E 药资本界｜2026 年 7 月 24 日

七年前，迪哲从阿斯利康体系中独立出来。

七年后，它把自己最成熟的一款药，又交给了阿斯利康。

这款药是舒沃替尼。它已经在中国和美国获批，刚刚完成一项全球Ⅲ期研究，也是迪哲 2025 年收入增长最快的商业化产品。阿斯利康为它开出的价格是：6 亿美元不可返还首付款、最高 9 亿美元里程碑，以及全球销售额的阶梯式特许权使用费。

消息公布后，迪哲连续收获两个 20cm 涨停。以 7 月 10 日收盘价计算，公司市值在三个交易日里从约 217 亿元升至 314 亿元，增加了 97 亿元。

这很容易被讲成又一个 " 中国创新药卖出高价 " 的故事。但对迪哲而言，事情更具体：一家 2025 年收入只有 8 亿元、仍亏损 7.6 亿元的 Biotech，用核心产品的全球控制权，换回了约 43 亿元首付款。

钱比公司原有金融资产多出一倍有余。产品却是它最值钱的那一个。

两个涨停之后，迪哲暂时不缺钱了。接下来的问题是：卖掉舒沃替尼全球权益之后，资本市场应该把它当成一家什么公司？

从阿斯利康走出来，又把药交给阿斯利康

迪哲和阿斯利康的关系，比普通 BD 交易双方更深。

迪哲创始人张小林曾长期供职于阿斯利康，参与和领导过多个肿瘤药物的转化医学工作。2017 年，迪哲成立，承接了一部分研发团队和资产，开始独立推进创新药管线。阿斯利康并没有完全退出。截至 2026 年一季度，AstraZeneca AB 仍持有迪哲 23.44% 股份，与先进制造基金并列第一大股东。

迪哲后来证明，自己不是一家只拿着跨国药企旧资产讲故事的公司。

2023 年，舒沃替尼在中国获批；2024 年，戈利昔替尼获批；2025 年，舒沃替尼又获得 FDA 加速批准。两款产品把迪哲 2025 年收入推至 8.01 亿元，同比增长 122.6%。对于一家 2021 年底才登陆科创板的 Biotech，这已经走完了从研发、注册到商业化最难的一段路。

但做出一款药，和把一款药卖到全球，是两门生意。

舒沃替尼针对的是 EGFR exon20 插入突变非小细胞肺癌。这类患者分散在不同国家，药企不仅要完成更多地区的注册，还要搭建基因检测、医生教育、医保准入、供应和药物警戒网络。迪哲可以继续自己做，代价是投入更多资金和时间，并承担一支全球商业化团队的固定成本。

阿斯利康已经有这张网。依靠泰瑞沙，它在全球 EGFR 肺癌市场经营多年，覆盖同一批肿瘤医生、检测机构和支付方。舒沃替尼补充的是泰瑞沙难以覆盖的 exon20 插入突变人群。对阿斯利康来说，这是往现成渠道里增加一款后期产品；对迪哲来说，则是花掉最少的资本，把产品送进更多市场。

双方不是在赌一颗早期分子能不能成药，而是在交易谁更适合完成最后一公里。

6 亿美元，买的是一款已经跨过大部分风险的药

舒沃替尼能拿到 6 亿美元首付款，首先因为它已经不是一张临床早期彩票。

2023 年，中国附条件批准舒沃替尼用于含铂化疗后进展或不耐受的患者。2025 年，美国 FDA 基于 WU-KONG1B 研究给予加速批准。在 85 名主要疗效人群中，独立评审确认的客观缓解率为 46%，中位缓解持续时间为 11.1 个月。

更关键的证据在 2026 年出现。

全球一线Ⅲ期 WU-KONG28 共纳入 324 名患者。舒沃替尼组的中位无进展生存期为 10.3 个月，化疗组为 7.5 个月，疾病进展或死亡风险下降 35%；客观缓解率分别为 58.9% 和 31.1%。这组数据把舒沃替尼从一个已经获批的二线药，推到了更大的一线市场门口。

临床风险下降，议价权自然上升。阿斯利康付出的 6 亿美元，不只是购买一个药物分子，也是在购买迪哲已经完成的发现、临床试验、中美注册和全球Ⅲ期投入。

风险并未消失。美国现有批准属于加速批准，一线适应症仍待监管决定，总生存期数据尚未成熟；强生的 amivantamab 联合化疗已经进入美国一线市场。舒沃替尼的一日一次口服方式更方便，却不能自动换算成市场份额。

这解释了交易条款为何分成三层。6 亿美元首付款为已有成果买单；最高 4 亿美元临床里程碑继续押注注册进展；最高 5 亿美元销售里程碑和阶梯版税，则把真正的商业化结果留到以后结算。

15 亿美元是合同上限，不是迪哲已经赚到的钱。

43 亿元，足以改变一家亏损 Biotech 的活法

把 6 亿美元放回迪哲的财务报表，交易的分量才会显现。

2025 年，迪哲收入 8.01 亿元，研发费用 8.56 亿元，归母净亏损 7.64 亿元，经营现金净流出 5.88 亿元。年末货币资金和交易性金融资产合计约 19.36 亿元，2026 年一季度末仍约 19.34 亿元。

按当前汇率粗略折算，6 亿美元约为 43 亿元：相当于迪哲 2025 年收入的 5.4 倍、研发费用的 5 倍、经营现金净流出的 7 倍，也是公司原有金融资产的 2.2 倍。

对于年收入 150 亿元、手握 315 亿元现金的翰森制药，几亿元首付款更像一笔新的资产回报；对于迪哲，43 亿元会直接改变公司的融资约束。

过去，迪哲一边为舒沃替尼推进全球Ⅲ期和海外注册，一边维持国内商业化，还要继续投入 DZD8586 等后续管线。产品越接近全球市场，研发和商业化账单越大。若完全独立推进，公司可能继续依赖股权融资，原有股东也要承担稀释。

现在，阿斯利康接过舒沃替尼全球开发和商业化，迪哲既获得大额现金，也可能卸下一部分后续费用。只按 2025 年经营现金流静态比较，43 亿元相当于约七年的现金净流出。当然，迪哲不可能七年维持相同投入，税费、汇率、研发扩张和资金用途都会改变实际跑道。但 " 不够不够花 " 已经不再是它眼前最紧迫的问题。

这里还有一个容易被忽略的时间差。许可协议签了，不等于 43 亿元已经到账；现金到账，也不等于全部成为当期利润。交易还要经过股东会、境外反垄断审批和交割，最终收入确认还取决于许可、技术转移和持续履约义务如何划分。

迪哲可能因为这笔交易出现很高的账面利润，却不能因此被当成一家已经稳定盈利的药企。一次性授权收入可以让利润表突然变漂亮，不能替代持续的产品销售和版税。

市场多给的 54 亿元，在买什么

7 月 14 日和 15 日，迪哲连续两个交易日涨停。按约 4.65 亿股股本估算，市值较 7 月 10 日增加约 97 亿元。

其中约 43 亿元能与首付款量级直接比较，剩余约 54 亿元却找不到一张对应的支票。

它更像三种预期的合计。

第一种是舒沃替尼的销售权被放进阿斯利康全球肺癌网络后，版税价值可能高于迪哲独立商业化能够实现的结果。第二种是后续研发和商业化费用转移，迪哲未来的现金消耗可能下降。第三种是融资风险降低后，公司可以把更多资源投向剩余管线，而不必急于通过增发换钱。

这些预期都合理，但没有一项已经成为事实。97 亿元也不是一张可以精确拆分的估值表，两个涨停还受到板块热度、持仓和流动性影响。随后股价回撤，也说明市场对长期权益让渡的代价并非没有分歧。

迪哲拿到现金和版税，放弃的则是舒沃替尼全球开发、申报、定价与销售节奏的主导权。产品如果最终成为全球大药，迪哲仍能分享收益，却不再拥有全部上行空间。

交易对手又是关联方。AstraZeneca UK Limited 与迪哲大股东 AstraZeneca AB 受同一主体控制，关联董事需要回避，交易还要提交股东会审议。程序合规不代表价格自然公允，关联关系也不能证明迪哲卖便宜了。真正能够回答价格是否合适的，仍是未来全球销售、里程碑兑现和版税收入。

舒沃替尼之后，迪哲不能只剩 43 亿元现金

舒沃替尼完成授权后，迪哲手里仍有另一款商业化产品戈利昔替尼，也有 DZD8586、DZD6008、GW5282 和 DZD1516 等在研项目。

但这些资产与舒沃替尼之间还有明显距离。戈利昔替尼需要继续证明销售规模；DZD8586 处于注册性或全球临床阶段；更早期项目仍要跨过临床有效性、安全性和注册门槛。

这笔交易解决了迪哲最昂贵的一个问题：如何凭一家中国 Biotech 的资产负债表，把一款肺癌药推向全球。

它没有解决另一个问题：当最成熟产品的全球经营权交给别人之后，迪哲靠什么持续产生下一款价值足够大的药。

43 亿元可以让公司从容很多。它可以支持后续临床，也可以减少融资压力，甚至为外部引进资产留下空间。但现金只是一种选择权，花到哪条管线、换回什么结果，才会决定两个涨停之后的新估值能否站住。

七年前，迪哲离开阿斯利康，是为了证明自己能做出药。七年后，它重新与阿斯利康合作，是因为做出药以后，还要有人把药卖到世界各地。

舒沃替尼已经替迪哲完成了第一次证明。卖掉它之后，迪哲需要重新开始第二次。

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