SK 海力士美国存托凭证与韩国本地股之间的巨大价差，短期内将无从消弭。

周四，韩国证券存管机构（KSD）明确，SK 海力士将本地股转换为 ADR 的比例上限设定为总股本的 2.5%，且该额度已在 7 月 10 日完成的 265 亿美元 ADR 发行中全部耗尽。

KSD 首席执行官 Rhee Yunsu 在接受电话采访时表示，除非现有 ADR 持有人将手中凭证转回韩国股票、腾出额度，否则投资者目前无法将首尔上市股票转换为 ADR。

这一结构性约束意味着，正常的跨市场套利机制实际上已被封堵。SK 海力士 ADR 相对韩国本地股的溢价一度高达 51%，截至周三仍维持在约 33% 的高位。转换通道受阻，令这一价差存在长期持续的可能，并在市场上催生出一系列替代性布局策略。

套利机制失灵，溢价持续高企

SK 海力士于 7 月 10 日完成史上外国公司在美最大规模股票发行，此后 ADR 与韩国本地股之间的定价背离便成为市场焦点。

通常情况下，ADR 与对应本地股之间的价差可通过发行或注销 ADR 的转换操作迅速抹平。然而，当前转换通道面临双重封堵：其一，作为存托银行的花旗集团发布通知称，由于韩国新发行普通股在于韩国交易所挂牌前不可转让，ADR 账簿的发行与注销通道将关闭至 7 月 29 日；其二，KSD 的表态进一步明确，即便通道重新开放，2.5% 的转换上限已告用尽，可用容量极为有限，且后续是否需要额外监管审批仍不明朗。

两道闸门叠加，令套利者几乎无从下手。SK 海力士 ADR 溢价一度飙升至 51% 的历史峰值，截至周三仍约高出本地股 33%。

结构类台积电，溢价或成常态

KSD 的表态揭示了 SK 海力士 ADR 的结构性特征——其与台积电 ADR 的机制高度相似。

台积电 ADR 持有人可将凭证转换为中国台湾本地股，但本地股无法自由转换为 ADR，这一单向机制导致其美股长期维持溢价。据彭博数据，过去五年台积电 ADR 平均溢价约为 12.6%。

SK 海力士的情况与之类似，但溢价幅度更为极端。每份 SK 海力士 ADR 对应十分之一普通股，ADR 持有人可注销凭证并取回韩国股票，但反向操作受到严格限制。分析人士认为，这一结构性约束使得溢价长期存在的可能性显著上升。