作者 | 汤安迪

编辑 | 周欢

宇树科技你申购了没？发行价 150.80 元，募资 60.99 亿元。已经有人算出，中签能赚大几万元！

整个市场都在复述同一个数字：2025 年，宇树人形机器人出货超 5,500 台，全球第一，断层领先。

这 5,500 台，到底卖给谁了？

77% 卖给了实验室

最近宇树的友商云深处，引用了数据：77% 卖给了实验室。

云深处在回复里直接引用了宇树自己的问询回复文件：

宇树人形机器人报告期内的累计收入构成，科研教育，约 77%；商业消费，约 15%；行业应用，约 8%。

宇树卖得风生水起的 5,500 台人形机器人，接近八成进了高校、科研院所和实验室，一成半进了展厅、商场和发烧友的车库。

真正进工厂、进电站、进物流干活的，不到一成。

机器人离干活还很远。

云深处回复里引用 IDC 的数据：2025 年全球人形机器人出货量中，文娱商演、科研教育、数据采集、导览导购四大场景合计占比接近 90%，工业制造场景占比仅约 9%。

也就是说，2025 年全世界卖出去的人形机器人，十台里有九台，买家是学校、舞台和展厅。

不是工厂。

还有一个细节，藏在今年 3 月宇树自己的问询函里。

上交所当时问了一个很刁钻的问题，银河通用作为同行业公司，为什么要向宇树采购？

采购金额还明显上升，必要性、合理性在哪？

同行买同行的产品，买回去做什么，拆开来研究，还是当数据采集的耗材。

" 出货量 " 这个词，在 2025 年的人形机器人行业，含金量不太确定。

它衡量的是实验室的采购预算，不是产业的真金白银。

云深处的大实话

云深处，这家上周刚交出 IPO 首轮问询回复的杭州公司。

它的数字难看多了：DR 系列人形机器人，2024 年收入 117.11 万元，2025 年 82.30 万元，两年合计销量：4 台。

4 台。很多人都在笑这个数字。

云深处在回复里的辩护，翻译过来就一句话：我不做展厅机。

逻辑是，科研教育、文娱表演、迎宾导览这些 " 现阶段商业化较为成熟的场景 "，出货量当然高。但云深处聚焦的是电力作业、应急消防、工业生产，准入门槛高、验证周期长、客户决策机制复杂。

一个要在变电站里顶着电磁干扰干活的人形机器人，和一个在商场里跳舞的，本来就不是一个物种。

它对行业技术瓶颈，是这么看的：

" 具身智能大模型是制约人形机器人在非结构化真实环境实现大规模落地的全行业共性技术瓶颈……现有技术水平客观上不足以支撑人形机器人在复杂多变的真实作业场景中具备足够的任务泛化能力与运行鲁棒性。"

" 截至报告期末，相关技术尚未大规模应用于人形机器人产品。"

云深处认为，自己的旗舰人形产品还没装上 " 大脑 "，而且这个瓶颈是全行业的。不是它一家不行，是在座的各位都不行。

它确实有说这话的底气。电力巡检市占率 85%，消防领域超 90%，绝影 X 单价 28.75 万、毛利率 54%，2025 年净利润 2,868 万，它是整个具身智能赛道里，极少数不靠人形故事也在赚钱的公司。

云深处的基本盘，事靠着四足机器人机器狗干活，撑起来的。

四足机器人这么快

就遇见夕阳？

云深处的问询回复里，有一张它自己测算的募投达产后收入结构表：

四足机器人收入占比，从 73.33% 降到 31.22%。

人形机器人收入占比，从 0.24%，拉到 29.29%。

两年卖 4 台、产线还在组建中的人形业务，在它的官方测算里，要撑起达产后近三成的收入。

而那个 " 达产年收入 30 亿 " 的目标对面，摆的是截至 2026 年 5 月末仅 2.35 亿的在手订单。

8% 的订单，撑 100% 的野心。

25 亿募资里最大的项目：11.69 亿投向 " 具身算法及模型研发 "，设备购置费 3.29 亿，其中 95% 以上是算力卡。

一家机器人公司 IPO，最大单笔硬件采购是显卡。

大家现在愿意给机器人的想象力定价，不给毛利率 54% 的机器狗定价。

这是云深处的配方，或许拆开任何一家具身智能 IPO，都是同一个结构：用 B 端基本盘拿上市资格，用人形故事定估值上限。

小结

宇树今天申购，61 亿募资落袋，大概率又是开盘暴涨的一天。这没问题，宇树配得上中国机器人公司里最成功的一个。

云深处难堪的 4 台，和它那句 " 全行业都不行 " 的判断。这个行业现在缺的，不是下一个出货量冠军。

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