文 / 窦文雪

编辑 / 子夜

曾顶着 " 新茶饮第二股 " 光环上市的茶百道，正站上风口浪尖。

10 月 13 日早上 9 点，茶百道的股票交易被监管按下了暂停键，随后，香港证监会发布了一份名为《证监会对涉嫌操纵首次公开招股的集团采取行动并暂停茶百道的股份交易》的新闻稿，详细披露了更多信息。

香港证监会在新闻稿中表示，茶百道的首次公开招股可能曾被人为操纵，意图就茶百道的股份需求营造非真实的表象。因此在调查期间，将暂停茶百道的股份交易。

图源香港证监会官网

截至发稿，茶百道对于该事件尚无公开回应。

时至今日，距离茶百道登陆港交所已经过去了两年有余。

2024 年 4 月，茶百道成了继奈雪的茶之后，第二家登陆港交所的新茶饮品牌。其发行价 17.50 港元，发行约 1.48 亿股，募资总额约 25.86 亿港元。

在当时港股 IPO 市场极度冷清的环境下，10 亿港元以上的超额募资极其稀少，茶百道成了 2024 年截至其上市时港股规模最大的 IPO 之一，彼时市场普遍猜测，投资人的看好来自对茶百道加盟模式的认可。

不过，资本市场似乎并没有表现出青睐。上市首日，茶百道开盘即破发，低开 10.06%，盘中一度跌逾 35%，最终收报 12.80 港元，单日跌幅 26.86%。

此后的两年半，茶百道股价持续承压，业务的成长性也越来越撑不起市场的预期。

公司股价自 2025 年 7 月起进入漫长阴跌期。停牌前最后一个交易日（10 月 12 日），收盘价 4.035 港元，总市值仅剩 59.62 亿港元，较 17.50 港元的发行价跌去逾 77%，年内股价跌幅超 36%。

之所以不被看好，是因为茶百道的门店扩张几乎停滞，单店收入承压、加盟商的加盟积极性越来越低。

如今，茶百道又被停牌，它身上的压力显然更大了。

茶百道被停牌，究竟是怎么一回事？

所谓 IPO 操纵，常见手法是安排资金、代持、过桥等方式，在配售环节制造 " 机构抢购、超额认购 " 的假象，让发行价得以定在高位、发行顺利推进。

按照证监会在新闻稿中的措辞，茶百道涉嫌的问题是：部分首次公开招股所得款项可能已根据上市公司与该等集团之间未有披露的协议，被转离有关公司，作所谓的金融产品投资之用。该等协议可能促使首次公开招股所得款项暗中回流至主要首次公开招股承配人或其关联人士。

图源证监会官网

通俗来说，就是证监会认为，有人帮茶百道 " 凑 " 够了上市的认购需求。茶百道上市募到的钱，通过一份没在招股书里披露的协议转了出去，名义上是做 " 金融产品投资 "，实际上绕一圈又回到了那些在配售环节 " 认购 " 了茶百道股票的承配人手里。

同时，香港证监会还在新闻稿中披露了针对两个可疑集团的执法行动，这两个集团共牵扯三家企业——拨康视云、茶百道和天聚地合，意味着这三单 IPO 背后，很可能是同一套操作手法。

以其中的拨康视云为例，该公司早在 9 月 10 日就已经被证监会停牌。此前，这家公司的 IPO 数据就呈现出明显的冷热差异。

其上市时的发行价为 10.1 港元，募资总额为 6.12 亿港元。香港公开发售获 78.78 倍超额认购，一手中签率仅 5%，意味着散户端 " 抢购 " 意愿强烈；但国际配售认购倍数仅 0.89 倍，未足额认购。

拨康视云也是在上市首日收盘即大跌，停牌前股价累计下跌 88%。

再看茶百道上市时的数据，冷热结构恰好与拨康视云相反，拨康视云是散户抢、机构冷；茶百道则和散户和机构都不热情。

茶百道的发行价为 17.50 港元，全球发售约 1.48 亿股，募资总额约 25.86 亿港元。公开发售部分仅获 0.50 倍认购，录得 4593 份有效申请，中签率 100%。国际配售部分则获 1.11 倍认购，1.404 亿股，占全球发售的 95.04%，勉强足额。

但茶百道的国际配售高度依赖少数承配人。茶百道国际配售总承配人数量为 122 名，前五大承配人占比 49.52%，前十大承配人占比 82.44%。而港股 IPO 国际发售前十大承配人占比通常在 50% 至 60% 区间。

当然，承配人的集中度高并不必然意味着其操纵了 IPO。证监会也并未对茶百道下定论，目前真正被香港证监会采取行动、冻结资产的是茶百道背后涉嫌参与多单 IPO 欺诈计划的可疑集团。

与茶百道有关的可疑集团的核心人物为孙然，名下控制 Avant Team、Citadel Wealth 等八家公司，证监会向六家经纪行发出限制通知书，冻结这些账户里的资产，上限 43.79 亿港元。

若证实茶百道管理层知情、配合这份未对外披露的资金回流协议，便属于招股文件重大事实遗漏，触及港股 IPO 发行的核心合规红线。

参考洪良国际的司法先例，香港证监会可向高等法院申请相关命令，存在要求公司向 IPO 投资者回购股份、退还认购资金的司法可能性。

与此同时，保荐人、承销商、申报会计师等中介机构也将被纳入问责范围，监管会重点核查其在配售对象穿透、资金来源、关联关系识别等尽调环节是否勤勉履职，失职机构可能面临罚款、谴责，甚至被暂停保荐承销资质。

若茶百道并未参与，仅第三方资金方独立操作，公司仍将背负内控失效的治理瑕疵，即便后续复牌，市场信任修复难度也极大。

这对于现阶段的茶百道来说，无疑是雪上加霜，对茶百道的股东来说，公司的分红和股份激励是一个待解决的问题；对茶百道的新业务拓展来说，可能因为资金支持减少而变慢；而对加盟商来说，此事对未来生意的影响是深远的。

如何证明自己，挽回资本市场和加盟商、消费的信心，是茶百道必须面对的考验。

茶百道暴露更深层的结构性问题

资本市场风波之外，茶百道经营基本面的压力也早已显现。

上市当年，茶百道业绩即出现大幅下滑。2024 年全年营收 49.17 亿元，同比下滑 13.78%；归母净利润 4.72 亿元，同比下滑 58.55%；2025 年营收回升至 53.95 亿元，净利润恢复至 8.05 亿元，但盈利规模仍未回到上市前 2023 年 11.39 亿元的水平。

图源茶百道官方微博

直到今年上半年，茶百道才录得营收和净利润同比小幅增长，实现营收 26.55 亿元，同比增长 6.2%；归母净利润 3.36 亿元，同比增长 3.2%。

拉长时间线看，公司的营收增速出现断层式下滑。2023 年，茶百道的营收为 57.04 亿元，同比增长幅度达到了 34.8%；到 2025 年全年，营收增速就只有 9.7%。

增长失速背后，茶百道的业务发展并不乐观。

茶百道是一家以加盟商销售货品收入为主业的企业，其增长高度依赖门店规模与单店效率，但这两项指标眼下都不乐观。

从开店节奏上看，茶百道的扩张速度已明显放缓。

截至 2026 年 6 月末，茶百道全球门店总数 8863 家，同比仅增长 4.7%。根据其 2025 年年报，全年国内加盟门店仅净增 226 家，同期品牌新增加盟店 1159 家，闭店门店却高达 933 家，终止合作的加盟商数量达到 1218 个。

拉长时间线来看，从 2023 年至 2025 年，茶百道的加盟商闭店数从 220 家增至 933 家，增幅超过三倍。

单店效率也同样在下滑。

国泰海通证券测算，2026 年上半年茶百道店均销售货品同比约下降 5.5%，折算单店收入 29.95 万元，同比只增长 1.44%。

具体到财报中，就是茶百道占营收比重最高的收入——加盟商销售货品收入，在今年上半年出现同比下滑，为 22.57 亿元，同比下降 2.3%；反映加盟商对品牌付费意愿的特许权使用费及加盟费收入也在下滑，为 8101.6 万元，同比下降 19.5%。

主营业务收入全面承压，设备销售反而成了上半年营收维持正增长的主要原因之一。该项收入达到 2.67 亿元，同比增长 450.3%，增量几乎全部来自向加盟商销售全自动咖啡机。这项收入在门店增长承压的情况下是否可以持续，还是个未知数。

茶百道产品端的表现也难以形成持续支撑。

茶百道在爆款打造上确有成绩，2025 年全年，公司推出了 117 款新品，新品对 GMV 贡献超过 30%，" 固体杨枝甘露 " 售出超 1400 万杯，荔枝冰奶回归首日热销 70 万杯。

但在茶饮市场同质化严重的背景下，茶百道的爆款产品更多是季节性的和跟随式的，产品生命周期短，新款的热门产品不多，曾经的支柱产品茉莉奶绿、杨枝甘露等可替代性也很强。

横向对比其他新茶饮品牌的增长速度来看，茶百道的优势也并不突出，其营收增速在港股上市茶饮企业中处于末段。

例如 2026 年上半年，古茗营收 74.7 亿元、同比增长 31.9%，沪上阿姨营收 25.9 亿元、同比增长 42.4%。

对茶百道而言，监管调查的不确定性与主营业务承压的双重压力之下，留给它的调整窗口已经不大。如何寻得一线生机，是茶百道必须思考的问题。

（本文头图来源于茶百道官方微博。）