《港湾商业观察》萧秀妮

2026 年 6 月 22 日，盯盯拍（深圳）技术股份有限公司（以下简称 " 盯盯拍 "）向港交所主板递交了招股书，独家保荐机构为光银国际。

此次递表，一边是企业对外描绘 " 移动第三空间 " 全场景生态蓝图，一边却有近八成营收牢牢绑定行车记录仪这一单一硬件；一边是海外市场的爆发式增长撑起了全部业绩增量，一边是国内本土市场基本盘连续三年持续萎缩。叠加渠道依赖、供应链承压、存货高企、现金流紧绷、研发投入逐年下滑等一系列财务短板，多重风险相互交织，为企业长期经营的稳定性蒙上了一层阴影。

国内业务收缩，海外占比大幅提升

据天眼查及招股书披露，盯盯拍成立于 2013 年，主要从事汽车及出行场景车载智慧影像设备的研发、制造与销售。其中，行车记录仪是公司核心产品，覆盖多个系列、不同型号。除核心的行车记录仪外，公司产品组合还包含 4G 云盒、车载智慧屏等配套车载产品及车载周边设备，这类产品主要用于延伸或强化核心产品的使用功能。此外，公司也面向汽车制造商供应定制化行车记录仪、后视镜、车载智慧屏及对应的印刷电路板组件（即 "PCBA"），该类产品以第三方品牌形式对外供应（即 " 第三方品牌产品 "）。

2023 年至 2025 年（报告期内），公司盈利数据清晰地反映盯盯拍硬件代工、零售生意的利润局限性。2023 年总营收 3.94 亿元，净利润 1862.90 万元，净利率 4.70%；2024 年营收 3.52 亿元，净利润 2299.90 万元，净利率 6.50%；即便 2025 年营收达 4.76 亿元，净利润 3661.10 万元，同比大幅增长 35.23%，但净利率仅 7.70%，依旧未突破 8%；期内综合毛利率仅维持在 36.40%-38.20% 区间。

收入单品集中的问题进一步放大经营脆弱性。报告期内行车记录仪营收占比逐年走高，但公司宣称的 " 移动第三空间 " 软硬件生态并未形成有效营收增量，业务抗周期能力极弱。2023 年盯盯拍行车记录仪业务收入 2.73 亿元，占总营收 69.30%；2024 年该品类收入 2.60 亿元，营收占比提升至 73.80%；2025 年行车记录仪营收 3.77 亿元，占整体营收比例进一步走高至 79.2%。

与之相对，4G 云盒、车载智慧屏、车载周边等配套多元化硬件收入持续收缩，2023 年配套产品营收 1.21 亿元，2025 年已回落至 9900 万元，三年间规模缩水近两成，非核心业务营收占比从 30.70% 压缩至 20.80%，多元化拓展与招股书中描绘的生态布局预期存有落差。

有业内人士表示，当前行业竞争环境进一步放大单品依赖风险，车载影像赛道准入门槛偏低，市场充斥大量白牌低价产品，常年陷入价格战竞争。盯盯拍核心收入完全绑定行车记录仪单一硬件品类，产品迭代周期仅 18 个月，一旦行业出现新一轮降价潮，或是头部消费电子厂商切入同赛道，公司整体营收规模将直接受到冲击。所谓端云一体化生态、AI 车载增值服务目前仅作为产品配套增值功能，未形成独立付费收入板块，盈利仍停留在硬件进销差价模式，软件、云服务还无法贡献第二增长曲线。

上下游两端的集中性问题进一步加剧经营承压。上游端，SoC 芯片、CIS 影像传感器、存储元件是核心生产成本，2023 年和 2025 年年原材料成本分别为 2.21 亿元、1.92 亿元、2.63 亿元，占当期销售成本比重高达 87.80%、87.90%、89.40%，近九成成本集中在电子元器件。

同期五大供应商采购额持续走高，从 5350 万元增至 1.06 亿元，采购占比由 22.50% 升至 33.00%，核心芯片、传感器依赖少数厂商供货，原材料涨价、交付延迟都会直接压缩毛利、拖累生产。

下游客户侧，前五大客户营收贡献长期维持三成以上，客户集中风险未能缓解。2023 年前五大客户创收 1.51 亿元，占总收入 38.30%；2024 年 1.23 亿元，占比 34.90%；2025 年 1.64 亿元，占比 34.50%。单一大客户营收占比虽逐年小幅下降，但 2023 至 2025 年分别达到 13.70%、11.90%、9.20%，海外业务又高度依托区域分销体系，核心客户、头部代理商若调整采购策略，公司营收将产生明显波动。

区域市场分化的格局进一步加剧了企业增长根基的失衡。国内后装市场受前装车型普及的冲击，规模逐年萎缩。2023 年国内市场收入为 3.08 亿元，占总营收的 78.20%；2024 年国内收入缩水至 2.20 亿元，营收占比跌至 62.50%；到 2025 年，国内收入仅为 2.12 亿元，国内业务营收占比进一步下滑至 44.60%，本土市场规模已连续三年收缩。与此同时，国内分销商数量从 2023 年的 88 家减少至 2025 年的 66 家，市场毛利率也逐年走低：2023 年、2024 年均维持在 34.70%，到 2025 年下滑至 31.70%。

与国内市场的颓势形成鲜明对比的是海外业务的爆发式增长：2023 年海外收入仅 8600 万元，占总营收的 21.80%；2025 年海外营收达到 2.64 亿元，三年间规模扩大三倍，全年同比增幅达 98.90%，营收占比攀升至 55.40%，公司全部营收增量均由海外市场贡献。国外经销商数量也从 53 家增长至 123 家，且海外市场毛利率稳定维持在 42.10%-43.40% 区间，公司整体盈利完全依靠海外高毛利业务托底。

海外收入过半带来多重不确定性风险。首先是地缘与贸易政策波动风险，欧洲、东南亚、美洲各地关税调整、进出口管制、产品认证标准变更均会直接影响终端售价与渠道拿货意愿；其次，汇率波动风险，海外销售以美元、欧元等外币结算，人民币汇率波动会直接折算侵蚀账面营收与利润。最重要的是，海外代理商手握终端定价、铺货话语权，若竞品推出低价产品、渠道商缩减采购订单，公司唯一增长引擎将直接承压。

存货积压，研发投入持续弱化，创始股东清仓退出

营收结构的隐忧之外，资金周转、偿债能力、研发投入等多项财务指标同步亮起警示灯，硬件重资产运营模式下资金占用问题突出。

报告期内，公司存货高企、周转效率偏低，减值风险持续累积。存货账面金额长期维持亿元级别，2023 年末存货余额 1.05 亿元，存货周转天数 172 天；2024 年末存货降至 8500 万元，周转天数 151 天；2025 年末存货再度攀升至 1.21 亿元，全年存货周转天数 140 天，全年超四个月资金沉淀在库存商品中。

往来款项与负债结构同步反映资金压力。报告期内，公司贸易应付款款项分别为 9559.6 万元、8007 万元、1.26 亿元，截至 2026 年 4 月 30 日，贸易应付款项达 1.06 亿元。报告期内，贸易应收款周转天数分别为 112 天、147 天、128 天。

负债端，公司期内负债总额分别为 2.03 亿元、1.78 亿元、2.14 亿元，流动负债总额分别为 1.63 亿元、1.56 亿元、2.07 亿元，非流动负债总额分别为 3975.4 万元、2165.4 万元、703.5 万元。截至 2025 年末，公司尚存银行有息借款 4100 万元。

资产流动性指标更是直接暴露短期偿债隐患，公司期内资产总额分别为 2.38 亿元、2.26 亿元、2.92 亿元，负债比率分别为 202.4%、144.6%、64.5%。虽然公司流动比率均稳定在 1.20 倍，但速动比率仅分别为 0.60 倍、0.60 倍、0.70 倍，始终低于 1。速动资产剔除存货后，无法足额覆盖短期流动负债，一旦海外回款延迟、库存无法快速变现，企业短期资金链将面临承压。

营运资金长期被存货、应收账款双向占用，内生现金流造血能力有限。报告期内，公司经营活动所得现金流流量净额分别为 5006.8 万元、5122.8 万元、4694.6 万元，年末现金及现金等价物分别为 274．万元、4686.9 万元、7265.3 万元，账面资金持续回暖。

成本费用结构也出现明显失衡，营销投入持续加码，研发力度却逐年收缩。报告期内，公司销售开支分别为 5599.7 万元、2299.9 万元、7741 万元，占比从 14.2% 升至 16.3%。

但与之形成反差的是，作为主打 AI 视觉、智能车载的科技硬件企业，公司研发费率连续三年下滑，技术迭代投入力度不足。2023 年研发费用 3160 万元，占当期总营收 8.00%；2024 年研发支出 2690 万元，营收占比降至 7.60%；2025 年研发投入 3210 万元，对应营收占比进一步下滑至 6.80%。

当前车载 ADAS、车载视觉算法、端侧大模型行业迭代速度持续加快，同行企业普遍维持 8% 以上研发费率，盯盯拍逐年收缩研发投入，长期将造成算法、硬件技术差距拉大，产品差异化优势逐步削弱，行业价格战中缺乏技术护城河支撑。

股权结构层面，截至最后实际可行日期，实控人罗勇连同为有共创、为有共赢、为有共兴、为有共盛、为有共辉多家关联持股平台，合计持有公司 43.72% 股本，上市后公众股东话语权有限，董事会、股东会难以形成有效制衡。

同时招股书披露，早期投资机构东方网力 2015 年以 500 万元增资入局，目前持有公司 3.97% 股份，对应 85.31 万股全部处于司法冻结状态；该主体已完成 A 股退市，旗下子公司进入破产清算程序，历史股权遗留问题尚未完全化解。

更值得关注的是 2024 年 7 月至 2026 年 3 月长达近两年的密集资本腾挪，实控关联平台、创始股东、早期机构轮番大额回购、转让股份，股权稳定性存疑。

公司层面主动回购动作集中在 2024 年 7 月至 2025 年 1 月，分五轮动用自有资金回购股权：2024 年 7 月出资 430.00 万元回购实控人全资平台平湖屹辰 39.59 万股；同年 9 月、10 月分别斥资 349.17 万元、223.82 万元，回购联合创始人喻运辉、创始股东余熙平股份；2025 年 1 月再度回购员工持股平台为有共创、早期机构互兴十八号股权，五轮累计支付 1643.39 万元，实控关联方、创始团队、外部机构均在回购名单内。

除公司统一回购，股东间私下大额股权转让同步集中涌现。创始股东余熙平批量清仓离场，2025 年 9 月向自然人周广德转让 82.44 万股，对价 1000.00 万元；同年 12 月向赵尚萍转让 100.17 万股，对价 1480.90 万元，两笔交易后彻底退出股东行列。

实控人控制的平湖屹辰也在 2025 年 11 月对外出让部分股权。即便临近递表节点，2026 年 3 月仍有深圳思沃、华诺天使两家新进机构分别出资 949.15 万元、580.00 万元受让股权，新旧股东交替节奏紧凑。（港湾财经出品）