本文作者 |   远禾

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近几天，医药生物板块持续爆发，医药服务、医药商业板块掀起多轮涨停潮。

连带着和医药沾边的医美板块，也开始集体大涨。

7 月 15 日，美容护理板块大涨超 4%，其中，爱美客涨超 9%，华熙生物涨超 6%。

然而在此之前，医美板块已经经历多年调整，几乎集体失速。

以爱美客为例，2021 年 7 月 1 日，爱美客股价创下 1523.49 元的历史新高，市值被推高至近 2000 亿元。

彼时，这家公司全年营收不过 7 亿元，市盈率却一度逼近 400 倍，成为当之无愧的医美茅。

仅仅五年之后，如今的爱美客市值已缩水至不足 300 亿元，较巅峰时期蒸发了超过 1500 亿元。

7 月 15 日，爱美客报收 94.34 元，仍旧远低于 2020 年上市时的 118.27 元发行价。

那么，今日的大涨，会是一个信号吗？

01

爱美客，一度是资本市场的一个增长奇迹。

2016 年至 2024 年，公司营业收入从 1.41 亿元增长至 30.26 亿元，归母净利润从 0.53 亿元增长至 19.58 亿元，分别累计增长约 20 倍和 36 倍。

这 8 年间，爱美客营收和净利润的同比增速几乎从未低于 20%。

支撑这一增长的核心，是两款独家产品。

2017 年，爱美客的 " 嗨体 " 作为国内首款合规颈纹填充剂上市，凭借独家Ⅲ类医疗器械注册证，垄断颈纹修复市场多年。

2021 年，" 濡白天使 " 又作为全球首款获批的含左旋乳酸微球皮肤填充剂上市，迅速成为凝胶类产品的增长引擎。

到 2025 年，这两大品类合计贡献了公司超过 87% 的营收。

而凭借彼时在嗨体上的垄断，爱美客的综合毛利率超过 90%，甚至高于贵州茅台。

在业绩的疯狂增长和资本的追捧之下，一家营收仅 7 亿元的公司，市值被推高至近 2000 亿元。

然而，所有神话都有破灭的一天。

2025 年，爱美客交出了上市以来首份营收、净利润双降的年报。

全年实现营业收入 24.53 亿元，同比下降 18.94%；归母净利润 12.91 亿元，同比骤降 34.05%。

核心产品业绩下滑更为严重。

以 " 嗨体 " 为核心的溶液类注射产品同比大跌 27.48%，以 " 濡白天使 " 为核心的凝胶类注射产品同比下滑 26.82%。

价格体系也同样崩塌，溶液类产品均价同比下降 10.2%，凝胶类产品均价也同步走低。

进入 2026 年，颓势仍在延续。

一季度，公司营业收入 6.34 亿元，同比下滑 4.48%；归母净利润 2.98 亿元，同比暴跌 32.79%。

和业绩的暴跌形成鲜明对比的是，近年来，我国医美市场仍在高速增长。

2025 年中国医美市场规模已突破 5000 亿元大关，年均复合增长率维持在 12% — 15% 的稳健区间，轻医美市场增速甚至更快。

那么，爱美客的业绩为何这么快就迅速崩塌？

根本问题在于，爱美客的垄断，实则并非真正的垄断。

人人都想成为茅台，是因为茅台具备其无可动摇的品牌认同以及产能上的独家垄断。

而爱美客的所谓 " 垄断 " 仅仅在于时间差。

事实上，不论是嗨体还是凝胶产品，本质上是具备时间差的优势，而非真正的技术壁垒。

2024 年 7 月，华熙生物的 " 润致 格格 " 获批，同样适用于颈纹适应症，对标嗨体。

2025 年 8 月，常州药研所的 " 天鹅针 " 获批，海雅美、奥精生物的颈纹产品也相继获批。

此外，锦波生物、巨子生物等一众医美厂商均推出了自己的颈纹产品，甚至对于嗨体进行了升级。

当竞品纷纷落地，带来的就是不可避免的价格战。

巅峰时期，1.5ml 规格的嗨体终端价上千元，但到 2025 年，部分机构已经卖到 300 元，回到了 2017 年刚上市的水平。

而当独家产品纷纷落入寻常百姓家，坠落的不只是爱美客。

2025 年，华熙生物下降 21.82% 至 41.99 亿元，跌破 50 亿元关口；昊海生科下滑 8.33% 至 24.73 亿元。

进入 2026 年一季度，三家企业营收和净利润再度齐降。

相较各自的巅峰时期，三家公司合计市值较各自巅峰时期累计蒸发超过 3000 亿元。

如今，曾经的医美三剑客，正经历着集体坠落。

02

过往，医美行业的高增速和高毛利，几乎都建立在先发优势上。

先拿到一张Ⅲ类医疗器械注册证就意味着拿到了一张通往行业龙头的入场券。

爱美客就是靠着这样的先发拿证优势，在颈纹修复、再生材料等细分赛道筑起了护城河。

嗨体更是靠着独一份的批件，垄断市场多年。

但 2025 年，行业批件几乎是 " 开闸放水 "。

2025 年全年，国内共有 52 张三类医美产品批件获批，仅玻尿酸类就达 25 张。

这意味着，合规产品不再是稀缺优势，只是行业入场的基本门槛。

高端玻尿酸在直播间一折出售，万元童颜针跌至千元以内等现象频频出现，价格战逐渐从下游医美机构蔓延至上游厂商。

与此同时，医美消费端也在发生变化。

德勤 2025 年报告显示，中高收入群体在 2024 年呈现出理性消费回归的趋势，73% 的人减少或维持了原有医美支出。

整个行业正告别靠着合规垄断行业的卖方市场，而是转向价格战白热化、产品高度内卷的买方市场。

面对核心产品的失速，各大医美厂商均采取了不同的策略应对。

以爱美客为例，2026 年 1 月，爱美客独家经销的注射用 A 型肉毒毒素获得药品注册证，用于改善中度至重度眉间纹，而肉毒素与玻尿酸在临床上常联合使用。

2025 年，公司耗资近 14 亿元收购韩国 REGEN Biotech，将 " 童颜针 "AestheFill 纳入版图。在国内市场，公司也推出了新品 " 臻爱塑菲 "。

此外，用于改善颏部后缩的 " 嗗科拉 " 于 2025 年 5 月在国内上市。

更具想象空间的或许是公司在 GLP-1 的布局。

目前，爱美客已在研司美格鲁肽注射液，重点布局体重管理赛道，但这一布局仍处于临床试验阶段，距离商业化还有相当距离。

然而，这些 " 第二曲线 " 能否真正撑起公司的未来，仍存在不小的疑问。

肉毒素赛道早已是红海竞争，收购 REGEN 带来的商誉激增至 16.41 亿元，而核心产品 " 艾塑菲 " 的经销权纠纷至今悬而未决。

不过，GLP-1 减肥药的爆发，或将重新定义医美行业的格局。

2025 年，全球 GLP-1 减肥药物市场规模已达到约 790 亿美元，预计到 2035 年将翻倍至约 1900 亿美元。

在中国，司美格鲁肽减重版 2025 年销售额也同比暴涨超 314%。

不仅如此，随着越来越多厂商入局，司美格鲁肽市场也迎来了价格洗牌。

诺和诺德大幅下调核心产品定价，减重版从近 1900 元跳水至 987 元，礼来替尔泊肽单支价格最低可达 450 元。

也是因此，爱美客或许很难在这一单一市场寻求到新的增长曲线。

但随着市场不断增长，GLP-1 的盛行对医美行业的影响是双重的。

负面角度来看，GLP-1 药物会分流一部分原本可能选择医美项目的消费者。

当减肥药越来越触手可及并且便宜，想要获得更好的外形的消费者，可能会优先选择药物，而非注射填充。

但从另一个角度看，GLP-1 的爆发恰恰创造了新的医美需求。

快速且显著的体重减轻会导致患者面部和身体出现体积流失，进而出现所谓的 " 司美脸 "（Ozempic face），这已经近乎人尽皆知。

研究表明，61% 的 GLP-1 使用者出现中面部容积流失，50% 出现皮肤松弛，35% 出现面部皱纹。

三分之一的医生表示，随着 GLP-1 被越来越多地应用，这些诊所的人皮肤填充注射剂反而用得更多了。

换句话说，GLP-1 让更多人瘦了下来，但暴瘦之后的脸，反而需要更多填充剂来修复。

这正是爱美客等医美注射剂厂商的潜在机遇。

GLP-1 减重后的面部修复需求，可能成为玻尿酸、童颜针等填充产品的新增量市场。

而爱美客布局司美格鲁肽，或许正好可以达成减肥和医美的协同作用。

但机遇不意味着绝对的胜利。

只有抓住机遇，才能在新的竞争阶段脱颖而出。

03

结语

爱美客的故事，是一个时代的缩影。

从崛起到失落，爱美客见证了中国医美行业从野蛮生长进入红海竞争的全过程。

但同样，也见证了资本对于 " 茅指数 " 从狂热追捧到回归理性的全过程。

对于爱美客乃至整个医美行业而言，曾经那个市值齐齐迈过千亿的时代，大概率不会再回来，爱美客也很难再回到曾经的巅峰。

但是，这并不意味着医美行业会从此一蹶不振。

如今的医美股，早已不是高成长股的定位，而是要寻找能够穿越周期的成熟股。

在医美行业的新时代，医美龙头们需要找到自己的位置，寻找自己的优势。

对于投资者而言，相比短期的营收和利润，未来的产品管线究竟含金量几何，或许更为重要。

只有忘掉过去的辉煌，才能迎来真正的成长。

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