【导读】长鑫科技上市之际，基石资本董事长张维详解 5 年前重仓领投逻辑

中国基金报记者 刘明

7 月 27 日，长鑫科技在科创板上市，万众瞩目。

作为全球第四、中国第一的存储巨头，长鑫科技承载着许多期许，不少投资者对其上市有很多遐想，同时也有声音提及存储行业的周期、与海外大厂的对比，希望上市初期的交易温和理性，包括近期海外大厂三星、SK 海力士股价有明显回调。

浮云遮望眼，不妨回到 5 年之前，彼时的长鑫科技还连年亏损，却有一批机构参与投资，其中一家民营机构以 12 亿元重仓领投，这家领投机构叫基石资本，领投人是基石资本董事长张维。张维和基石资本是硬科技的忠实信徒、崇尚企业家精神，还投资了或投资过长江存储、豪威集团、壁仞科技、摩尔线程、影石创新等很多知名硬科技企业，并控股香农芯创。

值得注意的是，随着长鑫科技等诸多硬科技企业的上市，一批人民币基金也迎来一波超级回报，作为一家实力派的本土私募股权机构，基石资本在长鑫科技上的回报有望达百亿元级。

当年，基石资本投资长鑫科技的逻辑是什么，如何看待存储行业的周期论，对长鑫科技上市关注度有何看法，怎么看待人民币基金这波超级回报？

在长鑫科技上市之际，中国基金报记者采访了基石投资董事长张维。

基石资本董事长 张维 照片（受访者提供）

对于 12 亿元领投长鑫科技，张维表示，这笔投资是基石资本非控股型项目中最大的一笔，这笔投资体现了基石资本对硬科技的基本认知框架。首先是对宏观政治和经济的认识，半导体是中国硬科技自主可控必须掌握的关键环节；其次是对产业的认识，投资必须聚焦核心赛道和龙头企业；第三，是看中了长鑫科技实控人朱一明的企业家精神。

谈及存储行业周期规律，张维表示，存储行业传统上具备强周期属性，过往存储行业景气度主要由消费电子需求变化主导。而在本轮 AI 产业变革驱动下，海量 AI 训练与推理任务催生庞大算力需求，同步带动 HBM、DDR5、企业级 SSD 等高端存储产品需求持续扩容，行业逻辑发生根本性转变，即 " 存储正在从周期型赛道切换为成长型赛道 "，估值体系随之重构，行业估值锚由传统市净率（PB）转向市盈率（PE）。

在张维看来，放眼全球，中美是 AI 产业两大核心参与者。在中美科技竞争的大背景下，国内半导体产业已有巨大进步，国产替代赛道具备广阔成长空间。长鑫科技已在 DRAM（动态随机存取存储器）领域站稳脚跟，长期发展潜力充足。

对于市场关注的长鑫科技上市初期表现，张维表示，当前 AI 产业实体发展不存在泡沫，但资本市场是复杂体系，股价走势受多重变量影响。他认为，对投资者而言，核心是平衡好企业估值与长期成长性，二者匹配才是投资关键。

12 亿元领投的硬科技逻辑：

投资于每个时代的饥渴与焦虑

中国基金报：2021 年，长鑫科技还处于亏损状态，你们以 12 亿元重仓领投，投资逻辑是什么？

张维：当时对长鑫科技的 12 亿元投资，是基石资本非控股型项目中最大的一笔。这样大的一个决策，肯定是基于内部对于投资一些根本性、系统性的认知，同时也经过了非常多的研究和讨论，所以进入投决阶段时，投资基本不存在太大的争议，投委全票通过。唯一大家可能觉得拿不准的点是，回报周期有多长，我们的基金期限能否支持。

长鑫科技体现了基石资本对硬科技的基本认知框架。

第一，对宏观政治和经济的认识：投资与宏观经济无关，但与地缘政治有关。中美关系决定了未来几十年的投资，地缘政治极大构建了我们这个时代的饥渴与焦虑，深刻重塑了我们的投资行为。

2016 年，中美贸易摩擦已经爆发，但其影响力仍被低估，因为长期看布热津斯基、米尔斯海默的书，当时我就意识到，这已经是一个时代的转折点。所以在那前后，我们就开始有意识地加大对硬科技的布局了。

2018 年，华为事件后，我们的认知就更加清晰了，也完成对硬科技的整体转向。

2019 年 1 月，在基石资本黄山年会上，为了总结全球地缘政治形势的变化，我引用了一句歌词，作为演讲的开篇：" 爱人的心是玻璃做的，既已破碎了，就难以再愈合。" 这也是我们投资发生了变化和转向。

所以，从大国博弈的角度，我们如何认识长鑫所在的半导体行业呢？

当时在投决会上，我给大家读了 2017 年 1 月美国总统科技顾问委员会给时任美国总统奥巴马的公开报告中的一些话。

首先，半导体是支撑现代经济、国防和网络安全的关键基础技术。一个极具竞争力的本土半导体产业对创新和安全至关重要。

其次，全球半导体市场从来就不是一个完全自由的市场，市场力量发挥着核心且关键的作用。但仅依靠现有市场力量，尤其是面对其他国家大规模产业政策竞争时，是不可能实现最优发展结果的。

因此，政府应制定策略保持国家领先。对内，改善本土半导体产业环境，在人才、基础研发、税收和项目审批等方面提供支持；政府、产业界和学术界通力合作，加速前沿创新。对外，主张美国联合盟友，通过投资审查、出口管制等方式，应对中国半导体产业发展带来的挑战。

从上面角度就能清晰地意识到，半导体投资的底层逻辑是什么：大国博弈、科技封锁，将进一步迫使中国在所有科技领域谋求自主可控，进一步迫使中国以举国之力解决创新问题。同时，当一项投资契合科技进步趋势和政策引导的双重影响时，其估值亦将脱离传统财务模型。

当时长鑫的技术与三星、SK 海力士相比，显然还有很大差距，而且回报周期看起来非常漫长，并不是受多数投资机构所喜爱的那类项目。但是我们的逻辑是完全不同的，技术代差、产业断点、体系缺口，既是需要追赶的差距，更是巨大的市场空间与回报空间。

用一句话总结硬科技的投资逻辑，就是投资于每个时代的 " 饥渴与焦虑 "。长鑫科技，正是这个时代最鲜明的 " 饥渴与焦虑 "。存储芯片既是第三次工业革命中国半导体未竟之业，也是第四次工业革命不可或缺的基础底座，更是大国博弈背景下必须牢牢掌握的关键性环节，这才是其投资的核心价值所在。特别是随着人工智能时代来临，存储与计算的关系正在被重新定义。作为支撑算力提升与大规模数据处理的关键载体，DRAM 的产业价值还在持续放大。

第二，对产业的认识：从产业发展的角度来看，产业链核心企业的带动作用是巨大的，因此价值也是巨大的。我们要投资核心赛道和龙头企业。

如果复盘科技产业的发展史，你会发现，能支撑起全球科技高地的产业是非常少的，只有汽车、半导体、计算机和互联网等寥寥几种，而中国台湾和韩国主要都是靠半导体。

半导体细分领域中，DRAM 又是非常重要且我们还是空白的领域。根据世界半导体贸易统计协会（WSTS）统计，2025 年全球集成电路市场规模为 7009 亿美元，其中 DRAM 市场规模为 1505 亿美元，占比为 21.5%。

因此，中国 DRAM 行业需要也能够孕育出千亿元乃至万亿元市值的企业。韩国半导体产业的核心就是三星和 SK 海力士两大企业，两者合计占韩国股市总市值的半壁江山。

第三，对企业的认知：成长性与估值是投资最重要的指标，成长性可以对抗经济与市场的不确定性，而估值决定有无超额收益。对于成长性，企业的长期成长来自高层对管理问题的深刻认知，来自企业家精神；对于估值，安全边际大于收益。资本市场的非理性繁荣是额外的礼物，安全边际才是真正理解复利的力量。有安全边际的企业值得下重仓。

什么是企业家精神？一是勤奋、执着、不屈不挠；二是能打破常规、颠覆规则，有冒险精神；三是有抱负和胸怀：抱负是指事业导向、有产业理想的，而不是金钱导向的；胸怀是指明白做企业是齐创共享的。

基石资本投资的大部分企业家，能把企业做起来，肯定都具备前两点。例如，长鑫科技和兆易创新两家企业的创始人、实控人朱一明，他能把兆易创新从无到有、做成一个千亿元市值的企业，已经充分证明了自己。

但是具备抱负和胸怀的企业家凤毛麟角，朱一明就是极少数之一。他在创业成功之后，没有躺在功劳簿上，而是敢于接受更大的挑战，去攻克产业链更难、更重要、更关键的环节，去做一个可能到万亿元市值的公司，这是他的抱负。近日，根据长鑫科技招股书，他将所持长鑫科技近半股份用于员工激励，这是他的胸怀。这样的胸怀，甚至比这样的抱负更加罕见。

而从安全边际的角度，长鑫科技的重要性、稀缺性和实际的运营状态，决定了其具有非常高的安全边际，是值得我们重仓的企业。

当前 AI 产业实体发展不存在泡沫

投资者要平衡好企业估值与长期成长性

中国基金报：市场也有投资者担心长鑫科技关注度过高，股价和估值上如果表现过度，可能出现" 上市即巅峰 " 的情况；也有声音希望市场能温和理性交易。您对长鑫上市初期的市场表现有何期许？

张维：资本市场是一套复杂的运行体系，行业周期、企业基本面、赛道成长空间、交易情绪、全球科技竞争格局等多重变量，都会影响股价走势。

我一直持这样的观点：当前 AI 产业实体发展不存在泡沫，但二级市场难免阶段性出现非理性繁荣。对投资者而言，核心是平衡好企业估值与长期成长性，二者匹配才是投资关键。

长鑫科技的成功上市

对中国硬科技产业有很大激励作用

中国基金报：长鑫科技上市，对中国资本市场和硬科技产业的意义是什么？

张维：从全球主要市场的前十大市值股票来看，在二十世纪八九十年代，美国、日本等主要发达经济体前十大市值企业主要涉及石油、汽车、石化、银行、电力等行业，但今天我们可以看到，全球市场尤其是美国市场，前十大市值企业转变为以英伟达、谷歌、特斯拉、亚马逊、苹果等为代表的科技企业。

放眼全球资本市场，对比中美两国市值格局不难发现：当前 A 股市值前十企业中，虽已涌现出宁德时代、工业富联等优质科技标的，但整体仍以工商银行、建设银行、中国石油、贵州茅台等金融、能源、消费领域传统企业为主。

在此背景下，长鑫科技、长江存储这类顶尖硬科技企业登陆资本市场后，预计将迅速跻身 A 股市值前十行列。

长鑫科技的上市，有着多重深远价值：它将重塑 A 股头部市值结构，推动硬科技企业站上资本市场核心舞台，全面提振国内硬科技产业的发展信心；对我国实体经济转型升级、实现高水平科技自立自强同样具备里程碑意义，也是基石资本长期深耕硬科技赛道、助力国家创新创业战略落地的重要成果。

与此同时，长鑫科技的成功上市，也将形成强大的示范效应，激励广大硬科技创业者坚守主业、潜心钻研，持续向关键核心技术领域发起攻坚。

一波罕见的超级回报

本土人民币基金的 " 正名之战 "

中国基金报：早期美元基金通过投资互联网企业获得很高回报，而通过长鑫科技的上市和基石资本的回报情况，我们看到人民币基金正迎来一波罕见的超级回报，您如何看待这一行业现象？

张维：中国风险投资模式最早源自海外，在二十世纪九十年代的发展早期，市场基本由美元资本主导。这类机构从美国市场募集资金，投资中国本土创业企业，待企业发展成熟后推动其赴美上市，最终依托美国资本市场完成退出闭环。

伴随中国经济稳步增长、产业体系持续升级，叠加中小板、创业板等国内多层次资本市场不断健全，本土人民币基金迎来快速发展期，并逐步与国内实体经济、特色产业深度融合。

回顾行业发展，早期美元基金多聚焦复刻美国商业模式的互联网、移动互联网项目，凭借这一投资路径收获了丰厚的财务回报。而在中小板、创业板、科创板相继落地后，人民币基金找准定位，深度扎根中国制造与硬科技赛道。

长鑫科技的成功上市，堪称本土人民币基金的一场 " 正名之战 "。这一案例充分证明：立足本土产业沃土，坚守产业深耕逻辑，陪伴具备实干精神与创新魄力的企业家共同成长，人民币基金完全能够穿越经济与行业周期，创造出比肩甚至超越美元基金的投资回报。

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