公司公布 2026 年半年报，26 年 H1 实现营业收入 10.8 亿元，同降 27.8%，归母净利润 -0.1 亿元，去年同期为 1.1 亿元，销售回款 8.7 亿元，同降 49.5%，经营现金流量净额 -0.7 亿元，去年同期为 -5.1 亿元。单 Q2 来看，营业收入 2.7 亿元，同降 50.7%，归母净利润 -1.8 亿元，去年同期为 -0.8 亿元，销售回款 2.7 亿元，同降 72.9%，经营现金流量净额 -1.4 亿元，去年同期为 0.7 亿元，期末合同负债 6.4 亿元，环比 Q1 末减少 0.5 亿元。

Q2 报表继续深度出清，主动减少发货消化库存。公司 Q2 营收同降 50.7%，降幅环比 Q1 明显扩大（Q1 同降 14.9%），归母净利润 -1.8 亿元，去年同期为 -0.8 亿元，报表继续深度出清，主要系 Q2 淡季行业需求持续疲软，叠加公司主动控货去库所致，上半年渠道库存同比大幅下降约 50%。分产品看，Q2 高档 / 中档收入分别实现 2.5/0.2 亿元，同比 -46.0%/-54.7%，核心大单品臻酿八号在商务场景受承压明显，中档酒天号陈等亦持续调整。分渠道看，Q2 新渠道 / 批发代理收入 0.5/2.1 亿元，同比 -73.7%/-30.8%，新渠道降幅较大判断系去年同期高基数及电商投流节奏调整所致。分区域看，Q2 国内 / 外收入 2.5/0.1 亿元，同比 -47.3%/-32.1%，国内核心市场调整幅度较大。Q2 末国内 / 外经销商分别较 Q1 末 +4 家 / 持平，渠道体系保持稳健。

费用刚性压制净利，盈利水平明显下移。Q2 公司毛利率同比下降 9.7pcts 至 64.8%，判断系主动去库背景下货折力度加大及产品结构阶段性下移所致。税费率方面，Q2 营业税金率同比下降 1.7pcts，销售费用率同比提升 18.4pcts 至 70.5%，管理费用率同比提升 14.0pcts。综上，Q2 归母净利率 -66.7%，同比下降 50.9pcts。现金流方面，Q2 销售回款同降 72.9%，经营现金流量净额 -1.4 亿元，去年同期为 0.7 亿元，Q2 末合同负债 6.4 亿元，环比 Q1 末减少 0.5 亿元，渠道信心与回款质量仍有待修复。

26H1 主动调整经营节奏，夯实后续发展基础。当前白酒行业处于深度调整期，公司主动大幅降速去库的战略选择较为务实，为后续轻装上阵奠定基础。干晓峰总履新总经理后，确立 " 平衡基础、深化调整、夯实发展 " 三大方向，明确以结构优化替代规模扩张，深化价格体系维护与渠道生态建设。展望下半年，随着基数效应逐步加强，叠加渠道库存去化至合理水位，公司经营有望边际企稳。

报表加大出清，需求好转后经营有望边际企稳，维持 " 强推 " 评级。公司上半年经营承压，Q2 继续深度出清；行业深度调整期内，公司始终注重库存管理，坚持渠道健康优先，主动调整经营节奏。若后续消费需求回暖，公司有望轻装上阵。结合公司最新公告，我们调整 26-28 年 EPS 预测值为 **/**/** 元（原预测值为 **/**/** 元），考虑当前行业深度调整期、次高端酒企估值偏高规律，参考公司历史估值，下调目标价至 ** 元，维持 " 强推 " 评级。

具体盈利预测及投资建议

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需求复苏不及预期、竞争加剧、经营策略执行不及预期等。

研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020 年加入华创证券。2021-2024 年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和 21 世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025 年获新财富最佳分析师评选第二名。

——酒类研究小组（白酒、啤酒、黄酒、红酒、新酒饮、酒类流通行业）

酒类研究小组组长、高级分析师：田晨曦

英国伯明翰大学硕士，2020 年加入华创证券研究所，5 年消费行业研究经验。

助理研究员：王培培

南开大学金融学硕士，2024 年加入华创证券研究所。

悉尼大学商学学士，蒙纳士大学银行与金融硕士。2019 年加入华创证券研究所。

助理研究员：张雅琪

复旦大学硕士，2026 年加入华创证券研究所。

——大众品研究组（软饮料、乳肉制品、休闲零食、功能食品、食品配料等）

大众品研究组组长、资深分析师：范子盼

中国人民大学硕士，7 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

澳大利亚国立大学硕士，4 年食品饮料研究经验，曾任职于开源证券，2026 年加入华创证券研究所。

——餐饮供应链及消费策略研究小组（调味品、预制食品、餐饮连锁；大消费策略研究）

同济大学硕士，4 年食品饮料新财富团队成员，曾任职于广发证券，2026 年加入华创证券研究。

助理研究员：施博阳