828 楼市新政之后，房地产市场又开始出现一种熟悉的焦虑。

市场重新开始讨论房企销售、现金流和流动性压力。对于那些仍然依赖 " 拿地—开发—销售—回款 " 循环的房企来说，日子依然不好过。

但如果把目光转向新城控股，看到的却是另一番景象。

五年多以来，新城几乎没有新增拿地。放在过去，这意味着增长停滞；放在今天，却可能意味着另一种活法。

新城开始越来越像一家不靠拿地也能运转的房地产公司。

如今这场转型，来到一个关键节点。

F1.

提前适应现房销售

先看住宅。

2026 年上半年，新城合同销售面积约 102 万平方米，结算面积约 193 万平方米，竣工面积约 116 万平方米。

这组数据里面藏着一个很有意思的细节，结算面积远高于竣工面积和销售面积。

之所以出现这种情况，是因为新城卖的越来越不是期房，而是已经建好的房子。

我们可以简单算一笔账。

结算面积 =A+B+C；竣工面积 =A+C+D；现房销售面积 =B+C。

其中，A：往年预售本期竣工的面积；B：往年竣工本期出售的面积；C：本期竣工且出售的面积；D：已经竣工但未出售的面积

把结算面积和竣工面积之间的差值（B-D），作为观察存量现房销售的一个保守指标。

2026 年上半年，新城结算面积比竣工面积多出 77 万平方米，相当于同期销售面积的约 75%。把时间拉长来看，2025 年，现房销售的占比也不低于 50%。

这件事放在今天的市场环境里，是一种优势。新城不是在等现房时代到来，而是已经提前进入了现房时代。

与此同时，新城也在持续消化库存。可售面积持续下降，可售货值中有接近七成面积已经完成销售。

所以，今天再看 " 现房销售 " 这件事，新城反而没有那么被动。

F2.

增长引擎切换

住宅端收缩之后，新城真正重要的增长引擎，开始浮出水面。

2026 年上半年，新城房地产开发业务仍然承压，合同销售约 63.57 亿元，同比下降；但同期商业运营收入已经达到 71.12 亿元，首次超过房地产开发业务收入。其中，租金收入 66.36 亿元，同比增长 2.43%。

更关键的是利润结构。上半年，新城商业板块贡献毛利 46.67 亿元，占公司总毛利接近八成；吾悦广场整体出租率达到 98.35%。

这组数字的意义，不只是 " 商业收入超过地产收入 "，还代表着新城的赚钱方式正在发生变化。

住宅是一锤子买卖，但商业地产不是。一个成熟的购物中心，只要出租率和经营能力能够维持，就可以年复一年产生租金。

而新城手里，恰恰有一批这样的商业资产。

目前，新城已开业及管理181座吾悦广场，投资性房地产账面价值超过 1200 亿元。

这些商业资产真正重要的，并不是账面上值多少钱，而是能不能持续产生租金和现金流。而一旦现金流稳定下来，就有机会进一步变成融资能力。

这也是新城转型最关键的一步。

F3.

REITs打开另一扇门

就在 9 月 5 日，新城控股旗下广发新城吾悦 REIT 项目取得重大进展，进入募资阶段。

预计募集金额约 16 亿元。这个数字本身并不算特别大，但如果顺利发行，将成为新城控股首单公募REITs，也将成为民营商业不动产公募REITs的首单。

要知道，能发行公募 REITs，本身就存在门槛。从综合体规模和成熟度来看，真正具备持续发行潜力的房企并不多，华润、大悦城、招商蛇口等属于其中的代表。

新城为这一天的到来准备了很久。

五六年前尝试海外市场，后来转向境内 C-REITs，两次申报均未成功。2025 年，随着商业不动产公募 REITs 向民营企业逐步打开空间，新城终于再次站到门口。

更早之前，新城已经落地机构间 REITs，并于 2025 年 11 月完成首单产品发行。今年 6 月底，该产品又完成首次扩募，扩募后整体资产规模达到 32 亿元。首发只是第一步，更重要的是，首发之后还能继续 " 装资产 "。

与此同时，今年上半年，新城的 Pre-REITs 也完成两个项目试点。

如果把机构间 REITs、Pre-REITs 和公募 REITs 放在一起看，就能发现新城真正想搭建的并不是一笔融资，而是一条完整的资产循环链。

REITs和传统抵押融资的逻辑完全不同。

抵押贷款是拿资产去借钱，是在资产负债表上继续加杠杆。而 Reits 恰恰相反，它让成熟资产从资产负债表里走出来，让未来的现金流变成一种可以交易的金融产品。

F4.

融资玩出了组合拳

再回头看新城过去几年的融资动作，就会发现这些事情其实并不孤立。

它其实一直在做同一件事：让不同的资产，匹配不同的钱。

商业物业去匹配经营性贷款和证券化工具，成熟资产去匹配 REITs，其他融资需求再通过债券、ABS 等工具解决。

从银行经营性物业贷款，到 CMBS、ABS、中票、美元债，再到机构间 REITs、Pre-REITs，以及正在推进的公募 REITs 和公司债，新城的融资工具箱正在不断扩充。

去年，新城成功发行了美元债券。当时，路数提到了一句：

现在再看，新城已经做到了，甚至进一步延伸。

新城并不是简单地停止扩张，而是拆掉了过去那套 " 拿地—开发—销售—再拿地 " 的高周转模式。最终形成的链条是：

运营—收租—融资—证券化—回收资本—继续运营。

从开发商，到运营商，再到资产管理者，新城正在跨越的，不只是业务边界，更是房地产的底层商业逻辑。

五年多没拿地，表面上是少了一块增长的拼图，另一面，却是在逼自己回答一个更难的问题：

当规模不再重要，什么才是开发商真正的价值？

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