国信证券发布研报称，古茗（01364）26H1 核心利润同比高增 53.3%，咖啡拉新效果显著，维持 " 优于大市 " 评级。公司 26H1 实现收入 74.70 亿元，同比增长 31.9%；经调整利润 15.68 亿元，同比增长 44.4%；经调整核心利润 17.30 亿元，同比增长 53.3%，核心利润率 23.2%、同比提升 3.3 个百分点；IFRS 净利润 15.7 亿元，同比下降 3.4%，主要受 25H1 优先股公允价值变动高基数扰动。该行预计 2026-2028 年营业收入 162/195/232 亿元，经调整利润 32/40/46 亿元，最新收盘价对应市盈率约 17/14/12 倍。

国信证券主要观点如下：

上半年店效保持韧性，咖啡与早餐形成正向贡献

26H1 GMV 197.47 亿元，同比增长 40.1%；售出 11.10 亿杯，同比增长 35.9%；单店 GMV 141.75 万元，同比增长 3.4%；单店日均杯量 440 杯，同比基本持平。店效保持稳健系咖啡饮品及早餐场景拓展和外卖平台补贴退坡的综合作用。按 GMV/ 杯数测算单价约 17.8 元，同比增长 3.1%，该行认为主要系外卖补贴退坡门店实收率回归常态、早餐等新品类拓展等因素带动。

毛利率提升叠加费用摊薄，经营性利润弹性突出

26H1 毛利率 33.4%，同比提升 1.9 个百分点；销售及分销、行政、研发费用率分别为 5.1%/2.8%/1.7%，同比分别下降 0.5/0.5/0.3 个百分点。销售费用增速低于收入与营销节奏差异有关，行政及研发费用率下降主要来自经营杠杆。

上半年净开店 797 家，渠道持续下沉，管理层对长期门店规模保持乐观

26H1 新开 1，318 家、关闭 521 家、净增 797 家，期末 14，351 家，同比增长 28.4%。根据公司公告，放缓主要因更重视门店质量、优先升级六代店并提高选址标准；二线及以下、乡镇占比分别为 82%/45%，同比提升 1/2 个百分点。根据管理层交流，从更长期来看，公司门店目标至少为 3 万家，甚至可能达到 4 万家以上。

咖啡机已覆盖 90% 以上门店，拉新效果显著

截至 6 月末约 13，500 家门店配备咖啡机，26H1 共推出 51 款新品，其中 12 款为咖啡新品；从客群来看，咖啡业务有 50% 以上来自新客，随着业务发展，老客复购也在明显提升，消费者已逐渐形成茶饮、咖啡轮换消费的习惯，未来咖啡收入占比有望继续提升。

风险提示

行业竞争与价格促销超预期；单店经营及新店拓展不及预期；咖啡 / 早餐新品类拓展不及预期；原材料价格、食品安全、税率及汇率波动等。