文 / 乐居财经 徐酒眠

2026 年 9 月，彭博一则简短的消息再次搅动物业圈：

太盟投资集团、华平投资和信宸资本等私募股权机构，正考虑重新提出对恒大物业的收购报价。

这不是恒大物业第一次被摆上货架。

自 2025 年 9 月清盘人正式启动出售程序以来，它经历了中海、华润的传闻与否认，经历了广东旅控一对一排他谈判的接近签约又最终破裂，经历了股价一日暴跌逾 23% 的过山车。

兜兜转转一年，货架上的买家名单，最终只剩下了私募股权机构。

为什么是私募？为什么只有私募？它们真的想买吗？

国企退场

广东旅控的离场，恒大清盘人不得不重启恒大物业控股权出售程序。

2026 年 4 月，恒大物业公告清盘人已与一名选定投标人签订排他性协议，市场普遍认为买家是广东旅控。

谈判一度持续到排他期届满仍在继续磋商，但最终在 6 月 25 日宣布终止。

表面原因是价格谈不拢。但更深层的矛盾或许在于两种逻辑的根本冲突：

清盘人的核心目标是快速变现以最大限度保障债权人权益，而国资买家的收购流程决定了它必须经过多级审批、严格核定对价、审慎评估债务剥离方案，容错空间极小。

而作为标的资产很大物业，存在大量关联方坏账、未了结诉讼和资金纠纷，国资的合规流程天然会拉长决策周期，并压低估值容忍度，而清盘人等不起。

有行业观察者分析表示，另一个容易被忽略的因素是：广东旅控的主业是旅游控股，与物业管理并无直接关联。它是否真正有战略意愿花数十亿港元买下一家物业公司，本身就是一个疑问。

国资退场的信号意义大于实际损失。

它意味着，在当前监管环境和风险偏好下，没有任何一家具备信用背书的大型企业愿意接手带有 " 恒大烙印 " 的资产。

剩下的，或许就是那些不受合规流程掣肘、以逐利为唯一准则、且擅长与风险共舞的私募机构。

太盟能否移植 "万达模式 "

在潜在买家名单中，太盟投资集团是最值得细看的一家。

太盟近年来在中国不动产市场的操作路径非常清晰：利用市场下行周期，以折价收购具备稳定现金流的成熟资产，搭建 " 投融管退 " 的基金化运作平台。

2026 年 6 月，太盟联合广州资产、弘毅投资设立约 30 亿元的苏州安益股权投资基金，收购了上海松江万达广场和泉州浦西万达广场两个项目。

而在更早之前，太盟联合腾讯、京东等收购了 48 座万达广场。

太盟的核心逻辑是：以低价买入能产生稳定现金流的资产，通过运营提升价值，最终通过 REITs 或资本市场退出。

这个逻辑在商业地产上已经跑通，成熟万达广场有稳定租金、明确产权、可标准化的运营模型。

但恒大物业是另一回事。

恒大物业 2025 年营收约 136.78 亿元，2026 上半年营收约 69.43 亿元，在管面积约 6.03 亿平方米，覆盖全国近 300 个城市，管理超 3000 个项目。

从规模看，这确实是行业头部资产。但它的收入结构中有一个巨大隐患：贸易应收账款原值高达 61.67 亿元，累计计提坏账准备达 32.44 亿元，减值率 52.6%。

这笔坏账的根源，正是来自恒大集团及关联方的欠款。

恒大集团在 2025 年 8 月从港交所退市，正处于清盘程序中。恒大物业管理层明确表示，" 预计从中国恒大集团获得的经济利益前景不乐观，且存在高度不确定性 "，并因此剔除了约 5.1 亿元（2025 年）、2.56 亿元（2026 上半年）的关联方空置物业管理服务收入，未确认入账。

这意味着，太盟如果接手，买到的不仅是一家上市物企，还附带了一笔几乎不可能追回的巨额坏账，以及一个仍在持续产生负面影响的品牌负债。

关联方理财产品暴雷、恒大地产交付延期、减配等问题，导致部分业主缴费意愿下降，恒大品牌本身在招标投标和新客户拓展中也经受考验。

万达广场的租户不会因为万达集团出问题就不交租金。但恒大物业的业主，会因为恒大集团出问题而拒缴物业费。

这是两种资产之间最本质的差异，也是太盟模式移植到物业赛道时面临的最大不确定性。

被低估的 "51%"

市场讨论这笔交易时，习惯性地将焦点放在清盘人持有的 51.016% 股权上，并以此计算收购代价。

按恒大物业当前 133 亿港元的市值粗略计算，51% 股权对应代价超过 67 亿港元。

但这个算法忽略了一个关键事实：恒大物业的控股权，是 " 负资产 " 而非 " 正资产 " 。

原因在于，恒大物业的资产负债表上，关联方应收账款的减值风险并未完全释放。

尽管已计提了超过 30 亿元的坏账准备，但恒大集团负债高达 2.4 万亿元、净资产为负 6442 亿元，处于严重资不抵债状态。这意味着，即便剩余未计提部分，追回可能性也微乎其微。

同时，恒大物业还涉及 134 亿元存款质押纠纷。这笔资金被关联方违规挪用，法院虽已判决责任方需偿还，截至 2026 年 6 月末仅追回约 950 万元。

责任方自身已资不抵债，最终实际追回金额高度不确定。

换而言之，买方不仅要支付 60 亿港元以上的收购对价，还要承接一个持续消耗管理精力和财务资源的法律与债务包袱。

这是一笔不可避免的隐性成本，也解释了为什么市场消息称潜在报价可能低于当前股价水平，而买方不愿溢价接盘。

清盘人希望以接近市价出售以最大化债权人回收，但买家看到的是一个需要 " 打折 " 才能覆盖风险的资产。

双方的估值锚点，从一开始就不在同一个坐标系里。

私募的算盘

如果太盟、华平、信宸最终真的提出报价，它们的意图可能和传统意义上的 " 收购一家物业公司 " 完全不同。

信宸资本的路径值得参考。

这家中信资本旗下的私募平台，2018 年至 2023 年间在综合设施管理领域进行了一系列并购，将七家专长于不同细分领域的企业整合为统一的平台公司嘉信立恒，随后在 2026 年将嘉信立恒部分股权出售给 A 股上市公司新大正，完成退出。

这是一条典型的 " 并购整合—平台化运营—证券化退出 " 路径。

华平投资的打法类似但更侧重特殊机会。

它早在 2018 年就与翰德集团合资成立北京翰德东辉资产管理公司，专注房地产不良资产和特殊机会投资，初始承诺投资总额 10 亿美元。

华平在雅生活服务持有超过 30% 的股份，对物业赛道并不陌生。

太盟的逻辑则更偏向 " 买入—修复— REITs 退出 "，它在商业地产领域已经建立了从 Pre-REITs 到公募 REITs 的完整退出通道认知。

三家机构的共同点是：它们都不打算长期 " 经营 " 恒大物业，而是将其视为一个可以修复、拆分或证券化的金融资产。

恒大物业超 6 亿平方米的在管面积和每月稳定的物业费现金流，是修复价值的基础；而 " 去恒大化 " 完成后，品牌重塑和第三方拓展能力的恢复，则是估值提升的关键。

但这条路径有一个前提：它们必须能够以足够低的价格买入，且能够有效隔离恒大集团的关联风险。

如果买入价格过高，或者关联风险无法切割，修复周期将大幅拉长，退出通道也将变得遥不可及。

谁将让步

恒大物业的出售，本质上是一场关于中国困境资产定价权的博弈。

清盘人代表的是债权人的利益，追求的是 " 尽快变现、尽量多回收 "。

私募机构代表的是资本的利益，追求的是 " 以最低价格买入、以最高价格卖出 "。

国资的退场，则意味着当前市场环境下，愿意承担政治和合规风险的买家几乎不存在。

这赋予了私募机构极大的议价优势。

如果三家机构形成实质性的竞争格局，对清盘人而言是利好；但如果它们默契地维持低价策略，清盘人将面临 " 要么接受低价、要么继续持有 " 的两难。

另一个变量是许家印的判决。

2026 年 8 月，许家印因集资诈骗等 8 项罪名被判处无期徒刑，没收个人全部财产，旗下公司被处罚金约 158 亿元。

这一判决使恒大清盘进程更加复杂。法院下令没收的许家印个人资产（估计约 77 亿美元）如何与境外债权人追偿协调，尚无明确路径。

对于潜在买家而言，这意味着交易的不确定性不仅来自标的本身，还来自整个恒大清盘体系的法律复杂性。

最终，这笔交易能否达成，不取决于恒大物业值多少钱，而取决于清盘人对 " 时间 " 的定价。

如果清盘人愿意接受一个反映全部风险折让的价格，交易可以很快完成；如果清盘人坚持接近市价的报价，那么私募机构大概率会继续观望。

毕竟，在当前的买方市场中，它们并不缺少其他选择。

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