在社区餐饮这个持续增长的赛道里，像锅圈这样，能同时把线下网络、线上流量和供应链能力握在手里的玩家并不多见。

上半年，全国餐饮收入 28255 亿元，同比仅增 2.8%。商务部联合复旦大学的《2026 中国餐饮市场全景图》将这一阶段定义为 " 存量优化 "，消费者从 " 单次大额 " 转向 " 高频小额 "。

具体到社区生鲜这条赛道，灼识咨询预计 2026 年市场规模 2.1 万亿元，近六成消费发生在社区场景，前五大玩家市占率合计仅 7.3%。盘子够大，格局够散，但跑马圈地的阶段已经过去，纯靠开店数量已经无法形成差异化，真正能拉开差距的是供应链和产业端能力。

8 月 17 日，锅圈发布中期业绩报告，收入 39.47 亿元，同比增长 21.8%，核心经营利润 2.25 亿元，同比增长 18.3%，净利润 2.13 亿元，同比增长 12.1%。

在持续深化 " 社区央厨 " 战略下，锅圈正尝试兼顾门店规模扩张、单店质量提升以及新业务培育，并在此基础上进入线下、线上、食品产业协同驱动的新阶段。

01 三线协同，增长引擎正在多元化

先看线下基本盘。公告显示，开业满一年的老店上半年销售收入 25.82 亿元，同比增长 7.4%。据国家统计局数据，同期餐饮行业整体增速仅为 2.8%，锅圈老店销售收入在行业承压环境下保持正增长，意味着收入并非单纯依赖新店扩张堆砌，存量门店的产出能力已经得到验证。

大店模式升级是老店增长的重要支撑。上半年完成改造的门店达 684 家，SKU 从约 300 个扩充至 800 个，品类由火锅烧烤延伸至生鲜果蔬、鲜肉水产、面点及家常预制菜。火锅烧烤品类具有明显的季节性特征，秋冬旺、春夏淡，大店通过日常餐食品类填补春夏客流缺口，这是该模型的核心商业逻辑。公司在中报中明确，下半年新增门店仍将以大店模式为主。

增量门店的结构也在向乡镇倾斜。上半年乡镇门店净增 367 家，占全部净新增门店的近六成，总数达到 3377 家。乡镇市场 " 在家吃饭 " 的渗透率更高、复购更稳定，锅圈的供应链优势在县域市场更容易转化为价格与效率优势。

新场景也在拓展。96 家露营网点已投入运营，小炒新业态也在试点中，现有火锅烧烤供应链能力正逐步向户外聚餐等新场景延伸。

再看线上。中报显示，注册会员已达 8200 万，同比增长 63%，会员消费金额占比升至 73.2%，同比提升 12 个百分点。新用户仍在快速涌入，老用户的消费贡献同步提升，增长重心正从拉新驱动转向复购驱动。

抖音渠道 GMV 达 9.1 亿元，同比增长 97.2%，平台曝光量超 69.7 亿次，同比增幅达 117.8%，内容种草与本地生活业务将线上流量导入线下门店，线上引流与门店履约的协同持续深化。

锅圈农场则成为线上板块新的增长亮点。中报披露，其全渠道已付 GMV 达 2.4 亿元，同比增幅超过 600%。金枕榴莲果肉、虎皮榴莲千层蛋糕、北海熟海鸭咸蛋等产品陆续推出，没有一样是传统火锅食材，意味着锅圈正从正餐场景向水果、甜品、零食等更广泛 " 在家吃饭 " 场景延伸。

更关键的是线上爆款对线下的带动效应，据公司开放日披露，榴莲产品上线后，部分门店营业额提升约 15%，单日新增客流接近 30 人；到店自提海鸭蛋的用户中，超过八成会顺带购买其他商品。按当前增长节奏，农场全年 GMV 有望达到 5 至 6 亿元规模。

支撑线上线下扩张的，是不断深化的食品产业布局。中报显示，公司目前拥有 7 家自有食材生产工厂，覆盖调味料、丸滑及水产、牛肉等核心品类，海南儋州食品生产基地也在推进中。自建工厂配合 " 单品单厂 " 策略，以规模效应压低成本，同时保障品质稳定性。据公开资料，工厂到门店的周转时间压缩至 48 小时以内，背后是 21 个数字化中央仓与全国冷链网络的系统支撑。

自有产能同时为产品创新提供了快速响应能力。上半年共推出 139 个火锅烧烤类新 SKU，并拓展了 NFC 果汁、精酿啤酒、风味茶饮等新品类。新品类占比提升短期拉低了综合毛利率，从去年同期的 22.1% 微降至 21.5%，但环比 2025 年下半年的 21.2% 已企稳回升。

三条业务线之间已经形成协同。自有工厂研发的新品，先在锅圈农场和抖音渠道进行小范围测试，根据销售数据快速迭代，验证成熟后再铺向 1.2 万家线下门店。小炒业务的酱料可以复用现有工厂产能，农场爆款的高性价比同样来自供应链端的成本优势。

与过去主要靠新店贡献增量不同，当前老店店效提升、线上业务高速增长、新品类持续放量正共同驱动整体增长，增长来源更加多元，也越来越依赖存量资产的效率提升。

02 估值框架待切换，市场认知差仍在

从开店驱动到协同驱动，背后是商业模式的升级。过去市场看锅圈，看的是门店数量和开店速度，给的是火锅食材连锁零售的估值框架。

但当锅圈同时握有万店终端、8200 万会员和 7 家自有工厂，它的商业模式已经更接近 " 制贩零售一体化 " 的社区央厨平台，估值锚点也应该从 " 开店速度 " 转向 " 单店产出、会员价值和供应链效率 "。

这个切换不是概念，有三重支撑。单店产出稳步提升，意味着收入增长不再主要依赖门店数量扩张，而是来自存量资产效率改善，这是零售企业从扩张期进入深耕期的典型特征。8200 万会员贡献了 73.2% 的消费金额，相当于一笔没有体现在资产负债表上的用户资产。7 家自有工厂构成的供应链优势，让锅圈同时具备了食品制造企业的成本控制和产品创新能力。

从估值水平看，以 2026 年上半年净利润简单年化折算，当前股价对应 PE 约 10 倍。食品制造可比公司 PE 中枢多在 15 至 20 倍，社区零售在 12 至 18 倍，锅圈处于两个区间的下限。申万宏源、中金、国投证券、中信证券等多家机构维持买入或跑赢行业评级，目标价 4.8 至 5.68 港元，以当前约 1.89 港元股价计算，隐含上涨空间 150% 至 200%。

管理层也在用行动验证这个方向。上半年回购 8220 万股 H 股耗资 1.92 亿港元，拟派中期股息每股 0.0503 元，合计约 1.28 亿元，7 月批准 H 股股权激励计划。8 月 15 日盈利预告预计净利 1.8 亿至 2.1 亿元，最终实际 2.13 亿元略超区间上沿。

在社区餐饮这个持续增长的赛道里，能同时把线下网络、线上流量和供应链能力握在手里的玩家并不多见。锅圈正在把万店网络从规模优势变成生态优势，市场最终会重新认识这种价值。

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