雪崩时，没有一片雪花是无辜的。

短短八年时间，从郑州街头的一家社区门店，到港股上市的 " 万店巨头 "，锅圈曾是中国餐饮赛道的神话。

然而，这一神话正在遭遇资本市场的严厉拷问。锅圈股价从 4 月高位 4.75 港元一路下挫，到 6 月 25 日盘中一度跌至 1.65 港元，再到 7 月 30 日收于 2.03 港元——短短不到四个月时间遭遇腰斩，总市值从 2026 年 4 月初的 130 亿港元缩水至 55 亿港元左右。

更刺眼的是，这场 " 雪崩 " 恰恰发生在公司业绩最亮眼的时刻：2025 年营收 78.10 亿元，同比增长 20.7%；净利润 4.54 亿元，同比大涨 88.2%。2026 年第一季度收入约 22 亿至 23 亿元，同比增长 31.3% 至 37.2%；核心经营利润约 1.85 亿至 2.05 亿元，同比增长 45.3% 至 61%。

" 业绩翻倍、股价腰斩 " 的强烈反差，将锅圈高速扩张下掩藏的隐忧，全部摆上了台面。

雪崩的起点，是锅圈 4 月 15 日发布的大股东减持公告。

公告显示，锅圈控股股东之一 " 锅小圈企管 "（杨明超关联主体）通过大宗交易，以每股 3.8 港元、较前收盘价折价 11.8% 的价格，出售 1.245 亿股，占总股本 4.74%，一次性套现约 4.73 亿港元。减持完成后，一致行动人表决权从 49.39% 降至 44.66%，但仍保持控股地位，所有控股股东同时承诺 180 天内不再减持。

随后，市场便用脚投票。公告次日（4 月 16 日），锅圈股价暴跌超 19%，17 日再度暴跌超 10%；此后一路下行，6 月 25 日一度跌至 1.65 港元。

市场普遍猜测，杨明超此次套现，将很大一部分资金投向了自己掌控的其他业务板块——重整宋河酒业、推进澄明食品百亿园区建设、扩张华鼎冷链网络。

如果说减持只是股价暴跌的 " 导火索 "，那么财报中暗藏的 " 财务风险 " 或许才是资金出逃的根本原因。

财报显示，2025 年，锅圈实现净利润 4.33 亿元，同比大增 87.76%；但同期现金及银行存款从年初的 21.25 亿元降至 13.49 亿元，降幅达 36.5%。

与此同时，公司的贸易应收款项从 2024 年末的 2.34 亿元激增至 4.25 亿元，同比大涨 82%，应收账款周转天数从 8.01 天拉长到 15.18 天，几乎翻倍。

对于锅圈的高周转食材零售生意来说，" 账期变慢 " 无疑是个危险的信号——它意味着总部在向加盟商压货，账面收入不等于真金白银的回流。

另一个被忽视的细节是：2025 年上半年，锅圈经营性现金流一度转为负数，净流出 2900 万元；但管理层依然决定派发 1.9 亿元中期股息，全年股东回报高达 5.7 亿元。

股价暴跌的同时，锅圈的食品安全隐患也成为舆论关注的话题。

随着门店规模突破万家，锅圈的食品安全投诉呈现明显上升趋势。黑猫投诉平台数据显示，截至 2026 年 4 月中旬，涉及锅圈食汇的投诉已达 617 条，其中近七成与食品安全直接相关。

更让消费者不满的是，锅圈处理食品安全问题的态度。针对此前的杭州变质老豆腐事件，锅圈公关部回应称，涉事豆腐属于 " 授权允许门店自行采购并销售的商品品类 "，根据合同约定，自采商品的所有责任都由加盟门店自行承担。

这种 " 切割式回应 " 暴露了锅圈加盟模式的最大痛点：99.9% 的门店都是加盟店，自营门店仅 12 家，锅圈的营收主要依靠向加盟商销售食材实现，品牌方赚了加盟费和供货的钱，出事了却把责任全部推给加盟商。

锅圈并非没有意识到品控风险，在此前发布的年报中，锅圈明确将 " 未能维持有效的产品质量监控制度 " 列为首要风险之一。

目前，锅圈自有工厂自产比例仅约 20% — 25%，绝大部分产品依赖外部采购，上游议价能力受限，品控难度远超想象。

锅圈能在不到十年时间开出一万多家门店，主要依赖 " 轻资产加盟 " 模式。

从门店数据来看，2025 年全年净增门店 1416 家，仅第四季度就新增 805 家。截至 2026 年一季度，锅圈的门店总数达 11758 家，较 2025 年同期净增加 1637 家。

锅圈 2026 年定下的激进目标是，全年净增门店超 2900 家，冲击 14500 家规模。

与此同时，锅圈 2026 年计划推进 " 四店齐发（社区大店、乡镇大店、小炒店、露营店）" 战略，试图从火锅烧烤向全时段社区餐饮零售延伸，并放出豪言：" 具备了把门店扩至 2 万家的能力 "。

然而，扩张越快，关店越猛。

窄门餐眼数据显示，仅 2025 年一季度，锅圈关闭门店超 1600 家。单店前期投入 20 万至 30 万元，日均客流被新店分流后，多数门店营收不足 3000 元，难以覆盖房租、人工成本，大批中小加盟商陷入持续亏损。与此同时，平台 9.9 元、19.9 元低价引流套餐，全部由门店承担损耗，进一步压缩加盟商微薄利润。

锅圈在年报风险提示中也承认：" 加盟店的业绩对公司的经营业绩产生重大影响，公司无法控制及可能无法有效监察加盟店的运营或维持与加盟商的现有关系，且公司过去的收入增长很大程度上依赖门店网络的快速扩张，公司无法保证在未来维持门店网络或成功实行扩张计划。"

站在股价腰斩的时间点回望，锅圈的问题本质上是 " 高速扩张后遗症 " 的总清算。

为了做大规模抢占市场，锅圈依靠加盟模式快速跑马圈地，做成了万店规模，也收获了资本的高光时刻。但在快速扩张的过程中，品控管控、加盟商利益平衡、现金流质量这些基础问题没有同步解决。

当大股东大举减持成为导火索，所有矛盾集中爆发，进而带来了股价雪崩。

资本市场终究是理性的。股价反映的不仅是过去的业绩，更是未来的预期。锅圈能否真正走出困局，重新获得市场的信任，答案不在 2026 年要开的 3000 家新店里，而在它能否回答一个最基本的问题：万店之后，锅圈到底是一家餐饮零售公司，还是一家靠加盟商输血的供应链中间商？

这个问题的答案，将决定下一个十年，锅圈是成为中国的 " 社区餐饮零售基础设施 "，还是沦为又一个被规模反噬的加盟连锁标本。