（来源：迪哥看财经 投资者私享会）

摩尔线程 2026 年半年报出来了，数据确实能打。

营收 17.36 亿，同比涨了 147%，半年就把去年全年（15.06 亿）干超了。更扎眼的是利润端——归母净亏损只剩 1,156 万，收窄了 95.73%，Q1 单季还赚了 2,936 万。

国产 GPU 第一次让人觉得，盈利可能真的不远了。

但好看的数据背后，有几个地方值得多看两眼。

01 扣非还亏 1.5 亿，" 接近盈亏平衡 " 要打折听

归母净利润亏 1,156 万，扣非之后是 1.51 亿。差了将近 1.4 亿，主要靠投资收益和其他综合收益补的。

什么意思呢，报告上写的 " 接近盈亏平衡 "，有一部分是非经常性项目撑的。把这块拿掉，上半年实际经营还在亏 1.5 亿。

不过话说回来，去年同期亏得比这多多了，收窄的趋势是真的。方向对了，速度的问题。

02 现金流 -21.69 亿，钱主要砸进了备货

这个数有点扎眼。经营性现金流 -21.69 亿，同比恶化了 86%。

公司每赚 1 块钱收入，经营层面要流出 2 块多现金。账上货币资金从 91.76 亿掉到 64.92 亿，少了 26.84 亿。

钱去哪了？大头是存货。35.5 亿存货，相当于半年营收的两倍。量产爬坡期大规模备货，逻辑上说得通——但备的货最后能不能变成收入，这是后面要重点跟的。

按现在的消耗速度，现金储备大概还能撑一年半。不紧急，但得盯着。

毛利率掉了 12 个点，从 69.1% 掉到 56.95%，但别慌，

听着吓人，但放在量产爬坡的背景下其实正常——产品从早期高毛利小批量，转向给互联网和运营商客户规模化供货，议价权变了，量大利薄是必然的。

寒武纪同期毛利率 55.3%，摩尔线程还高一点，没出圈。

03 全功能 GPU，这才是摩尔线程真正的底牌

研发费用 7.69 亿，费用率 44.3%。对比寒武纪的 11.7%，高出好几倍。

为什么砸这么多？因为全功能 GPU 这条路，本身就更难走。

但这也正是它最值钱的地方。寒武纪做 AI 推理训练，海光偏超算，昇腾生态封闭——摩尔线程是唯一能在同一颗芯片上同时跑 AI 训练、3D 渲染和物理仿真的。

数字孪生、具身智能、自动驾驶，这些场景需要的不是单一算力，是融合算力。这个卡位，短期内真看不到第二家能做。

跟英伟达的差距，得客观看。

算力是对方的四分之一，制程差了两三代，生态差五倍。

差距确实大。但考虑到 14nm 的工艺限制和实体清单的外部约束，能做到这个水平，追赶速度不算慢。真正该盯的是下一代 " 花港 " 架构能把差距缩到多少，以及 MUSA 生态什么时候能破 100 万开发者。

04 估值到底贵不贵？算笔账

海光信息 PS 是 53.8 倍，摩尔线程 143.8 倍，快赶上三倍了。

这个估值水平意味着什么？市场已经把未来好几年的高增长都算进去了。

高估值本身不是问题，只要跑得够快，时间会消化掉。怕就怕哪天增速掉一档，预期差就出来了。

假设全年营收 45 亿（下半年加速），动态 PS 大概 62 倍，还是比海光高，但差距在收窄。要是 38 亿（下半年持平），74 倍，偏高。32 亿的话，88 倍，就比较难受了。

三种情况算下来都不便宜，但只要增速撑住，高估值会被慢慢消化。核心还是看下半年能不能继续跑。

总之，摩尔线程这半年，进步是实打实的：营收爆发验证了产品有市场，亏损收窄说明规模效应在起作用，夸娥集群部署意味着从芯片公司向 AI 基础设施公司迈出了实质性的一步。

当然，扣非还在亏、现金流大额流出、估值拉得很满。

但卡位是真的好。全功能 GPU 这条路，国内就它一家在走，而且走得不算慢。

国产 GPU 里能同时讲清楚 " 技术壁垒 " 和 " 商业化落地 " 的公司不多，摩尔线程算一个。剩下的就是看执行了。

下半年盯几个事就行：Q3 能不能重回盈利、现金流有没有改善、存货转不转得动、花港架构什么进展。其他的，交给时间。

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