近日，智谱 AI（02513.HK）这家中国大模型明星公司做了一件新鲜事——在天猫开了家官方旗舰店，卖的不是芯片不是软件，而是自家模型的 API 额度。四款 GLM Coding Plan 套餐挂上去：Lite 版 118 元 / 月，Pro 版 538 元 / 月，Max 版 1078 元 / 月，还有 598 元 / 月 / 席的团队版。

9 月 2 日开业当天，四款商品均显示无销量信息。同一天，智谱港股收跌 5.26%，从前一天的 1179 港元跌到 1117 港元。接下来两周，智谱的股价走出了一条令人窒息的弧线—— 9 月 11 日收在 793 港元，9 月 13 日宣布完成 50 亿美元融资，市场非但没买账，9 月 14 日暴跌 9.08%，9 月 15 日再跌 5.69% 至 680 港元，总市值缩到 3166 亿港元。紧接着 9 月 16 日到 18 日连续反弹，主要系智谱发布的新模型 GLM-5.3-FlashX，股价涨超 5% 收在约 780 港元。

从 6 月 22 日历史高点对应约 1.33 万亿港元市值算下来，不到三个月，智谱蒸发了近万亿港元。一家上市不到九个月的公司，融资公告成了利空，旗舰店门可罗雀，开店 48 小时内品牌搜索环比暴涨 50 倍，带动天猫 AI token 等订阅类产品成交环比涨超 160% ——这中间的落差，正是理解 AI Token 这门生意的最好切口。

搜索暴涨 50 倍，销量只有三位数

搜索热度与实际成交之间的鸿沟有多大？截至 9 月 18 日，天猫旗舰店三款个人版套餐累计售出超 144 件，店铺粉丝达 5038 人。作为对照，截至 9 月 18 日，同期天猫 AI 空间站里卖得最好的阿里云官方套餐（token plan 个人版 Lite ) 售出超 200 份——智谱在官方阵营里已经算中上了，但放到整个电商大盘里看，几乎可以忽略。

智谱的定价策略也耐人寻味。天猫旗舰店的价格与智谱官网 bigmodel.cn 完全一致，没有任何电商专属折扣、首发优惠或满减活动。118 元的 Lite 版每周只给 10000 积分，538 元的 Pro 版每周 60000 积分，1078 元的 Max 版每周 140000 积分。这个定价是改版后的结果—— Lite 从 49 元涨到 118 元，Pro 从 149 元涨到 538 元，Max 从 469 元涨到 1078 元。半年内 Coding Plan 累计涨价三次，天猫旗舰店只是同步了这个价格，没有给电商渠道任何让利空间。

为什么搜的人多、买的人少？一个很直接的原因：智谱的目标用户——个人开发者和小团队——本来就不是淘宝天猫的主流客群。这些人更习惯去官网充值、用企业账号调用、或者在第三方中转站买更便宜的额度。天猫旗舰店更像是一个品牌橱窗，而不是真正的销售渠道。智谱半年报显示 API 毛利率仅 24.6%，经调整净亏损 19.64 亿元，零售那 220 件套餐的收入对财报来说连零头都算不上。

资本市场为什么不买账？

智谱股价在 9 月的走势，比旗舰店本身更值得玩味。9 月 2 日开店当天跌 5.26%，可以解读为市场对 " 大模型公司去电商卖套餐 " 这件事的质疑，但更值得注意的是 9 月 13 日融资公告后的反应。智谱上市不到九个月三次融资累计超 750 亿港元。这么大一笔进账，股价不涨反跌，9 月 14 日到 15 日两天跌掉约 14%，从 793 港元砸到 680 港元。

市场在担心什么？首先是融资结构：20 亿美元股份配售价 714 港元，较前收盘 793 港元折让近 10%，相当于老股东被摊薄。30 亿美元零息可转债的初始转股价 892.50 港元——这个价格远高于当前市价，说明机构对短期股价并不乐观。其次，智谱的商业模式仍然没跑通：开放平台及 API 业务毛利率仅 24.6%，意味着该业务收入在扣除直接成本后所剩不多。半年报净亏 19.64 亿元，融资 50 亿美元听起来很多，但按这个烧钱速度，能撑多久？

9 月 16 日到 18 日的反弹，则跟产品节奏有关。18 日正式上线了 GLM-5.3-FlashX，推理速度最高 200 tokens/s，比 GLM-5.3-Flash 提升 5 倍，API 定价同步提至原版的‌ 2.5 倍‌。这是智谱在 " 低价走量 + 高端提价 " 之间找平衡—— Flash 系打价格基本盘，FlashX 和 Coding Plan 收割愿意付费的重度用户。但市场对这条产品路线的信心显然还在摇摆，780 港元的股价仍远低于 9 月 2 日开业日的 1117 港元。

图片来源：百度股市通

三层生态里，智谱站在哪？

智谱开店这件事，其实是把整个 AI Token 电商化的三层生态都摆上了台面。

最上层是官方直营。智谱自己的天猫旗舰店和阿里云淘宝店属于这一类，价格与官网一致，没有折扣，销量极低但合规。与此同时，Kimi/MiniMax/DeepSeek 的官方店截至 9 月 18 日仍未开业，仍在 " 接洽中 "。

中间层是第三方授权店。天猫 AI 空间站里，DeepSeek-V4-flash 日卡 600 万 Token 只要 4.8 元——这些不是品牌方自己卖的，而是由一家叫 " 禄券旗舰店 " 的公司代理。这家店背后是港股上市公司福禄控股（02101.HK），运营主体是西藏福禄网络科技和杭州福之禄至信息技术。

最下层是灰色市场。淘宝和闲鱼上大量个人卖家在做 API 中转、拼单共享、代充代调用。这些卖家的价格低到官方价的一两折甚至更低，毛利来自企业签、号池、订阅拆分等各种渠道。但风险也极高——上海已有中转站站长因 " 反向代理加账号池 " 涉嫌非法经营罪被刑拘 37 天，国家安全部在 2026 年 4 月和 6 月两度点名这类行为。

智谱在这三层中的位置很微妙。作为唯一开出官方旗舰店的大模型厂商，智谱试图在灰色市场和官方渠道之间建立一条合规路线——但定价不优惠、产品不透明（积分换算让普通用户看不懂），导致官方渠道流量被灰色渠道截走。搜索暴涨 50 倍，很大一部分其实是用户去比价、去找更便宜的第三方，而不是去旗舰店下单。

一边提价一边被降价挤压

智谱这周的产品动作，恰好暴露了它在定价上的两难。

一方面，智谱在推高价产品。2026 年一季度 API 定价累计上涨 83%（CEO 张鹏在业绩说明会上披露），Coding Plan 套餐在 7 月改版后 Pro 档涨幅更高达 261%，FlashX 又把 API 价格提了 2.5 倍。这背后的逻辑是：智谱想做 "AI 编程工具订阅 " 这个赛道，对标 GitHub Copilot 和 Cursor，用包月套餐锁定重度开发者。1078 元 / 月的 Max 版，瞄准的是专业开发者和小团队。

另一方面，竞争对手在疯狂降价。就在智谱推 FlashX 的同一天（9 月 18 日） ，DeepSeek 的降价压力早已释放—— 5 月 22 日，DeepSeek 宣布将 V4-Pro 的价格永久砍了 75%：输入缓存未命中从 9 元降到 3 元、输出从 27 元降到 6 元、缓存命中低至 0.025 元。9 月 9 日，V4-Flash 进一步降价，空闲时段未命中输入从 1.5 元降到 1 元，输出从 4.5 元降到 4 元。旗舰模型打进 " 个位数元 " 区间，这直接挤压了智谱中高端模型的定价空间。

当 DeepSeek V4-Pro 输出只要 6 元 / 百万 Token 的时候，智谱 GLM-5.3-FlashX 输出约 7 元 / 百万——在 Flash 系产品线内，两个模型价格确实接近，但 DeepSeek 的品牌认知度和生态成熟度更高。智谱的 FlashX 靠推理速度（200 tokens/s）和国产芯片集群来差异化，但在价格敏感的开发者市场里，" 便宜 " 永远比 " 快 5 倍 " 更有说服力。需要指出的是，智谱旗舰模型 GLM-5.3 输出定价为 28 元 / 百万 Token，与 DeepSeek V4-Pro 的 6 元仍有数倍差距——智谱在高端和走量之间的定价断层，恰恰是它当前最大的战略难题。

这也解释了为什么智谱的转售链条在萎缩。V2EX 上有智谱 Coding Plan 拼车卖家自述，早期低价年包拆成按 Token 零售月流水约 3000 至 4000 元，但智谱先限购推高转售溢价、再放开 v3 限购后， " 销量就少多了 " 。官方一边涨价推新套餐，一边放开旧版限购，两头挤压中间转售商的生存空间。

Token 能不能像话费一样卖？

回到最开始的问题：智谱把 Token 摆上天猫货架，到底能不能像卖话费一样卖 Token？

智谱自己其实已经给出了部分答案。它没有直接按 "Token 数量 " 卖——如果按官方按量计费（GLM-5.3-Flash 输入 0.8 元 / 输出 2.8 元 / 百万 Token），普通用户根本算不清自己需要多少 Token。智谱包装成了 Lite/Pro/Max 三档月费套餐，含每周 / 每月固定积分额度，" 充值到手机号、接入即用 "。这个逻辑已经和视频会员、手机包月套餐趋同了——标准化的对象不是裸 Token，而是 " 月度订阅额度包 "。

但对比话费的成熟渠道，差距仍然很大。话费是 1 元 =1 元，运营商寡头垄断，到账即完成没有售后。Token 则会有分模型、分输入输出、分缓存命中未命中、分上下文长度、分峰谷时段。供给端更是十余家厂商打价格战，DeepSeek2026 年内降价 90%、智谱半年涨三次价又被 DeepSeek 永久降价 75% 反向挤压，渠道商连稳定的进货价都拿不到。用户认知也是问题，很多普通用户至今连 Token 是什么都不清楚。

所以智谱的实验结论很清楚：裸 Token 计量目前不能像话费一样卖，但 "Token 月度订阅包 " 正在话费化。 智谱把 Coding Plan 做成月费档、三大运营商都推出了 Token 套餐、阿里成立 TokenHub 事业群——行业方向已经明确。智谱旗舰店的意义不在于靠零售赚钱，而在于借天猫做品牌曝光和用户教育，让更多人知道 "AI 模型可以包月用 "。搜索暴涨 50 倍说明这个教育已经开始了，成交只有三位数说明转化还早。

智谱 9 月的股价过山车——从 1117 港元跌到 655 再反弹到 780 ——本质上就是市场在重新定价这家公司。投资者看到了技术实力（FlashX 发布当天涨 5%），但还没看到商业模式跑通。50 亿美元融资给了智谱足够的运营空间，但市场不会一直等下去。Token 能不能像话费一样卖，最终取决于智谱们什么时候能把 " 包月套餐 " 做成真正的大众消费品——而不是停留在开发者圈子里的一个小众产品。

（转载自 Barron 巴伦 )