这个全民减重的时代，碧生源去哪儿了

不知道从什么时候开始，晚高峰的地铁里，一半人拎着轻食盒，一半人背着健身包。

写字楼楼下的便利店，沙拉柜补了第三轮货，旁边药店的玻璃门上，" 减重咨询 " 的贴纸换了新的。

刷十分钟小红书，能刷到各种减肥教程的分享，打开抖音直播间，左旋肉碱、白芸豆、代餐奶昔轮着上链接。

似乎所有人都在谈减肥。

这是个体重管理被拆解得无比精细的时代。千亿市场被 GLP-1、代餐、私教课、体脂秤切得七零八落，每一个细分赛道都挤满了玩家。

但你很少再听到那个名字了。

碧生源。

十几年前，它是减肥市场绝对的王者。一句 " 快给你的肠子洗洗澡吧 "，从央视播到地方台，连超市收银台的挂条上都摆满了它的茶包。

巅峰时一年卖十几个亿，港交所敲钟，人称 " 减肥茶第一股 "。

最早入局的人，反倒在最热闹的时候掉队了。

这事我们来细细拆解下。

一

时代红利下的错位

2010 年前后，碧生源站在风口上。

彼时国内保健品市场还处在草莽阶段。信息不对称是最大的生产力，电视购物和报纸中缝是核心渠道，一句洗脑的 slogan 就能撬开一个品类。

碧生源常润茶就是那个年代的典型产物——番泻叶、决明子、荷叶，几味常见的中药材装进茶包，配上循环播放的广告，迅速火遍大江南北。

效果立竿见影。

喝下去几个小时，腹痛，跑厕所，体重秤上的数字往下掉。消费者管这个叫 " 排毒 "，叫 " 清宿便 "。

没人深究掉的到底是脂肪还是水分，更没人在意这种刺激性泻药对肠道黏膜的长期损伤。

那是一个 " 掉秤 " 就等于 " 有效 " 的年代。

巅峰时期的 2012 年，碧生源营收接近 13 亿元，常润茶单品贡献了大半。一家靠卖通便茶的公司，在港交所敲钟上市，市值一度冲到四五十亿港元。赵一弘和高雁夫妇，成了名副其实的 " 减肥茶大王 "。

十几年过去，减肥成了全民议题，市场规模翻了好几倍。碧生源的营收却从 13 亿跌到了不足 5 亿。2025 年全年收入 4.94 亿元，只相当于巅峰期的三成多。

不是市场没了，是它被市场落下了。

证券之星在最新的估值分析里直接给了结论：碧生源行业内竞争力的护城河较差，盈利能力一般，未来营收成长性较差。两个 " 较差 " 和一个 " 一般 "，措辞不算客气，但大体是公允的。

二

体验的代际跃升与 " 泻药茶 " 的退场

先说说那袋茶到底是什么。

2010 年前后，很多女白领的办公桌抽屉里，都藏着几袋碧生源常润茶。聚餐吃撑了，泡一袋；觉得最近肚子胀，泡一袋。

起效很快。

快的话两三个小时，肚子开始绞痛，一趟趟跑厕所。出来的时候脸色发白，腿发软，但站上体重秤，数字确实轻了两斤。

那时候没人觉得有问题。大家管这个叫 " 排毒 "，叫 " 清宿便 "。好像把肚子里的东西排干净，人就瘦了，就健康了。

没人深究那两斤里有多少是水分，多少是粪便，又有多少是真正的脂肪。更没人问，番泻叶长期喝，会不会损伤肠道神经，会不会失去自主排便的能力。

在掉秤即正义的年代，这些都不重要。

现在不一样了。

你随便翻几篇减肥笔记，关键词早就变了。" 无痛 "" 不反弹 "" 不影响上班 "" 不用饿肚子 "。年轻人要的不是暴瘦，是体面地瘦。

最好同事看不出来你在减肥，饭局照样去，班照样上，体重悄无声息地往下掉。

体验的阈值，整整提了一个档次。

不是碧生源的茶变差了。配方还是那个配方，该拉还是拉。变的是人的预期。

当消费者开始在意副作用、在意反弹、在意长期健康，靠简单的 " 肠胃干预 " 撑起来的产品，自然就没了市场。

数字最诚实。2025 年，碧生源茶产品整体收入跌了 8.9%，只剩 2.97 亿元。跌得最狠的是常润茶，一年少了 37.7%，收入不到五千万元。

而早在之前监管要求保健品名字不能带功效词，给了碧生源沉重一击。但这只是导火索。真正的根儿，是消费者不信简单的 " 肠胃干预 " 那套了。

靠信息差、靠洗脑广告、靠牺牲体验换短期效果的草莽时代，彻底翻篇了。

三

转型减肥药，为何是 " 换汤不换药 " 的尴尬

茶卖不动了，碧生源转做药。

2017 年前后，碧生源收了中山万汉，拿到了奥利司他的生产资质。从保健品跳到 OTC 药品，听上去是升级，合规性也上了一个台阶。

但剥开药品的外衣看内核，你会发现路子还是那个路子。

奥利司他的原理是抑制脂肪酶，让吃进去的油不被吸收，直接排出去。听着挺科学，阻断脂肪吸收嘛。

实际用起来是什么样？

小红书上搜 " 奥利司他社死 "，能翻出几千条吐槽。放屁带油是基操，走路蹭内裤是常态，吃顿火锅能把外裤浸透。

有人专门总结了使用指南：必须穿深色裤子，必须垫护垫，出门前先确认附近有没有厕所。

尴尬程度，和当年喝常润茶跑厕所不相上下。

只不过一个是拉稀，一个是漏油。形式变了，社死的内核没变。

效果如何了？

临床数据摆着，奥利司他的减重幅度在 5%-7%。一个六十公斤的女生，认认真真吃半年，理想状态下瘦个三四公斤。但绝大多数想减肥的人，目标都是十斤起步。

这点效果，根本不够看。

而且这还是严格控饮食的结果。要是顿顿重油重盐，指望吃药挡油，最后只会收获更多的油和更少的体重变化。

说实话，从茶到药，碧生源这步走得不能算错。毕竟奥利司他是国内唯一获批的口服减重 OTC，合规性没问题，受众也广。2025 年减肥药收入涨了 15%，占到总营收的 37.4%，确实是当下的增长主力。

但问题是，它始终没跳出 " 肠胃干预 " 的路径依赖。

从刺激肠道排泄，到阻止脂肪吸收，都是在消化道上做文章。

消费者要承担的，永远是尴尬的副作用和有限的效果。在体面减重这件事上，奥利司他和减肥茶一样，似乎都站了在鄙视链较底端的位置。

四

巨头降维打击下的 " 性价比伪命题 "

更要命的对手来了。

司美格鲁肽带火了 GLP-1，也彻底改写了减肥药的游戏规则。

碧生源还在主打 " 便宜 "，说奥利司他一个月才六百块，比减重针划算多了。

但这笔账，不是这么算的。

普通人算的不是每个月花多少钱，是减一斤肉要花多少钱。

我们算笔粗账。奥利司他月费 600 元，减重幅度按 6% 算，六十公斤的人一年减 3.6 公斤，摊下来每公斤大概要花 2000 元。

司美格鲁肽月费 2500 元左右，临床减重 13.7%，同样的体重一年减 8.2 公斤，每公斤大概花 3660 元。

礼来的替尔泊肽更贵，月费 3200 元，但减重幅度能到 20% 以上，每公斤成本反而更低，只花 3200 元左右。

算下来，奥利司他性价比并不能超群。单价看着低，效果一般，摊到单位体重上便宜得并不算多。还得搭上社死的副作用，体验感差一大截。

真正有减重刚需的人，宁愿多花点钱选效果好又不尴尬的。预算有限的，干脆管住嘴迈开腿，一分钱不花。

奥利司他卡在中间，两头都不靠。

这还只是产品层面的差距。研发上的鸿沟，根本没法比。

减肥药是典型的创新驱动赛道。双靶点刚普及，三靶点已经在路上；周制剂还在卖，口服版已经快上市了。

礼来、诺和诺德每年砸几十亿美金在研发上，国内信达、恒瑞、华东医药也在紧追。

碧生源呢？

2025 年中报，研发投入 503.5 万元。全年算下来也就一千多万。

这点钱，在创新药行业连水漂都打不起来。碧生源整个公司的市值也就五六亿港元，还不如巨头一款新药的研发零头。

它没有自研管线，奥利司他是专利过期的老药，国内几十家厂都能做，没什么技术壁垒。碧生源能拼的，还是营销和渠道，还是谁流量买得更便宜。

说穿了，就是用卖快消品的法子卖药。

快消逻辑能不能活？短期能。靠着抖音快手的兴趣电商，碧生源把奥利司他的销量做上去了，增速还不低。

但长期看，悬。

创新药的规则是赢家通吃。更好的产品出来，上一代就会被快速淘汰。诺和诺德刚被礼来压过一头，国内的双靶点药物已经陆续报产。

国内某创新药企研发总监直言：" 现在的减重市场是拿几十亿美金的研发管线在打仗，没有底层分子结构创新的玩家，连上牌桌的资格都没有。"

奥利司他作为已经没有太多想象力的产品，能守住的地盘只会越来越小。

五

财报透视与资本市场的用脚投票

翻完碧生源 2025 年的年报，最直观的感受是分裂。

两块核心业务，一块往下掉，一块往上爬，拧巴得很。

茶业务里，分化也明显。最猛的常润茶跌了 37.7%，温和点的纤纤茶涨了 21%，常菁茶微涨 7%。

这个分化很说明问题。越刺激、越伤身的，死得越快；越温和、越偏向日常调理的，反而能稳住。消费者用脚投票，选了体验更好的那个。

减肥药这边，增长确实猛。但增长的底色，是靠流量堆出来的。

看销售费用就知道了。2025 年中报，销售及市场推广开支 1.24 亿元，占收入的 48%。卖一块钱的货，近五毛钱砸在营销和流量上。

研发投入占比呢？2% 不到。

重营销，轻研发，老毛病了。十几年前卖减肥茶是这个路数，现在卖减肥药还是这个路数。

结果就是增收不增利。2025 年全年营收 4.94 亿元，看着微增 2%，归母净利润只有 2044 万元，利润率 4.1%。

卖减肥药的公司，赚的还不如小区门口的连锁超市多。

而且这利润还是省出来的。2025 年中报净利润涨了 58.74%，主要靠砍行政开支、砍研发投入，不是主业真的爆发了。

资本市场看得门儿清。

碧生源现在市值也就五六亿港元。对比一下，诺和诺德三万多亿美元，礼来七八千亿美元，就连国内的信达生物也有几百亿港元市值。

根本不在一个牌桌上。

很多股民期待碧生源能够成为困境反转的优质快消品。现在看，困境是真的，反转还没影。

还有个细节挺耐人寻味的。2025 年春天，碧生源换掉了合作十年的普华永道，改聘小所做审计。

此前普华永道对 2024 年年报出了保留意见，质疑应收贷款和优先股投资的真实性。

上市公司轻易不会换四大审计。换了，市场默认就是有问题。

中期分红倒是大方。每股派 0.15 港元，股息率快六个点。

算下来，中期分红把上半年赚的钱差不多分光了。实控人赵一弘夫妇持股过半，分红的大头自然落进自己口袋。

新民周刊说得很直接：中期分红耗尽上半年净利润，实控人套现过半。

话难听，理不糙。

六

写作最后

把碧生源批得一无是处，也没必要。

这家公司不是没做事。这几年它把主战场搬到了线上，搞 AI 生成短视频投流，做直播间营养师人设，玩法跟得上时代。

还拿了 NSF 认证，尝试往中东、北美市场走。线下搞合伙人制度，把员工转成经销商，轻资产运营。

这些运营层面的调整，不能说没用。线上渠道确实撑起了增长，现金流也还算健康，账上趴着几个亿，短期倒不了。

但这些都是术，不是道。

减肥药赛道的道，是研发，是管线，是产品力。碧生源缺的，就是这个。

它最核心的能力，还是营销和渠道。二十年前靠电视广告卖茶，现在靠算法流量卖药。载体变了，内核没变。

这就很尴尬了。

在一个靠创新说话的行业里，抱着快消品的逻辑不放，短期能赚点辛苦钱，长期注定只能在边缘晃。

高端市场被 GLP-1 巨头占了，中端有国内创新药企往下压，奥利司他能守的，也就是最在意价格、对效果要求不高的一小块市场。

这块市场，撑不起一个 " 减肥第一股 " 的故事。

那它还有没有破局的可能？

理论上不是没有。比如收个有管线的小生物科技公司，补研发短板；或者跟国内药企合作，做产品的商业化代理；再或者彻底放弃减肥药标签，专心做功能性健康食品。

哪条路都不好走。收公司要钱，也要看眼光；做商业化，打不过华东医药这种有成熟队伍的；转大健康，又是一片红海。

更现实的结局，可能是接受自己小而美的定位。守好现有的基本盘，安安稳稳分红，不硬蹭减肥药的热点，不强行讲增长故事。

不是所有公司都要做巨头。

但资本市场不答应。只要还挂着减肥药概念股的名头，市场就会用创新药企的尺子量你。

研发不够，管线没有，产品迭代慢，这些都会变成估值上的折价。

几亿港元的市值，就是市场给的答案。

其实碧生源的命运，不是孤例。

中国第一代消费品牌，很多都是这个路子：草莽时代靠广告轰炸起家，踩中人口红利和渠道红利快速做大。

等消费者成熟了，技术迭代了，老路子走不通了，转型又转不动，最后慢慢边缘化。

脑白金是这样，很多当年耳熟能详的品牌都是这样。

全民减肥的浪潮还在往上走。GLP-1 的故事还没讲完，口服的、三靶点的、兼顾各种代谢疾病的，新产品一个接一个。

市场会越来越大，钱也会越来越向头部集中。

碧生源最终是会慢慢淡出公众视野，还是能在某个缝隙里找到新的位置，现在还说不好。

但有件事是肯定的。

靠营销和信息差吃饭的时代，已经过去了。减肥药这个赛道，最终认的还是科学，是效果，是体验。

剩下的，都是热闹。