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（来源：泡财经）

随着 2026 年 A 股上市公司半年报披露收官，风电整机板块呈现出一幅营收端回暖、订单结构加速重构的图景。风电整机属于典型的重资产、长链条制造行业，业务链条覆盖零部件采购、机组生产、项目运输吊装与现场交付运维，短期极易受装机规模、招标价格与交付节奏扰动。仅停留在营收等表层指标，很容易误判行业的真实竞争力。

穿透财报数字，五家主流整机商的中报可以沿三条判断主线串联观察。在手订单及中标规模是基础，规模决定企业对上游的议价权与成本摊薄空间，是在激烈价格竞争中活下来的前提；订单质量反映中长期价值，规模再大，若以低附加值的国内陆上订单为主，也只能形成低效扩张，真正拉开价值差距的是海上与海外 " 两海 " 高附加值订单的占比；期间费用是管理水平的体现，费用率与研发投入强度，折射出供应链管控与研发迭代这两项核心能力的真实成色。

三条主线最终指向同一个反转预期。风机从订单中标签约到收入、盈利兑现，行业普遍存在 18 — 24 个月的传导周期。当前盈利端承压，正是 2023 — 2024 年低价中标订单集中交付的结果；而 2025 — 2026 年价格回升后中标的高附加值订单，将在 2027 年集中兑现。以这三条主线为坐标，梳理金风科技、明阳智能、运达股份、三一重能、电气风电五家主流整机商的半年报数据，行业分化的底层逻辑与盈利修复的节奏将更为清晰。

图 1   三主线分析框架：从订单基础到盈利兑现

中标规模构筑基本盘，行业大盘收缩下企业分化加剧

从营收看，行业回暖已在基本面得到验证，五家整机商中四家实现同比正增长，分化格局同样显著。增速最突出的是电气风电，上半年营收 56.54 亿元、同比增长 112.27%，其中二季度单季营收 43.69 亿元、同比增速达 130.72%，收入确认节奏逐季提速；金风科技以 337.39 亿元领跑，同比增长 18.23%；三一重能、运达股份均录得双位数增长，营收分别为 106.60 亿元（+24.04%）与 138.25 亿元（+26.9%）；明阳智能营收 170.36 亿元，同比微降 0.62%，但剔除电站产品销售尚未确认收入的影响后，其风机及配件业务收入达 160.47 亿元、同比增长 28.6%。

图 2   2026H1 营收增速对比

营收高弹性既来自订单交付节奏的加快，也来自企业在手订单向收入的持续转化；而转化过程中向上游预付原材料、下游回款存在账期的时间错配，是这一阶段的行业共性，也是对企业供应链管控能力的一次集中压力测试。

如果说营收反映的是已经实现的规模，那么中标规模代表的是在手与新增订单的储备水平，也就是未来收入的 " 蓄水池 "。北极星电力网数据显示，2026 年上半年，国内风电整机商累计定标 77712.31MW，较 2025 年同期的 107096.08MW 回落 27.44%，行业大盘处于阶段性收缩区间。在下行的大盘中，规模分化尤为显著：三一重能中标 12188.00MW、同比增长 29.85%；电气风电中标 7541.90MW，与上年同期基本持平，在行业总量下滑近三成的背景下守住规模底线，市占率从约 7.0% 提升至约 9.7%；金风科技中标 13638.21MW，同比下降 24.22%；运达股份中标 10002.90MW，同比下降 28.47%；明阳智能中标 9131.59MW，同比下降 56.54%。

图 3   中标规模：2025H1 与 2026H1 中标量对比（MW）

根据电气风电半年报披露，公司报告期内新增订单 5,773.6MW，较上年同期上升 7.18%，其中已中标尚未签订合同的订单 3,532.5MW，累计在手订单 23,478.5MW，较上年同期上升 16.66%，也意味着后续收入确认具备较强惯性。规模是一切竞争的基础，但基础之上能否转化为利润，取决于订单的质量。

" 两海 " 订单定盈利天花板，高毛利赛道拉开业绩差距

规模只是竞争的基础，利润的天花板最终由订单质量决定。当行业总量进入收缩阶段，此前价格战留下的低价订单仍处于交付尾期，单纯的规模扩张不再构成核心优势，真正能拉开企业间盈利差距的，是新增订单中海上风电与海外市场这两类高单价、高毛利订单的占比。

海上风电是 " 两海 " 中确定性最强的一块。根据北极星电力网数据，2026 年上半年国内海上风电项目累计定标 3890MW，电气风电斩获 2034MW，占国内海上定标总量的 52.3%，半年度海上市占率登顶行业第一，大幅领先其他整机商。在国内陆上价格战尚未完全出清、海上仍是稀缺高毛利赛道的背景下，这一份额本身就是后续毛利率修复最直接的结构性来源。

海外市场的弹性同样明显。2026 年上半年，中国风电整机商国际累计中标 14917.2MW，业务覆盖亚洲、非洲、欧洲、南美洲等多个区域。分企业看，远景能源以 4418MW 领跑，三一重能、金风科技分别以 4284.2MW、3530MW 位列第二、第三位，明阳智能、电气风电、运达股份分别中标 1066.2MW、943.4MW、675.4MW。更值得关注的是增速分化：三一重能海外业务同比增长 90.75%，金风科技增长 54.61%，运达股份增长 36.17%，电气风电增长 8.33%；而远景能源、明阳智能海外中标分别同比下降 23.40%、85.16%，头部企业的海外节奏出现明显分化。

将海上与海外订单合并计算 " 两海 " 业务在中标量的占比，企业间的差异更为直观。2026 年上半年，电气风电海上与海外合计中标占比约 39.5%，" 两海 " 属性最强；三一重能海外中标占比约 35.2%，位居第二；金风科技 " 两海 " 合计占比约 29.7%；明阳智能约 14.4%；运达股份海外占比仅约 6.8%。订单结构决定了六到八个季度后报表中高毛利收入的权重，电气风电 " 两海 " 订单占比位居五家首位，意味着其后续交付结构中高毛利订单的权重将持续抬升，为综合毛利率修复提供直接的结构性支撑。

图 4   订单质量分化：高毛利 " 两海 " 订单占比与海上份额

从长周期看，" 两海 " 赛道的成长天花板尚未触及。GWEC 预测，2026 — 2030 年全球风电新增装机约 969GW，年均新增近 194GW，到 2030 年来自中国以外市场的贡献将超过一半；行业层面，《风能北京宣言 2.0》提出，" 十五五 " 期间我国风电年新增装机不低于 1.2 亿千瓦，其中海上风电年新增不低于 1500 万千瓦，确保 2030 年风电累计装机容量达到 13 亿千瓦。中长期增量空间与 " 两海 " 高毛利方向高度重合，订单质量优势具备持续放大的外部条件。

控费与研发双轮驱动，考验企业周期穿越实力

如果说订单质量是盈利增长的远期发动机，那么研发能力与费用管控水平就是支撑发动机持续运转的底层底盘。2026 年上半年，五家整机商普遍推进降本控费，期间费用率呈现不同程度下降，其中电气风电成效最为突出：上半年期间费用率为 10.17%，同比大幅下降 11.63 个百分点，降本幅度领先同行。三一重能、金风科技、运达股份期间费用率分别同比下降 2.58、0.93、0.87 个百分点；仅明阳智能期间费用率同比上升 1.82 个百分点，费用端压力相对突出。

图 5 期间费用是管理水平的体现：费用率与研发投入强度

更值得关注的，是费用率下降与研发投入率的关系。2026 年上半年，电气风电研发费用率（研发投入占营业收入比重）达 3.76%，居五家之首，高于金风科技（3.27%）、三一重能（3.08%）、明阳智能（2.72%）与运达股份（2.20%）。在多数企业研发费用率随收入规模摊薄而被动下行的阶段，电气风电仍维持行业最高的研发投入率，技术投入的相对成色未弱化，与费用率大幅下降一起，构成管理效率改善的两条证据。

管理能力的高低，在行业下行期被进一步放大。在钢、铜、稀土等原材料及核心部件价格波动环境下，具备集中采购、国产化替代与平台化大兆瓦机型能力的企业，能以更低的单瓦制造成本兑现订单，把 " 两海 " 高毛利订单的溢价真正落袋。

费用管控与研发强度的双重验证之下，电气风电具备了穿越行业周期的清晰路径：短期靠费用率改善释放报表利润，中期靠订单结构升级抬升毛利率，长期依靠技术领先维持机型溢价能力。

盈利拐点临近，2027 年迎来集中兑现窗口

订单基础、订单质量与期间费用三条主线合力，最终都要在盈利兑现的时点上接受检验。理解当前利润端承压与未来盈利兑现的节奏，核心在于把握风电行业的 " 交付周期 " 规律。风机从订单中标签约到进入交付、最终体现为收入与利润，行业普遍存在 18 — 24 个月的传导周期。当前五家整机商盈利端短暂承压，背后是三重因素的叠加：一是 2023 — 2024 年价格战阶段的低价中标订单仍处于交付收尾期，持续压制当期综合毛利率；二是当前交付结构中，高毛利的海上与海外订单占比仍处于阶段性低位；三是海外项目周期普遍更长，高毛利订单尚未进入大规模收入确认期。

图 6   交付周期传导：从 " 保交付 " 到 " 看盈利 "

按照交付周期向后推演，2025 — 2026 年价格回升后中标的订单，将从 2026 年下半年起逐步进入交付高峰期，并有望在 2027 年迎来集中兑现期，财报端毛利率的改善具备明确的时间窗口。落到五家企业层面，收入与盈利兑现节奏各有差异：电气风电上半年营收增长率领跑，累计在手订单增速高，同时拥有五家最高的 " 两海 " 订单占比、行业第一的海上份额、最显著的费用率改善与最高的研发投入强度，属于 " 报表体量最小、订单结构与费用管控最优 " 的反差组合，有望成为 2027 年收入与盈利弹性空间较大的标的；三一重能海外订单占比居前、中标规模增长，收入保持较快增长，但海外项目交付节奏与收入确认时点仍需跟踪，弹性兑现存在不确定性；金风科技营收规模第一、海外订单持续高速增长、盈利水平已率先修复至行业较高位次，2027 年看点在于海外占比继续抬升与绝对规模优势的延续，属于确定性优先、弹性中性的稳健选项；明阳智能、运达股份仍需持续观察海上、海外业务提速的持续性，弹性相对偏弱。

需要说明的是，上述判断基于订单结构与交付周期的结构性推演，实际兑现节奏还会受到原材料价格波动、海外项目落地进度、汇率与海运成本等多重外部因素影响，并非简单的线性外推。

整体来看，风电整机行业正处在从 " 保交付 " 向 " 看盈利 " 切换的关键拐点，盈利修复窗口已经逐步开启。在手订单规模、订单质量与期间费用这三条主线，分别对应企业未来收入的蓄水池、盈利的天花板与管理层的成色。具备 " 两海 " 布局优势、研发投入持续、技术底盘完整的企业，将在 2027 年的盈利兑现周期中释放出更大的业绩与估值弹性，并在中长期行业竞争中占据有利位次，风电板块的中长期配置价值值得持续关注。