出品｜公司研究室

文｜王哲平

一家 2023 年才成立、2025 年营收仅 5533 万元的 AI 公司，正在成为 " 国家队 " 资本争抢的对象。

9 月 20 日，硅基流动宣布完成 B+ 轮二期和 C 轮融资，中国互联网投资基金、国新基金、中国移动链长基金等密集入场。至此，公司 2026 年累计融资金额已接近 29 亿元。三个多月前，硅基流动刚刚向港交所递交招股书，冲击 "AI Token 工厂第一股 "。

资本热情背后，硅基流动的另一面却是持续扩大的亏损：2025 年公司营收同比增长 653.2%，毛利率却由 39.4% 降至 -24.0%，全年净亏损达到 3.45 亿元。

一边是国家队密集下注，一边是 " 越增长越亏损 "。硅基流动究竟卖的是什么？这家成立仅三年的 AI 基础设施公司，又凭什么获得国资的下注？

上市前夕

" 国家队 " 密集入场

硅基流动成立于 2023 年 8 月，总部位于北京海淀，是一家第三方 " 词元（Token）供应商 "。

根据弗若斯特沙利文数据，按 2025 年 Token 年吞吐量计算，硅基流动已成为中国最大的独立生态 Token 供应商，在中国所有 Token 供应商中位列前五。

随着近期接连完成 B+ 轮和 C 轮融资，硅基流动年内融资总额已超过 29 亿元。今年 6 月，公司高调宣布完成超 20 亿元 B 轮融资，创下 2026 年以来中国第三方 MaaS 赛道最大单笔融资纪录。

资本的密集涌入，也让硅基流动迈过港股上市的门槛。

根据此前披露的招股书，6 月 B+ 轮融资完成后，硅基流动投后估值达到 77.4 亿元，恰好跨过港交所 18C 章对未商业化公司的市值门槛——上市时预期市值不低于 80 亿港元，折合人民币约 70 亿元。

回看此前历次融资，硅基流动的股东阵容已经相当豪华，几乎覆盖 AI 产业链上下游：既有壁仞科技等上游算力企业，也有阿里、华为等云计算及算力采购方，还有智谱、商汤科技、创新工场等模型及 AI 产业参与者。

招股书显示，IPO 前外部股东中，阿里巴巴持股 7.42%，华为持股 4.07%，创新工场持股 4.01%；耀途资本、王慧文、普华基金等机构及个人股东的持股比例则主要集中在 1% 至 3%。

但上市前夕，硅基流动的资本版图出现了一个明显变化。

刚刚完成的 B+ 轮和 C 轮融资中，" 国家队 " 资金开始密集入场。投资方包括中国互联网投资基金、国新基金、中国移动链长基金、中国东方资产国际，以及京能基金、上海仪电智算基金、北创投、成都科创投、江西金控等多家央地国资平台；与此同时，天创资本还携山东铁投产投、山东铁路基金等参与投资。

与此前阿里、华为、智谱、商汤等产业资本深度参与不同，临近 IPO 的两轮融资中，央企基金、地方国资和政府产业基金的存在感显著上升。

为什么偏偏是在上市前夕，" 国家队 " 开始集中进入硅基流动？

答案可能不仅仅在于一家 AI 独角兽即将上市。作为连接国产芯片、云计算、大模型与下游 AI 应用的 Token 基础设施平台，硅基流动所处的位置，以及它与普通大模型公司不同的商业模式，或许才是理解这轮国资密集入场的关键。

不造大模型

做独立第三方 "Token 工厂 "

从业务模式看，硅基流动所做的事情并不复杂，通过系统软件连接底层算力、AI 模型与上层应用，将原本分散、异构的算力资源，转化为标准化、可调用的 Token 服务。

硅基流动将自己定位为一家 " 开放、独立的词元供应平台 "。它不绑定单一云厂商、芯片厂商或模型厂商，而是通过自研推理引擎和算力编排系统，聚合不同类型的算力资源，再以统一 API 接口向客户提供主流 AI 模型的推理服务。

如果把这门生意说得更直白一些，就是硅基流动从云厂商和算力供应方获取 GPU 资源，接入自己的推理引擎和调度系统，再将这些算力转化为标准化 Token，卖给开发者和企业客户。

这种模式的价值，首先体现在对 " 算力碎片化 " 和 " 模型部署复杂度 " 的解决上。

不同芯片的性能、软件生态和适配方式差异很大，不同模型对算力的要求也并不相同。对于大量中小企业和开发者而言，自行采购 GPU、部署模型、适配不同芯片，不仅成本高，技术门槛也很高。硅基流动所做的，正是把这些复杂工作封装在底层，客户只需要通过统一接口调用模型。

2025 年初 DeepSeek 爆火，成为硅基流动业务模式的一次重要验证。当时 DeepSeek 官方服务器一度出现拥堵，同年 2 月，硅基流动联合华为云，基于昇腾算力在业内率先推出 DeepSeek-R1 和 V3 推理服务，承接了大量外溢需求。

平台规模也由此快速扩大。

截至 2026 年 4 月，硅基流动平台注册用户已经超过 1000 万名，日均 Token 吞吐量约 5785 亿次，单日最高峰值约 1.07 万亿次；企业客户数量超过 1.3 万家，累计支持模型超过 170 个。

这种增长速度，从收入端体现得更加明显。

2023 年 8 月成立后的四个月运营期内，硅基流动累计收入仅 6000 元；2024 年全年营收 734.5 万元，到 2025 年已跃升至 5533 万元，同比增长 653.2%。虽然绝对收入规模仍然不大，但增长曲线非常陡峭。

在产品端，硅基流动也在不断补齐从模型调用到算力调度的基础设施能力。

2024 年 5 月，公司正式上线 MaaS 平台，提出以标准化、大规模 Token 生产和供应为核心的 "Token 工厂 " 模式。今年 4 月，硅基流动进一步推出新一代算力调度引擎 " 弹性 GPU"，可以对不同类型的异构算力进行统一调度和弹性扩缩容，并支持客户自助部署模型。

截至 2026 年 6 月 21 日，硅基流动已累计服务超过 1.3 万家企业客户，支持超过 170 款主流 AI 模型，并完成对 NVIDIA、华为昇腾、沐曦、摩尔线程等厂商 10 余款芯片的适配。

这也是硅基流动与普通大模型公司的一个重要区别，它并不直接押注某一个模型，而是试图成为连接芯片、算力、模型和应用之间的中间基础设施层。模型越多、芯片越多、算力越异构，这一层的调度和标准化价值反而越突出。

规模越大亏得越多

Token 生意难在哪？

收入快速增长，并没有改善利润端，反而让硅基流动陷入 " 越增长越亏损 " 的困境。

2025 年，公司毛利率由 2024 年的 39.4% 跌至 -24.0%，背后是 Token 供应行业激烈的价格竞争。

随着 DeepSeek 等模型开源，API 调用价格持续下探。对 Token 供应商而言，只有单位算力成本下降速度持续跑赢 Token 价格下降，规模扩张才可能真正带来利润。

硅基流动的问题在于，它既要面对价格战，又缺少头部云厂商天然拥有的内部流量。

按 2025 年 Token 年吞吐量计算，硅基流动位列国内第四，但市场份额仅 1.5%；火山引擎、阿里云和百度智能云前三家合计占据 87%。后者同时拥有算力、模型和应用生态，豆包、通义千问、文心等产生的 Token 需求可以直接沉淀在自家平台。

相比之下，硅基流动的 " 独立 " 带来了跨芯片、跨模型的灵活性，也意味着客户需要从市场上一个个争取。

2024 年，公司前五大客户贡献 85% 的收入，2025 年降至 45%，且三年大客户名单没有一家重叠。同期，高客单价的本地部署客户从 28 家降至 20 家，而面向开发者和中小企业的无服务器 Token 客户却从 2454 户暴增至 71.6 万户，户均收入仅约 20 元。

用户数量暴涨，但用户价值没有同步提升。

2025 年，公有云 Token 服务收入占比由 14.6% 升至 52.9%，首次成为第一大业务，但其毛利率低至 -119.0%。硅基流动自身不拥有大规模 GPU 资产，算力主要向第三方采购，当年销售成本升至 6863 万元，其中算力资源成本占比 86.9%。

获客同样烧钱。2025 年，公司发放免费 Token 代金券 5421.3 万元，占销售及营销费用的 64.7%。与此同时，研发投入达到 2.09 亿元，同比增长 224.4%，相当于全年营收的 378%，主要用于推理引擎优化和国产芯片适配。

硅基流动 Token 卖得越多，算力采购越多；为了争夺客户，还要持续降价和补贴；而研发投入又难以削减。

2023 年至 2025 年，硅基流动净亏损分别为 1222 万元、8192 万元和 3.45 亿元，三年累计亏损超过 4.4 亿元。2025 年经营性现金流净流出进一步扩大至 1.72 亿元。

硅基流动要向市场证明的不是 Token 规模还能增长多快，而是规模扩大之后，单位 Token 成本能否足够快地下降，最终扭转 " 收入越增长、亏损越扩大 " 的局面。

（风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本内容和账号的意见仅供参考，不作为投资者及市场走势等判断进行投资参考。内容的数据准确性不做任何保证，观点随市场变化在未来可能发生变更，不代表最终观点。投资者应当根据自身情况判断基金是否和自身风险承受能力相匹配。）

精彩回顾