再来更新一下洋河股份的 2026 年半年报，上次看他们家的情况已经快一年了。江苏洋河酒厂股份有限公司（股票简称：洋河股份）下辖洋河、双沟等六大酿酒基地，两个 " 中华老字号 "、六枚中国驰名商标。

在 2026 年上半年，洋河股份的营收反超泸州老窖，这是其 2024 年下半年就失去的排名位置。跑得快不见得就能提升排名，因为同行跑得更快。那么，跌得慢是不是可以提升排名呢？我们来看一看就知道了。

洋河股份从 2024 年下半年开始的下跌，持续至今，2026 年上半年的跌幅较 2025 年有所收窄，但仍然是接近三成的高水平。2026 年上半年的营收规模已经不及峰值年份的一半，两年时间就把多年的增长成果，全部退了回去。

有趣的是，泸州老窖 2026 年上半年同比下跌 36.4%，比洋河股份要高几个百分点，结果就是泸州老窖 2026 年上半年的营收规模低了数千万元，排名也就下降了一位。

有个笑话说，当执行危险任务的时候，领导要求有意愿的人主动上前一步，结果后面有椅子的那个人去了。因为其他人都退了三步，他退两步之后就被椅子挡住了，就他一个人在最前面。

洋河股份 98% 的业务是白酒，中高档酒占比 86.1%，普通酒占比 11.8%；2026 年上半年，两大白酒产品均在同比下跌，普通酒的跌幅略高一些。还有极少量的红酒和其他业务，相对来说，这些业务都不太重要。

主要的市场在境内，2026 年上半年江苏省外市场的跌幅要低一些，占比从五成出头，向六成靠拢了。这么高的省外市场占比，当然算得上是全国性的酒企了。这说明，就算是在行业下行期，也不是所有指标都是负面的。

线上直销渠道的跌幅要小一些，占比也有所上升。但是，主要的渠道仍然在批发经销上，想要通过线上直销来形成新的支撑，短期内还不太现实。

净利润也是从 2024 年下半年开始的大幅下跌，持续至今。2026 年上半年只有峰值年份水平的 1/3，这就比很多同行，特别是规模相当的同行，要严重一些了。

分季度来看，从 2024 年三季度开始的营收下跌已经持续了八个季度。最近四个季度的下跌幅度确实比前四个季度要低一些，能不能说马上开始的第三轮下跌幅度会更低，甚至出现止跌反弹的情况呢？

在理论上确实是这样的，但实际情况可能并不会完全按理论来发展，就如同沉没成本一样，以前的数据，在波动太大的市场中，不见得就会具有太强的参考意义。

每年一季度是传统的旺季，收入和净利润都更高。一年中随着营收的逐季下降，单季盈利也在逐步下滑，2024 年还只有四季度亏损，2025 年三季度也加入进来了。

去年我们就做过投票，看大家对洋河股份四季度 " 逆转 " 表现的支持程度，不管投票结果如何，洋河股份的表现证明，结果并不令人满意。2026 年下半年的两个季度，我们似乎没有必要再投票了。

主营业务盈利空间也是逐季下降的，前面所看到的三个亏损季度，主营业务也是亏损的。至于说 2026 年一季度这个旺季，其主营业务盈利空间仍然接近四成。同比连续下降，但降幅两年才接近 10 个百分点，看起来还不错。麻烦的主要是另外三个季度，特别是下半年的两个季度，形势非常严峻。

导致主营业务盈利能力下降的主要原因是营收下跌导致的期间费用占营收比上升，税金及附加占营收比也有影响，毛利率下滑的影响反而不是太大。

2021-2023 年，洋河股份的毛利率在 75% 左右，2024 年和 2025 年连续下滑。2026 年上半年虽然有反弹的迹象，但和 2025 年上半年相比，同比实际上是在下跌的。

在 2023 年及以前，销售净利率和净资产收益率都是极为优秀的高水平，在 2024 年和 2025 年连续下跌后，勉强维持住了优秀级的水平。2026 年上半年的水平看起来不错，但考虑到上下半年的差异和全年的表现，仍然有可能会继续下跌。

2026 年上半年，中高档酒和普通酒的毛利率都有所下跌。但核心的中高档酒业务的跌幅有限，平均毛利率的同比下跌幅度也就不会太大了。

省内外市场的毛利率也都在下跌，省外市场的毛利率反超省内市场。不过两者的差异一直都比较小，其毛利贡献占比和营收贡献占比差异几乎可以忽略不计。

线上线下渠道的毛利率都在下跌，线上直销渠道的毛利率要略高一些。很多朋友会认为线上渠道的费用相对较低，那是以前，现在线上渠道的费用有可能会超过线下。至于具体是什么情况，不同的行业和不同的业务会有很大差异。

洋河股份这种具有优势品牌地位的企业搞线上直销，其销售费用支出可能不会特别夸张。但是比较麻烦的是，其线上直销渠道会对线下批发经销渠道造成较大的冲击，经销商和客户本就面临着较大的经营压力，酒厂不敢大面积地搞线上促销活动，以免造成左右手互博。

2026 年上半年的主营业务盈利空间同比下跌了 8.5 个百分点，其中，期间费用占营收比上升的影响最大，其次是毛利率下滑，税金及附加占营收比上升也有一定的影响。

从前几年全年的情况看，主营业务盈利空间下滑的趋势明显，2026 年全年很有可能仍会延续这一模式。

在期间费用中，销售费用和管理费用占营收比上升的影响比较大，研发费用和财务费用同样有一定的影响。这就不是某一单项支出偏高的问题了，而是营收下跌过快，整个期间费用都很难做到同步被压缩。

从分配关系来看，2024 年及以前税金的占比在 50% 左右，2025 年达到了 57%，2026 年上半年降至 42%，但全年很难维持这样的占比。主要还是因为消费税是 " 从量与从价 " 计征相结合的方式计征，在收入和盈利下降的时候，税收负担下降的幅度一般要慢一些。

在非主营业务的收益或损失方面，2026 年上半年净收益为 2.2 亿元，同比略有增长，主要是受投资收益和公允价值变动收益的影响。这方面的内容不是很重要，我们就不展开说了。

经营活动的净现金流总体上表现不错，只有 2025 年出现了净流出。但是，年度间的波动幅度仍然偏大，特别是像 2021 年这些年份过于夸张。

2023 年和 2024 年的固定资产类投资规模较大，但随后又明显下降。从其他一些企业的情况来看，一般是技改和环保之类的刚性支出，按新的法律法规必须要搞。

从 2024 年末以来，" 主要经营性长期资产 " 和固定资产的规模都相对稳定，在建工程的规模还有 16 亿元，还是需要看一看的。

其实，并不是我们前面所想象的，类似于其他同行的情况。洋河股份在建的主要项目还很多，有相当一部分还是增加产能的生产项目。这就比较麻烦了，不仅仅是这些项目到全部建成还需要投入 20 多亿元，更麻烦的是，这些项目还会增加相当一部分新产能，而现在的市场消化这些产能的困难显而易见。

最近这些年经营活动的净现金流表现不及当期净利润的主要原因，是经营性应付项目在 " 还账 "。在 2025 年及以前，存货也在增加营运资金的占用，只是规模上没有经营性应付项目那么大。

经营性应收项目的波动并无明显的规律，固定资产折旧等贡献也不大，就出现了经营活动的净现金流表现不及当期净利润的情况。

前几年的存货都在增加营运资金的占用，但存货周转天数的增长相对温和。2025 年的营收暴跌加存货规模继续增长，导致存货周转天数大幅增长至 1300 多天。2026 年上半年的存货总算有所下降了，但存货周转天数只是略有下降，仍然接近 1300 天。

和大多数同行一样，洋河股份的存货项目中，2026 年上半年末主要是原材料和库存商品在下降，半成品在增长，说白了就是 " 年份酒 " 这类库存仍在增长。

和同行们有所不同的是，洋河股份库存商品的下跌幅度比较大，超过了半成品的增长，这就导致 2026 年上半年末的存货已经开始下降了。

" 应收票据及应收账款 " 的规模很小，应收账款周转天数都不到一天，基本上是现款现货的销售策略。

洋河股份的供应链欠款并不高，这方面并无太大的影响。主要的影响是预收性质的 " 合同负债 " 等款项持续下降，这才是近几年影响经营活动净现金流的主要原因。

除了影响经营活动的净现金流，预收性质的款项大幅下降，也预示着后续期间的营收增长可能会面临一定的压力。从现在看到的不是增长变慢的问题，而是下跌来得猛烈且持续。

洋河股份的总资产在 2023 年末接近 700 亿元之后，就进入了 " 缩表 "（总资产下降）的模式。导致缩表的主要原因就是我们在前面所看到的预收性质的款项下降，对应的资产项目也会下降。

缩表后的资产负债率明显下降，流动比率和速动比率也在上升。不管是缩表前还是缩表后，对于一家长期大额盈利的上市公司来说，有足够的时间来把长短期偿债能力布置在极强的水平。

洋河股份只有极少量的有息负债，这纯粹就是给金融机构一个面子，或者是个别子公司临时小额的信贷安排。

洋河股份从 2024 年下半年开始的营收和净利润双双下跌，持续至今。短期内营收和净利润都同比下跌过半，至今看不到止跌反弹的迹象。

虽然洋河股份现在的盈利能力在 A 股中，仍然算较强的那一批优质白酒企业。但趋势会影响企业的估值和投资者的预期，现在的不利形势，当然是需要尽快想办法扭转的。

数据来源：本文数据均来自上市公司公开披露信息。

风险提示：本文仅为财报解析，不构成投资建议，市场有风险，投资需独立决策、风险自担。

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