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古少明没有停留在表面合作上，他对比了公司内部数据和恒大对外公布的报表，发现恒大项目实际完工数量在减少，但其半年报营收数字却保持增长，这种不匹配让他对合作前景产生警惕。

2020 年 1 月，同一家公司，两个人做出了方向完全相反的决定。

卖出的人是古少明，宝鹰股份创始人，广东普宁人，早年做过粮管所对账会计。他把 22% 的股权以 16.17 亿元卖给珠海国资，个人套现约 14.63 亿元，1 月 21 日完成过户，从此与这家公司两清。

买入的人是珠海国资，刚刚卖掉格力电器 15% 股权、手握 416 亿现金，正踌躇满志地四处扫货。

当时几乎没人觉得古少明聪明。他卖掉的可是 " 恒大概念 " 最浓的装饰公司：恒大是第一大客户，收入占比超过四成；他自己还是恒大的战投伙伴，恒大人寿又是宝鹰的二股东。

业务捆绑加股权互持，正是市场眼中最牢靠的同盟。

后来的事大家都知道了。古少明离场 8 个月后，网传恒大 8355 亿负债文件流出；离场近 2 年后，恒大正式违约。

而接盘方珠海国资，此后五年累计投入 45.58 亿元填坑，宝鹰四年亏掉 55.53 亿元，2025 年 4 月被实施退市风险警示，最终国资以 11 亿出头的对价黯然转手。

一进一退，14.6 亿对 45.6 亿。

差别不在信息，因为所有信息都是公开的。

差别在于，一个用会计的眼睛看风险，一个用财政的口袋看机会。

一进一退对比

他凭什么逃顶：三条会计本能

第一条，结算方式变了，就是风险来了。

2018 年，恒大把付款方式从 " 按工程进度结算 " 改成 " 完工后统一支付 "。对普通人，这只是合同条款调整；对会计，这是对方资金链紧张的第一声警报。付款条件越苛刻，说明付款的人越缺钱。别人选择忍，因为单子大舍不得丢；古少明直接砍掉七成新项目。

他信现金流，不信排场。

第二条，现场和报表打架时，先信现场。

2018 到 2019 年，恒大的工地开工量肉眼可见地萎缩，塔吊在撤，半年报营收却还在涨。这是权责发生制制造的幻觉：收入按合同确认在纸面上，钱却没流进来。古少明的理解朴素到近乎粗鲁：钱没进兜就不算赚。塔吊少了，比任何利好公告都诚实。

第三条，信号一现就走，不等确认。

从 2019 年 12 月签框架协议到 2020 年 1 月完成过户，前后不到三个月。他不是等坏消息坐实才跑，而是直接以 " 恒大的钱可能永远要不回来 " 为前提做决策。

等所有人都确认暴雷，门早就关了。

接盘方的错：不是看不懂，是太着急

平心而论，珠海国资踩的坑，信号同样摆在明面上。

他们接手的是一家大客户占比超四成、结算周期刚被拉长一倍的公司，尽调不可能看不到。但问题在于动机：卖掉格力后的 416 亿现金烫手，两年 500 亿、200 多个项目、入主 14 家上市公司的扩张节奏，决定了他们买的是 " 标的 "，不是 " 生意 "。

更致命的是后续的应对。

发现亏损后不是止损，而是持续加注：2022 年定增 7 亿，2023 年内部划转 14.55 亿，2024 年又掏 7.8 亿接盘亏损子公司，其中现金只付了 55 万元，其余全是债权抵销。只输血，不造血。45.58 亿砸进去，多数用于填现金流缺口和覆盖减值，没有一分钱变成新的赚钱能力。

这恰恰是投资中最常见的两种错误：

买的时候看规模不看质量，套住之后看沉没成本不看未来现金流。

古少明一条都没犯，接盘方两条全中。

珠海国资五年投入

留给普通人的三句话

这个故事的价值，不在于赞叹一个人的先见之明，而在于它验证了几条谁都能用的常识。

第一，繁荣期最该读的是现金流量表，不是利润表。利润可以被结算方式修饰，现金流不会配合表演。

第二，大客户是蜜糖也是毒药。当一家公司四成收入系于一个客户，你投资的就不是这家公司，而是那个客户的付款能力。

第三，最佳退出时机，永远是 " 你还赚着钱、别人觉得你疯了 " 的时候。卖在一致看好中，损失的只是最后一段涨幅；等到共识反转，流动性会比价格先消失。

古少明不是预言家，他没有内幕，也没有水晶球。

他有的只是一套会计的本能：现金流优先于利润，现场优先于报表，自己的账优先于圈子的共识。

2019 年签框架协议时，他放弃了控制权溢价之外的所有想象空间，拿走了确定性的 14.6 亿；而接盘者用五年时间和 45.58 亿元验证了他当初看到的那个风险。

END

参考资料：

三更书笔记：《14.6 亿落袋，45 亿接盘：一个潮汕会计的 " 逃顶 " 逻辑》

宝鹰股份控制权变更公告（2020-004），证券日报：https://www.toutiao.com/article/6781904575864504846/

新浪财经《宝鹰股份 3 位高管离职，创始人古少明套现 14.6 亿早早抽身》：https://finance.sina.cn/stock/estate/2025-03-27/detail-inerauep8069295.d.html

时代周报《9 连板后跌停！" 白衣骑士 " 驾到，国资离场，*ST 宝鹰进入保壳倒计时》：https://time-weekly.com/post/325089

搜狐财经《许家印出事前，潮汕大佬果断脱离恒大，如今只有他毫发无损》：https://www.sohu.com/a/997143912_122483434

新浪财经《卖掉格力电器后 珠海国企天就塌了》：https://cj.sina.cn/articles/view/6552692008/18692252800101c3nk