2026 年的港交所门口，正在上演中国创新药史上最拥挤的一次排队。但比 " 多少人排队 " 更值得追问的是：排上队之后，资本市场凭什么记住你、相信你、为你出价？这篇文章尝试给出一个答案——品牌叙事，以及它背后一整套可以落地的战略方法。

一、 43 家 18A 药企排队港股——史上最挤的独木桥

截至 2026 年 6 月 17 日，港交所医疗保健行业排队 IPO 企业已达 91 家，其中 44 家为年内首次递表；医药生物公司超过 65 家，医疗设备与服务公司 26 家。而这 91 家中，通过 18A 章递表的未盈利生物科技公司 43 家，占比接近一半——益方生物、礼邦医药、麓鹏制药、先声再明、先为达……覆盖肿瘤、CGT、核药、多肽等几乎所有前沿方向。

把时间拨回 2018 年——那一年港交所推出第 18A 章，允许未有收入、未有利润的生物科技公司上市。八年过去，累计已有 86 家 18A 公司完成上市，走出了一条完整的 " 上升—巅峰—断崖—出清—复苏 " 曲线：2018-2021 年逐年升温，2021 年冲上 20 家的巅峰；2022 年急转直下，随后是漫长的三年低谷；与此同时，平均发行市值从 2018 年的 139.89 亿港元一路滑落到 2025 年的 42.08 亿港元——泡沫出清，肉眼可见。

18A 公司：IPO 家数 vs 平均发行市值（2018-2025）957208345139.9 亿 100.1 亿 42.1 亿 20182019202020212022202320242025IPO 家数（家）平均发行市值（亿港元）

数据来源：LiveReport，好麦德咨询整理制图

窗口确实重新打开了：2025 年港股 IPO 总募资 2869.1 亿港元，重返全球第一；而 2023、2024 两年医疗 IPO 募资之和才 150 亿港元，2026 年仅上半年医疗保健行业就募了 132.02 亿港元——半年干完了前两年几乎一年的活。这种非线性节奏，正是 43 家企业扎堆递表的时间动因。

但请注意第一个问题：这场排队潮不是繁荣信号，而是生存信号。65 家排队药企中，超过 50 家最新一期经营活动现金流净额为负。创新药研发遵循残酷的 " 三十规律 " ——平均 10 年周期、10 亿美元投入、成功上市概率不足 10%；一个 III 期临床就要烧掉几千万甚至上亿。对现金流告急的公司来说，递表不是冲锋号，是输血申请——不是在排队上市，而是在排队续命。

第二个值得关注的是：上市快慢与递表早晚无关，只与企业质地有关。港股放行逻辑不是先到先得，而是质量优先——真健康医疗（穿刺手术机器人市占率第一）首次递表仅半个月就通过聆讯；而药捷安康 -B 从递表到上市历时 1398 天，精锋医疗 -B1360 天。行业整体同样如此：2021 年巅峰期递表到上市平均只需 144 天，2022 年低谷期拉长到 310 天，2025 年更是达到 406 天（剔除极值后 353 天）。

18A 递表→上市平均时长（天）10216716814431024028140620182019202020212022202320242025 注：2025 年为 406 天，剔除极值后 353 天

数据来源：LiveReport，好麦德咨询整理制图

二、核心矛盾：从 " 讲故事 " 到 " 可投资资产 "

第一层变化是资本变脸。

2025 年港股药品及生物科技指数全年大涨 80.66%，超 50 只个股翻倍；但 2026 年 4 月中旬以来指数跌超 20%，23 只个股腰斩，派格生物医药跌超九成。冷热交替之间，二级市场的评判标准日趋务实：资本不再为 "PPT 管线 " 买单。信达生物 CFO 由飞的判断一针见血—— " 资本市场将从追逐 ' 故事 ' 回归到审视 ' 基本面 '"。上一轮周期最惨烈的教训也在这里：一级市场越火热、估值被故事推得越高，IPO 破发越狠，上市前投资者血本无归，再反向传导压垮一级——讲故事推高估值，反而成了 IPO 的毒药。

第二层变化，是同一条队伍里站着两种完全不同的公司。一边是 " 现金牛 " 神基制药：2024 年由康桥资本和阿布扎比主权基金穆巴达拉以 6.8 亿美元收购优时比在华成熟产品而来，成立不到两年，2025 年收入 13.2 亿元、利润 1.53 亿元、毛利率 60.2% ——它不是靠讲故事上市的，是靠卖药卖到盈利才上市的。另一边是 " 烧钱机器 " 岸迈生物：2015 年成立至今无产品获批，靠 BD 输血，募资全部投管线；麓鹏制药的洛布替尼虽已提交 NDA，但 2025 年净亏损 2.07 亿元、账面现金仅 6670 万元。

两种公司之间的分水岭在哪里？看信达生物—— 18A 制度实施以来首家完成 Biotech → Biopharma →蓝筹跨越的创新药企。它被纳入恒生指数，成为第 89 家恒指成份股；商业化产品达 17 款，2025 年 Q3 产品收入超 33 亿元、同比增长约 40%，首次实现 Non-IFRS 净利润与 EBITDA 持平，年收入即将破百亿。中金测算，纳入恒指将带来至少 3-4 亿美元的被动配置资金——指数基金、养老基金、主权基金 " 被迫 " 买入。这就是 " 资产 " 与 " 故事 " 的区别：资产有流动性溢价，故事只有波动性溢价。

更耐人寻味的是信达的全球化选择：2025 年 10 月与武田达成总额最高 114 亿美元的战略合作（首付 12 亿美元含 1 亿美元股权投资，里程碑最高 102 亿美元），采用的不是风险最低的纯 License-out，而是 Co-Co 合作开发模式——用首付覆盖成本，换取未来五到八年深度参与全球价值创造，" 在游泳中学会游泳 "。而行业背景是：2025 年前三季度中国创新药对外授权总额已突破 1000 亿美元。MNC 高管直言，从成本和效率考量，中国是全球最佳创新资产市场之一。

三、中国创新药企有交易，没品牌

更深层的矛盾，才是把本文推向 " 品牌叙事 " 的关键一跃。

动脉网 / 医药魔方的调研给出了一个刺眼的数字：中国医疗企业出海营收已达 3000 亿量级、BD 交易超 1000 亿美元，但 95% 的企业在海外主流媒体上零报道；9000 多家出海企业里，" 只有 2% 到 5% 的企业有声音 "。我们在经济层面完成了全球化，在符号层面依然是本土的。柏林的患者、圣保罗的经销商，叫不出任何一家中国药企的名字。

同样是站上 ASCO 的讲台，欧美药企在 " 定义未来 "，中国企业在 " 汇报过去 "。同场竞技的埃诺格鲁肽（先为达）在辉瑞发布的 II 期研究中多个减重指标优于司美格鲁肽（诺和诺德回应称需更大样本验证）——中国数据已经能打了，但世界记住你了吗？

分子相同，品牌不同，价值差数十亿。1982 年剧毒危机后，Tylenol 恢复并维持市场领导地位数十年，始终被优先选择于更便宜的仿制对乙酰氨基酚—— "The molecule was identical. The brand was not." 当数据终将趋同，品牌是唯一的残余变量。

四、 解决方案——从产品到品牌的战略升级

既然讲故事已经 " 失效 "、资本只认资产，为什么本文的答案反而是 " 品牌 "？

因为上一个大周期失效的不是叙事本身，而是低质量的叙事——把叙事等同于融资话术、把品牌等同于一句 Slogan。真正需要的是一次品牌系统性升级。

1. 先破题

第一个必须纠正的误解：品牌叙事不是广告语，而是一套战略故事体系（Strategic Story System）。二者解决的是完全不同的问题—— "Slogan 解决的是：如何让别人记住我们？品牌叙事解决的是：为什么别人应该相信我们？"

更关键的是，时代变了，考题也换了。过去十年，中国创新药从 " 跟随创新 " 走到 " 源头创新 "，从 " 只在中国上市 " 走到 " 全球商业化 "。

在这个新坐标里，品牌的核心问题已经从" 我们的产品有什么不同？"变成了" 为什么这个创新对疾病领域具有重要意义？"——还在回答前一个问题的公司，不是答得不好，是答错了题。前者是产品介绍，后者才是价值主张；前者在招股书的竞品表格里就会被替代，后者才可能进入医生、支付方和投资者的长期心智。

2. 为什么是现在？

为什么品牌在这个时点从 " 锦上添花 " 变成 " 生存变量 "？因为传统优势正在集体失效：

第一，" 证明产品有效 " 不再是壁垒。同靶点扎堆涌入、临床数据差距肉眼可见地缩小，单一临床指标已经建不起长期护城河。

第二，新靶点、高分论文、阳性数据都不是稀缺能力——因为这些最终都会被竞争者追赶。今天的第一，可能只是明天的行业平均数。

第三，技术资产不会自动变成品牌资产。创新药项目要从 " 研发成果 " 成长为 " 全球品牌资产 "，必须打通商业、文化、社会创新等环节——这正是中国公司最缺的一环，也是品牌孤岛的成因。

参数可以被超越，故事才能被记住。临床科学缔造了制药行业，但品牌将决定谁活下来。

3. 品牌建设三阶段——多数中国药企停在第一阶段

品牌系统建设存在清晰的进阶阶梯：

从产品定位到品牌叙事的进阶阶梯阶段一 产品定位 Product Positioning" 我是谁？有何不同 " 阶段二 价值定位 Value Positioning" 这个不同为何重要 " 阶段三 品牌叙事 Brand Narrative" 我们在改变什么 "

判断一家公司停在哪个阶段，听它怎么自我介绍就知道了——" 我们是一款新的 ALK 抑制剂 "，这是产品定位；" 我们正在推动 ALK 阳性肺癌从短期治疗获益走向长期疾病管理 "，这才是品牌叙事。前者介绍产品，后者定义未来。最高阶段的品牌，已经不再只是治疗产品，而是疾病管理理念的一部分。

这与港股 IPO 的底层逻辑完全同构：品牌不能只回答 " 我们的药是什么 "，必须回答 " 生态系统为什么需要我们 "。招股书面对的机构投资者，问的正是同一个问题。

4. 全球证据：品牌作为护城河

这套方法论不是中国同行的纸上谈兵，国际市场已经给出过两次教科书级的验证。

第一次是GLP-1。诺和诺德把同一个司美格鲁肽分子，做成 Ozempic（糖尿病）和 Wegovy（肥胖）两个独立品牌——差异化的身份识别、定制化的传播信息、各自的患者支持生态。这是把消费品的品牌架构策略应用于单一分子，结果是：GLP-1 类药物超越疗效本身，变成了文化现象——它们在餐桌上、董事会上、社交网络上被讨论。后来者即便拿出科学上相当、甚至局部更优的数据，也几乎无法撼动先发者的市场主导地位。

第二次是Tylenol。1982 年氰化物投毒危机几乎摧毁这个品牌，但它不仅恢复，还维持市场领导地位数十年，始终被消费者优先选择于分子完全相同、价格更便宜的仿制对乙酰氨基酚。

两个案例合起来说明三件事：其一，品牌是医生的认知捷径——被记住的被处方，而不是最优的被处方；其二，专利期内不做品牌的药，专利到期后跌得最惨——没有植入心智的忠诚度，仿制药替代迅速且近乎彻底，品牌是专利悬崖唯一的缓冲垫；其三，品牌创造可量化的经济价值——仅药物不依从一项，每年就给全球医疗系统造成数千亿美元损失，而高信任品牌直接提升依从性。

五、 落地路径：不同生命周期，不同的品牌叙事

方法论落地有一个前提：品牌叙事必须随生命周期切换。

卡片一 · 早期 Biotech

和铂医药：" 不用疗效画饼，用能力建立信任 "

没有产品、没有临床数据时讲什么？讲平台稀缺性。和铂 2016 年逆势收购荷兰公司搭建 Harbour Mice ® 全人源抗体平台——在 fast-follow 主流年代，自建平台又慢又贵，十年后稀缺性本身成了故事：HCAb 是全球仅有的三个获认可的仅重链抗体平台之一，累计交易规模超 120 亿美元，阿斯利康、辉瑞、艾伯维、莫德纳持续复购，2025 年阿斯利康更以 1.05 亿美元入股共建实验室。客户合作名单，就是早期 Biotech 最好的通稿。

卡片二 · 临床期 Biotech

复宏汉霖：" 利好不夸大，风险不回避 "

有数据后最大的诱惑是数据内卷，复宏汉霖反而把叙事锚点放在临床空白—— ASTRUM-006 瞄准的是 K 药、O 药均未突破的胃癌围手术期。更反直觉的是它的 " 克制叙事 "：主动公布完整安全性数据（≥ 3 级 TRAE 46.6% vs 对照组 58.5%，安全性更优反而成了叙事资产），不做超出现有试验结果的渲染。短期不博关注，长期沉淀 KOL 和投资人的信任——克制即信誉，这是 " 不传播的传播 "。

卡片三 · 商业化期 Biopharma

百济神州：" 把患者从背景板推到舞台中央 "

商业化阶段的叙事切换是从研发视角转向患者价值。百济 2025 年启用新英文名 BeOne Medicines —— "Be" 寄托患者摆脱疾病的愿望，"One" 代表多方协同，彼时已帮助超 150 万名患者；" 医时三刻 "" 治愈四季 " 等患者关爱项目持续输出。而它最重要的启示在时间维度上：" 等产品获批再做品牌 " 是致命误区——百济在产品尚未大规模商业化时，就已系统性搭建面向临床医生的学术推广体系，获批之日无缝承接市场。信达的玛仕度肽则展示了新变化：GLP-1 品类的商业化不走医院老路，电商、零售药店、民营医院、体检机构、未来的医美机构全部纳入——消费医疗时代，渠道即叙事。

最后，回到那 43 家排队的企业。创新药研发以十年为周期，品牌叙事同样需要以年为单位的提前布局——排队时才想起做品牌，就像 III 期才开始做 CMC，太晚了。43 家企业终将分批上岸，但决定它们上岸之后估值的，不是递表那一刻的管线清单，而是市场相信的那个更完整的故事。

真正稀缺的能力，从来不是把数据做出来，而是：把科学价值转化为行业共识，把临床证据转化为疾病价值，把产品优势转化为品牌意义。—— 从卖产品，到创造品牌。

参考内容：

《药企 PR 不止于通稿搬运工：好品牌要分阶段讲故事》

https://www.163.com/dy/article/L4792FBF0532CO9S.html

凤凰网财经

https://finance.ifeng.com/c/8uP6r3JCmRY

21 世纪经济报道

https://www.21jingji.com/article/20251223/herald/c89a2ecd93f070dadd071a0eadfde35c.html

《创 + 中国医药品牌榜：从制造优势到创新表达》

https://www.toutiao.com/a7659007249226809894

Shapiro+Raj《Clinical Science Built Pharma. A Brand Will Decide Who Survives.》

https://shapiroraj.com/perspectives/clinical-science-built-pharma-a-brand-will-decide-who-survives/

LiveReport 大数据 · 华盛通《港股 18A 公司 IPO 的八年轮回》

https://www.hstong.com/news/hk/detail/10260424216133792

财经杂志《91 家企业奔赴港交所，医药的大年来了？》

https://new.qq.com/rain/a/20260618A09IUX00

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