蓝鲸新闻 8 月 12 日讯（记者 何天骄）8 月 11 日，甘李药业（603087.SH）封板涨停。8 月 12 日延续涨势，截至收盘，甘李药业报 77.20 元，当日上涨 3.67%，振幅达 9.05%，成交量 3883 万股，换手率 6.92%，最新市值 461 亿元。自今年 5 月 27 日以来，甘李药业股价累计涨幅达 46%。甘李药业连续两日大涨与其宣布与意大利制药企业美纳里尼（Menarini）达成独家许可协议有关。

值得注意的是，就在合作公告发布 4 天前的 8 月 6 日，甘李刚公告董事长陈伟、董秘邹蓉等 7 名董监高计划于 8 月 31 日至 11 月 30 日期间各减持不超 12 万股（合计 84 万股，占总股本 0.14%），原因统一写着 " 偿还个人债务 "，股份来源均为股权激励。随着甘李药业近期股价持续上涨，" 高管借利好套现 " 的质疑声也没停过。

" 胰岛素龙头 " 加速向 " 代谢领域创新药企 " 转型

根据协议，甘李药业将自主研发的 GLP-1 受体激动剂（GLP-1RA）双周制剂博凡格鲁肽（GZR18）的超重或肥胖适应症在欧盟 27 国及英国、瑞士、挪威等 39 个欧洲国家和地区的开发及商业化独家权利授予美纳里尼。美纳里尼将支付 6200 万欧元不可退还首付款，研发、上市及销售里程碑款项累计最高可达 6.64 亿欧元，产品商业化后还将根据年度净销售额按最高双位数比例支付梯度特许权使用费。这笔潜在交易总额最高达 7.26 亿欧元（不含特许权使用费，合人民币约 58 亿元），是博凡格鲁肽迄今金额最高的对外授权交易，也是继拉美地区、印度、韩国后该产品达成的第四笔海外授权，也是金额最高的一笔。

" 我觉得这个事情对于 GLP-1 这个细分赛道以及公司来讲，都是一个好事情，这在昨天和今天的股价上其实也有印证。之前从胰岛素出海，然后到现在，GLP-1 的出海，而且这次合作是在欧洲，无论从产品还是从地域上都是一个新的拓展。" 一位业内人士向记者表示。

对于这笔交易，多家券商也迅速给出积极评价。平安证券 8 月 11 日发布研报维持 " 推荐 " 评级，指出博凡格鲁肽 " 每两周一次给药的机制相比传统 GLP-1RA 周制剂注射频次减少约 50%，有望提升患者用药依从性，助力患者长期体重管理 "，并调整 2026 — 2028 年盈利预测，预计归母净利润分别为 14.53 亿元、16.89 亿元、24.54 亿元。国金证券此前在医药周报中也指出，博凡格鲁肽 IIb 期头对头数据显示降糖减重双重效果优于司美格鲁肽，有望成为全球首款上市的 GLP-1RA 双周制剂。

具体到此次授权的产品，博凡格鲁肽的核心卖点是每两周注射一次，年注射次数从周制剂的 52 次降到 26 次，依从性差异化明确；中国 III 期 52 周最高减重 18.54%，美国 II 期 36 周减重 15.18%，数据逼近替尔泊肽但非头对头优效设计。权益切割上甘李也留了后手——只授肥胖适应症，2 型糖尿病、OSA（睡眠呼吸暂停）等其余适应症欧洲权益仍在手里，未来可自主开发或再授权，不被单笔合同锁死。

在业内看来，此次交易对甘李药业来说不止一笔钱，更是一种身份切换，在欧洲核心市场、单一适应症卖出 7 亿欧元级潜在总额，说明国产 GLP-1 双周制剂的机制差异化被西方老牌药企认可，甘李从 " 胰岛素仿创龙头 " 向 " 代谢领域全球创新药企 " 的转型叙事拿到关键背书。

此外，通过此次交易，甘李药业实现了风险外溢，固定成本转移。 欧洲药品管理局（EMA）多国申报、欧洲医生教育、各国报销谈判的重资产投入由美纳里尼来扛，甘李保留生产和部分临床协同，投资回报率明显优于自建欧洲团队。同时，甘李药业补充了现金流对冲主业压力。 2026 年一季度甘李制剂销量增 7.48%，但归母净利润同比大降 38.29%，国内胰岛素集采续标、价格压力仍在；6200 万欧元首付能直接补利润表和研发费用池。

但挑战与隐忧同样存在，在当下市场环境中，对于创新药企业而言，BD（商务拓展）不是终点，是另一段长跑的开始。首先，里程碑兑现链长，风险较多。从 EMA 申报、获批、各国医保再到销售爬坡，任一节点卡住，6.64 亿欧元就会打折甚至归零，财报里也不能按 7.26 亿全额确认收入。其次，双周制剂未证明 " 优效 "，现有对照替尔泊肽的 II 期存在开放标签偏差，仅证明 " 有效 + 打针少 "，没证明 " 比周制剂更好 "，欧洲医生处方切换还需要真实世界数据支撑。最后，国内竞争激烈，内卷严重，信达、恒瑞、华东医药等 GLP-1 减重管线密集推进，甘李国内新药上市申请节奏若慢于对手，会削弱 " 全球首款双周制剂 " 的窗口红利。

" 对于 BD 对外授权的一些风险和挑战，我觉得更多的是在行业层面上，后续里程碑的兑现以及最终的商业化情况如何，能够给公司贡献多大的收入体量，这些都要后续动态地去跟踪查看。" 业内人士表示。

高管敏感时间点 " 组团减持 " 引争议

相比此次合作未来的隐忧，当下高管减持带来的争议似乎更需要公司重视。就在利好发布前几天，董事长、董秘同列减持名单，高管减持窗口（8 月 31 日起）正好落在 BD 利好发酵、股价年内高位区间。

根据公告，甘李药业 7 人各持 52 万股、各减不超 12 万股（占个人持股 23%、占总股本 0.02%），合计 84 万股占比 0.14%，按这两天股价均价 74 元测算，整体套现约 5700 万元，人均 800 余万，对 461 亿元而言股份层面冲击极小，且来源是 2022 年限制性股票激励计划（授予价 17.35 元），" 还债 " 说法在规则内有合理性。

不过，减持金额信号意义大于金额意义，容易被解读为 " 管理层认为短期高点已现 "，并且，股权激励刚过锁定期就组团减持，叠加过去三年激励考核 " 精准踩线 " 的市场印象，投资者对公司的信任打折在所难免。一位投资者感叹：" 这不是‘老鼠仓式’违规减持，但是一道预期管理错题——真要还债，错开 BD 公告周或董事长不带头，市场完全会是另一种看法。"

在业内看来，甘李这波是 " 硬基本面利好 + 软公司治理瑕疵 " 的典型样本。一方面，7.26 亿欧元 BD 是真金白银的全球化进度条，首付款落袋、管线得到欧洲渠道方背书，对研发管线和估值中枢是实质抬升；另一方面，7 人组团减持金额不大、合规无碍，但踩在重磅利好前夜，牺牲的是管理层与二级市场的信任。当然，对投资者而言，区分 6200 万欧元确定性现金和 6.64 亿欧元里程碑画饼比讨论高管套现 800 万更重要，前者决定今年利润，后者决定三年后故事能不能圆。

" 总之，创新药出海的涨停很爽，但甘李真正要证明的是，博凡格鲁肽能在司美格鲁肽和替尔泊肽的欧洲主场，靠‘隔周一针’把医生处方抢过来。那一步走完，今天的高管减持争议才会被时间盖过去。" 前述投资者表示。

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