务实现收入 108.47 亿元，首次突破百亿元，同比增长 11.39%，毛利率 28.6%，部分对冲了光伏业务下滑的影响。从细分产品来看，大型储能产品（包括工商业储能）销售规模为 102.19 亿元，占储能营收超 9 成，毛利率在 27.53%；户用储能产品销售规模虽然仅有 6.28 亿元，但毛利率能高达 46.08%。

从业务成本来看，在光伏组件每瓦综合制造成本同比上涨 11.5% 时，储能产品 " 降本 " 给阿特斯带来更多的利润空间。阿特斯称，储能产品因碳酸锂成本处于历史低位，综合制造成本低于 2024 年，年度新增关税成本抵消部分影响后，每瓦时储能综合制造成本较 2024 年度下降约 4.7%，碳酸锂价格处于低位也是储能产品材料成本所占比重同比下降的主要原因。

" 公司前期储能业务布局逐步进入收获期，报告期内确认收入规模随着项目数量上升相应提升，收入增速低于销量增速主要系电芯等原材料价格下降带动储能系统平均销售单价同比下降约 8%，收入增长主要由交付量增长驱动；报告期内，公司已实施的代表性项目包括：加拿大 Nova 项目、美国 Aypa Power 项目、澳大利亚 Terang 项目等。" 阿特斯表示。

此外，阿特斯预计 2026 年储能系统出货量 14GWh 至 17GWh，业务增长具有持续性。

根据披露，截至 2025 年末，公司的货币资金余额为 114.69 亿元，其中存放在境外的款项总额为 41.34 亿元，较期初增长 113.73%；长期借款余额为 71.89 亿元，同比增长 12.88%，2026 年一季度末长期借款余额增长至 79.88 亿元。

对于境外款项大幅增长，阿特斯表示，一是境外储能等业务规模增长相应销售回款增加，二是美国子公司去年 12 月收到美国先进制造税收抵免补贴转让款约 14 亿元，导致期末境外资金余额阶段性上升。

而对于新增长期借款，其表示因投入美国 5GW 电池项目建设，2025 年、2026 年 Q1 分别新增银团借款 20.41 亿元、4.99 亿元，占同期新增长期借款（47.67 亿元、18.73 亿元）的 42.82%、26.64%；剩余多数资金则用于补充运营资金。

关于出现 " 存贷双高 " 的情况，阿特斯表示，主要源于公司业务模式及融资结构的客观需要，借款主要用于满足日常经营周转资金需求、保障新增产能投入的资金需求。

一是全球业务经营的需要。境外实体经营相对独立，受外汇管制和流通限制等因素影响，货币资金余额相对保持略高水平，除了美国电池工厂及香港贸易子公司期末保有人民币 25.39 亿元长期借款用于长期资产，其他境外子公司均无长期借款，均为通过经营活动收入形成的货币资金。

二是经营投资计划的需要。光储行业具备资金密集的特点，随着公司业务规模的扩大，不仅需要充足的资金以满足日常运营需求，固定资产等长期资产的投资更需要长期借款的支持。

三是销售回款及采购支付的安排。公司所处的行业中，部分原材料采购需要预付货款，而销售回款信用期一般为 30-90 天，因此需要储备足额营运资金以保障经营发展，公司为增强公司的财务稳定性和抗风险能力，通过长期借款方式补充营运资金，确保经营活动现金流充沛。