今年上半年，AI 叙事如日中天，资金疯狂涌入算力、大模型、光模块等赛道，传统消费股等一众 " 老登股 " 坐上了冷板凳。

然而，下半年，画风突转。

七月，AI 资产集体下挫，传统消费股反而成了资金的避风港。

美股市场也不例外，7 月纳斯达克综合指数累跌 3.2%，创下今年 3 月以来最差单月表现，真正的顶级 " 老登股 " 可口可乐，却在此时创下历史新高。

今年以来，可口可乐年内累计上涨超 20%，而同期标普 500 指数仅上涨 8.3%。

一支卖了上百年的糖水，在技术革命的浪潮中，就这样打败了代码。

这样的故事，实际上一直在发生。

01

先说可口可乐业绩炸裂的直接原因，主要是公司超预期的财报。

二季度，可口可乐当季营收 133.80 亿美元，同比增长 7%，超出市场预期的 131.7 亿美元；净利润 44.38 亿美元，同比增长 17%。

整个上半年，可口可乐累计净营业收入 259 亿美元，同比增长 9%，为历史同期新高。

基于二季度表现，公司上调了全年三项业绩指引。

但如果仅仅把这次新高归结为一份好财报，或许会错过很多。

实际上，不止今年，过去五年以来，可口可乐累计涨幅已超过 80%，其中，还包括 FAANG 为代表的科技股遭遇大幅抛售的 2022 年。

在彼时市场最动荡的第二季度，可口可乐逆势上涨 2.22%，年内累计涨幅一度超过 11%。

将时间再拉长一点，从 2006 年到 2026 年，可口可乐的股价从大约 12 美元涨到了接近 90 美元，翻了将近十倍。

这个涨幅放在华尔街远远算不上炸裂，毕竟特斯拉可以两年翻十倍，英伟达可以一年翻五倍。

但，可口可乐的十倍涨幅和这些公司完全不同。

这股价翻倍的这二十年里，你不需要关注技术如何颠覆或者管理层搞出了什么大新闻，甚至都不需要天天盯盘，为此焦虑不安。

哪怕 2020 年疫情，全球餐饮渠道几近停摆，可口可乐的业绩也曾短暂承压，但第二年就恢复了增长。

甚至，过去五十年里，可口可乐的全球销量只有一年出现过下滑。

而从 1919 年上市至今，可口可乐已经躲过了至少五次全球公认的经济衰退。

表面上来看，可口可乐长盛不衰的底层逻辑，无非是品牌护城河、全球分销网络、轻资产高利润的商业模式。

这些因素，重要，也不重要。

要理解可口可乐的持续长牛，绕不开一个名字——沃伦 · 巴菲特。

1987 年，百事挑起了可乐装瓶商之间的矛盾，导致可口可乐的股价比较低迷。

也是这一年的 10 月 19 日，" 黑色星期一 " 爆发，道指当日暴跌 22.6%，可口可乐的股价单日暴跌 20%。

这一年，可口可乐的股价从约 53 美元一路跌至 29 美元附近，并在此范围反复震荡。

巴菲特正式看中了这个机会，自 1988 年起，他开始买入可口可乐，并于此后七年持续加仓，最终持有 4 亿股，至今一股未卖。

他在《1994 年致伯克希尔股东信》中明确提到，可口可乐的持仓总成本约 12.99 亿美元。

经 1990 年、1996 年两次 2 比 1 拆股后，每股成本约 3.25 美元。

而当前可口可乐股价在 80 美元以上，也就是说，仅靠股价变动，巴菲特就赚取了约 25 倍的收益。

令人惊叹的，还不止于此。

自 1963 年以来，可口可乐每年上调分红，从未中断。

1994 年，伯克希尔从可口可乐收到分红约 7500 万美元，2022 年，这个数字涨到 7.04 亿美元。

按每股年化分红约 1.94 美元计算，2025 年伯克希尔可获得约 7.76 亿美元的现金分红。

从 1994 年至今，伯克希尔收到的可口可乐累计分红总额估计超过 100 亿美元。

也就是说，除了股价上涨外，光靠拿分红，巴菲特已经赚取了近 10 倍以上的收益，综合下来，总盈利超过 30 倍。

除了利润和分红，可口可乐历史最大回撤不到 70%，而科技巨头的最大回撤能够超过 90%。

英伟达 2002 年暴跌 90%，亚马逊 2000 年暴跌 94%，这意味着即便不加杠杆，账户也所剩无几。

尽管这些科技巨头最后都涨了回来，但可口可乐从 1998 年高点修复用了 11 年，而纳斯达克 100 在 2000 年互联网泡沫中最大 82.9% 的回撤，用了 15 年才重回高点。

这也就是说，选择高弹性的科技股意味着更深的跌幅，还要忍受更长的等待。

2026 年 5 月的伯克希尔股东大会上，有人问及可口可乐，巴菲特的回答一如既往，他不会出售任何股份。

他的继任者格雷格 · 阿贝尔在首封股东信中，也将可口可乐明确定义为伯克希尔的 " 核心持股 " 之一，表示这是 " 充分了解、高度认可其管理层，并预期将在数十年内持续复利增长 "。

这才是老登股的真正意义所在。

02

说到底，" 老登股 "，其实并没有一个真正的定义，更像是一种情绪。

它代表了低波动、低增长、低想象力，在资本市场语境里，几乎是落后生产力的代表。

银行、白酒、煤炭、地产这些曾经辉煌的传统蓝筹，如今统统被戏称为 " 老登股 "，连腾讯都一度被划入了 " 老登 " 阵营。

但在 AI、半导体等等 " 小登 " 高弹性科技成长股动辄翻倍暴涨和断崖暴跌之时，那些被嫌弃的 " 老登 "，可能才是穿越周期的真正赢家。

但问题在于，大多数人总是高估短期变化的影响力，而低估长期不变的价值。

回看 2000 年，那一年的 3 月 10 日，纳斯达克指数触及 5048 点的历史峰值，彼时的市场情绪已经几近疯狂。

互联网公司股价一飞冲天，科技股的估值体系彻底失控，纳斯达克的 PE（TTM）从 35 至 40 倍被推高到 190 至 200 倍。

资金像潮水一样涌向互联网赛道，形成了强烈的虹吸效应。

传统行业被彻底抛弃，标普 500 必需消费指数在 1998 年初到 2000 年 3 月这段时间里累计下跌了 31.25%，消费龙头的估值被压缩到 16 至 19 倍。

彼时美股市场上流行的叙事是，互联网将颠覆一切，卖糖水、卖牙膏、卖香烟的 " 老登 " 们迟早要成为历史。

这样的叙事，和如今极为相似。

但实际是，无论科技如何改变世界，人总要喝水、总要消费。

2000 年 3 月，泡沫破裂，纳斯达克开启了长达两年半的深度回调，到 2002 年 10 月见底时，累计跌幅高达 77.42%。

而与此同时，那些被嫌弃的 " 老登股 " 却在悄悄上涨。

从 2000 年 3 月到 2002 年 5 月，标普必需消费指数逆势上涨了 62.18%。

落实到个股层面，数据更加惊人。

从 2000 年 3 月到 2003 年底，奥驰亚（菲利普莫里斯）涨了 260%，宝洁涨了 100%，好时涨了 107%，沃尔玛、可口可乐同样股价飙涨。

实际上，在《投资者的未来》一书中，西格尔教授统计了 1957 年至 2003 年美国股市回报率最高的 20 只股票，其中有 11 家来自快速消费品行业，6 家来自医药行业，比例高达 85%。

在 1992 年至 2017 年的经济衰退周期中，日本股市回报率最高的 20 只股票中也有 8 只来自消费行业。

由此可以看出，消费股的涨幅或许不如科技股在某些年份那样耀眼，但最珍贵的，反而是其持续性、稳定性和确定性。

不过，这也并非意味着，所有消费企业都能穿越周期。

相较于国内消费龙头，美股消费龙头显然有着巨大的优势。

在商业模式上，美股消费龙头普遍具备更强的全球化能力和品牌溢价。

以可口可乐为例，可口可乐面对的消费市场全球分散且相对稳定，且可口可乐已经占据全球约 48% 的饮料市场份额，这样也就意味着，它的业绩增长来自量价齐升和产品创新，不太依赖单一经济体的宏观周期。

而 A 股消费龙头更多依赖本土市场，全球化程度相对有限。

以中国的白酒和消费行业为例，过去几年承受的是多重压力的叠加，如宏观经济增速换挡、居民消费信心不足、政商务消费场景萎缩等等。

这也就导致，白酒行业总量从 2016 年的 1358 万千升降至 2025 年的 355 万千升，量缩趋势明显。

这样的缩量背后，是整个消费生态的转变。

其次，可口可乐的股东回报机制非常成熟，64 年连续提高分红，意味着管理层对资本配置有严格纪律。

而 A 股消费企业的分红文化虽然在改善，但投资者对分红持续的信心远不如对可口可乐那样坚定。

也是因此，在估值层面，美股消费龙头整体拥有较高估值。

截至 2026 年 7 月 31 日，东吴证券统计的 18 家美股消费公司 FY2026E 市盈率平均约 27 倍、中位数约 23 倍。

而 A 股消费板块经过持续调整后，平均估值已回落至 20.5 倍，部分龙头甚至跌至 10 至 15 倍。

这样的差距背后，也展现了 A 股的 " 老登股 " 所承受资金面的结构性压力。

当半导体赛道暴涨之时，增量资金几乎全部涌向科技赛道，消费板块不仅没有增量资金进入，存量资金还在不断被抽走，也就导致越跌越没人买、越没人买越跌。

相比可口可乐，国内的消费龙头还在消化库存、修复信心、等待宏观拐点。

距离可口可乐，还有很远。

03  结语

" 硅基 " 的尽头是 " 碳基 "。

AI 改变世界，芯片重塑产业，但在技术革命的洪流中，普通人所需要的不过是穿衣吃饭。

这些如今的老登，可能是曾经的茅，也有可能是未来的可口可乐。

目前，国内的消费行业还远没有到可口可乐那样的境地。

但如今，不少消费板块估值已经跌到十年新低，机构持仓也逐渐降到冰点，而龙头企业的业绩正在逐渐出现拐点，消费企业最坏的时刻可能正在过去。

具备属于自己的品牌及渠道壁垒的消费龙头，或许将迎来转折。（全文完）

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