近年大举涌入印度股市的投资者，终于有机会投资造就这轮行情的交易所。

印度国家证券交易所（NSE）重塑了这个全球人口大国的股票交易生态，在上市业务占据主导地位，印度股票市场逾 90% 的成交由其完成。随着印度年轻投资者扎堆参与期货期权交易，NSE 已成为全球成交量第一的衍生品交易所。

本周，这家交易所自身将登陆资本市场，IPO 目标估值 460 亿美元。包括印度最大国有银行在内的一众股东，终于迎来期待已久的套现窗口。

但上市计划历经多年推迟、监管重拳整治，叠加股市行情低迷，不少人质疑 NSE 要靠什么增长来打动新投资者。

NSE 创立之初，计划遭到经纪商强烈抵制，彼时他们仍依赖繁琐的纸质交易系统。同时外界也怀疑，在电话线等基础设施短缺的印度，电子化市场能否正常运转。

尽管困难重重，NSE 成功推出印度首个全电子化交易所，迅速从老牌对手手中抢夺交易份额。成立两年内，其日均成交额就达到孟买证券交易所（BSE）的三倍，后续包揽绝大多数现货股票、衍生品与公司债交易。

价值研究公司首席执行官迪伦德拉・库马尔表示：" 这是一家现代化交易所，它一下子带来了透明度，建立起一种难得的公信力。"

印孚瑟斯创始人、亿万富翁纳拉亚纳・穆尔蒂旗下家族办公室 Catamaran Ventures 是 NSE 投资方，该机构主席 M・D・兰加纳特称，NSE" 为印度搭建可靠金融基础设施发挥了关键作用 "。

库马尔提到，孟买证交所未能快速完成现代化转型，NSE 由此形成自然垄断。而它的崛起，也引发与监管机构的冲突，上市进程尤其波折。

NSE 最早在 2016 年提交上市申请。同年，印度证券交易委员会（SEBI）要求调查相关指控：交易所员工向部分高频交易商提供交易系统优先接入权限。后续调查发现，部分经纪商确实获得此类特殊待遇。

时任交易所首席执行官奇特拉・拉姆克里希纳因算法交易丑闻辞职。数年后，SEBI 对其处以罚款，指控她存在 " 离奇不当行为 "，向一名所谓灵性导师泄露 NSE 机密信息。2022 年监管机构称，她不过是这名瑜伽导师的 " 傀儡 "。

今年 7 月 NSE 同意支付 1.55 亿美元，了结这起持续多年的交易系统不公平接入纠纷；本月，SEBI 终于扫清其 IPO 的一大障碍。

本次估值较此前 500 多亿美元的预期有所下调，市场需求偏弱促使发行股份数量削减 15%。

毕马威数据显示，本次 IPO 整体认购倍数为 5.7 倍，远低于截至 3 月印度主板新股平均 39 倍的超额认购水平。

机构投资者是认购主力，申购量达到其获配份额的 12.7 倍；面向高净值投资者的非机构部分认购倍数 6.5 倍；散户认购热情低迷，仅 1.3 倍。

法利资本纽约合伙人安德烈・斯捷岑科表示：" 拖累估值的核心因素，是市场担忧 SEBI 近期收紧散户期权交易规则，会冲击 NSE 利润丰厚的衍生品业务。"

上一财年，仅股票期权业务就贡献 NSE 交易收入的 77%，这也让交易所极易受到投机交易管控政策影响。

过去两年，SEBI 持续收紧衍生品监管。大量跟风参与期货期权炒作的投资者最终亏损，该市场被批评者称作印度为数不多的合法赌博形式之一。

监管出台多项举措：限制指数期权到期安排、提高合约单位、收紧保证金与持仓要求，有效降温衍生品交易。

过去十年，随着印度民众持续入市，交易所税后利润增长超 15 倍。但截至 3 月的最新财年，受衍生品监管收紧拖累，净利润下滑 15%，至 1030 亿卢比（折合 107 亿美元）。

孟买研究机构 XKDR 论坛联合创始人、印度经济事务部前顾问阿贾伊・沙阿称："SEBI 对 NSE 管控过强，很多层面相当于监管机构在运营交易所。"

不过 NSE 的崛起，很大程度归功于早年印度政府打破固化市场格局的改革。

上世纪 90 年代初，印度废除 " 许可证经济 "，NSE 依托政府支持成立。彼时开办企业往往需要难以获取的政府许可。

孟买证交所是亚洲历史最悠久交易所，其圈子化、低效的经纪商网络饱受诟病。政策制定者希望打造电子化交易所，搅动死气沉沉的印度资本市场。

本次 IPO 落地之际，国际资金对印度资产的兴趣正在降温。全球资金追逐 AI 赛道，叠加伊朗能源冲击引发卢比贬值，蓝筹股指 Nifty50 年内下跌 10%。

美国银行上月调查显示，在基金经理眼中，印度市场已经成为亚洲最不被看好的市场。

NSE 投资方 Avendus 私募股权策略业务负责人里泰什・钱德拉说：" 站在外资视角，印度已不再是市场宠儿。" 他承认市场担忧卢比走弱以及衍生品交易降温。

但钱德拉认为，NSE 作为印度高速增长经济体与资本市场的标杆资产，本土机构与投资者仍会踊跃认购，IPO 大概率超额完成。