（来源：光伏见闻）

近日，阳光电源交出 2026 年半年报：营收 309.12 亿元、同比下降 28.99%，归母净利润 52.59 亿元、同比下降 32.01%，扣非净利润 42.75 亿元、同比下降 42.96%。

营收、净利、扣非三项全降，扣非降幅超过 40% ——这确实是一份 " 难看 " 的报表，股价也从 5 月底的 191.71 元一路下行，截至 9 月 3 日收盘报 87.08 元，较 5 月高点累计下跌逾五成。但如果只看到 " 难看 " 两个字，就错过了这份中报里最有价值的信号：收入端的下滑是事实，利润端的拐点可能已经出现。

1、三个反常识信号：收入在缩，利润质量却在修复

信号一毛利率不降反升

上半年综合毛利率 35.92%，同比提升 1.56 个百分点。一家收入暴跌近三成的公司，毛利率为什么还能往上走？答案藏在业务结构里：新能源投资开发收入从 83.98 亿元砍到 12.58 亿元、同比下降 85% ——这不是被动失血，而是公司主动出清重资产、低回报项目，把资源集中到储能和逆变器主业。储能 + 逆变器的主业收入占比从 76% 提升到 90%，低毛利订单退场后，留下的是更赚钱的生意：逆变器毛利率冲到 42.72%、同比提升 6.98 个百分点，海外大功率机型的品牌溢价创出新高。阳光电源没有靠降价保份额，而是在收缩中完成了一次 " 利润优先 " 的换仓。

信号二现金流不降反增

经营活动现金流净额 37.35 亿元，同比增长 8.75%。利润表可以调节，现金流很少骗人——利润少了三成，真金白银收回来的钱反而多了。这说明本轮下滑主要来自收入端的短期冲击：中东沙特大项目去年集中交付、今年缺乏同量级订单接棒（中东收入从 57 亿元降到 11 亿元），国内 136 号文重塑新能源收益模型、地面电站需求阶段性收缩，而不是商业模式本身出了问题，主业的造血能力还在。

信号三 Q2 环比大幅回暖，这是最重要的信号

一季度归母净利 22.91 亿元，二季度单季 29.67 亿元、环比增长 29.5%；毛利率从一季度的 33.26% 回升到二季度的 38.62%，净利率从 14.72% 升到 19.33%。

值得注意的是，Q2 营收同比仍在下降 37.33% ——收入并没有明显反弹，利润却靠产品结构优化和成本端改善实现了近 30% 的环比修复。从 2025 年四季度的谷底（单季净利 15.80 亿元、毛利率 22.95%）到 Q2 的 38.62% ——后者是近十个季度的毛利率高点，修复只用了两个季度。最差的季度，可能已经过去了。

三个信号指向同一个结论：这份中报的 " 难看 " 在收入端，" 好看 " 在利润端——收缩是主动的，造血是正常的，修复是逐季的。

2、拐点还要过三道关

从 8 月 26 日收盘的 112.62 元到 8 月 31 日收盘的 91.50 元，阳光电源在三个下跌日累计跌去 18.75%。按跌幅归因：8 月 27 日，受美国第 14420 号行政令（以国家安全为由禁止采购部分外国制造大型电力系统设备）冲击，单日下跌 12.24%，发生在中报披露之前；中报后首个交易日（8 月 31 日）下跌 6.34%。进入 9 月，9 月 1 日、2 日续跌 2.37%、3.28%，9 月 3 日小幅反弹 0.79%、收于 87.08 元，暂时企稳于 86 元上方，总市值约 1805 亿元，动态市盈率约 17 倍。

按对数分解归因，这一轮累计下跌中政策因素占 7 成、财报因素占 3 成——七成是政策砸出来的，业绩本身只承担三成。政策压力也是真实的：管理层已明确表态不考虑在美国本地化建厂，将转型并加强其他区域业务；真正的威胁在于禁令的示范效应，若欧洲、印度跟进，海外 73.4% 的收入基本盘才会被动摇。国内方面，136 号文重塑新能源收益模型，逆变器国内发货少了 14GW；财务费用激增 239.94%，汇兑损失同比增加约 9 亿元，海外占比越高，汇率之剑悬得越紧。

拐点能否延续，最大的变数在储能。上半年储能发货 25GWh、同比增长 28%，收入却下降 13.18%，单位确认收入从约 9.1 亿元 /GWh 降到约 6.2 亿元 /GWh ——量在涨，价在塌。碳酸锂均价同比翻倍、长时化趋势摊薄单价、国内集成商价格战三重挤压，储能毛利率 32.43%、同比下滑 7.49 个百分点。而同期全球储能系统出货量增长 83.45%，宁德时代储能营收增长 87.54% ——这块 " 第一大业务 " 必须回答好 " 行业爆发期的钱怎么赚 "。

但报表里也藏着没被定价的底牌：合同负债 116.56 亿元、同比增长 13.39%，在营收下降 29% 的背景下预收款逆势增厚，对半年营收的覆盖率从 23.61% 升至 37.71% ——在手订单比去年同期更厚，发货节奏一旦恢复，营收会跟着回来；净现金 240 亿元，中期分红约 13.17 亿元没有中断，5 – 10 亿元回购方案已耗资 3.25 亿元、仍在推进；首次独立披露的 AIDC 电源业务是一张期权：EnerNeo 固态变压器已供货，在手订单约 2GWh、跟进项目超 10GWh，但距业绩接棒尚需时日。