$ 智飞生物 ( SZ300122 ) $  

截至 2026 年 6 月 30 日，存货账面 24.03 亿元，对比 2025 年末 50.03 亿元，半年大幅减少 26 亿，占总资产比重从 15.77% 下降至 8.64%，减少的库存主要是代理疫苗持续出货消化。

这批存货里面大头还是代理疫苗库存（九价 HPV、五价轮状、带状疱疹疫苗），小部分是自研疫苗原材料、在产品。

存货减值风险判断

1、相比 2025 年，减值风险已经大幅下降

2025 年已经一次性计提 136.18 亿巨额存货减值，把当时高成本的九价库存做了大幅减值处理；并且今年 4 月智飞和默沙东修改协议，取消刚性保底采购，不再强制大批量拿货，后续不会再像之前那样被动囤积高价进口疫苗，从源头避免新增大额库存压力。上半年资产减值项甚至形成正向收益，说明原有跌价准备部分转回。

2、但是残留的减值隐患没有完全消失

当前 24 亿库存里仍有部分进口疫苗库存，最大变量是国产九价 HPV 持续放量、降价，持续挤压进口九价的定价和需求。如果后续终端接种不及预期、库存周转进一步变慢，剩余库存依然存在小幅补提减值的可能性，只是很难再出现 2025 年那种百亿级别的大额减值。

自研疫苗库存风险偏低，自研疫苗毛利率高，批签发节奏可控，跌价空间很小。

简单总结：大规模减值的爆雷概率很低，但依然存在小幅补提存货减值的小概率风险，核心观察指标就是进口九价库存的去化速度以及国产 HPV 的市场挤占力度。

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