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$ 海尔智家 ( SH600690 ) $  $ 格力电器 ( SZ000651 ) $  $ 美的集团 ( SZ000333 ) $  

各位道友，今天这篇文章是司马道馆出品的第 1138 篇文章。

最近后台问海尔智家的朋友特别多，说这票从高点跌下来快五成了，现在 PE 才 10 倍出头，算上回购股息率能摸到 7%，妥妥的现金奶牛。也有人说家电绑定地产，地产没起色家电就永远没机会，再便宜也是价值陷阱。今天司马就和大伙好好聊聊这家白电龙头，扒一扒 2026 年的半年报，看看业绩下滑的背后，到底是基本面垮了，还是行业寒冬里藏着不为人知的韧性。

半年报的危与机

核心数据

先给大伙报核心数。2026 年上半年，海尔智家营收 1521.15 亿元，同比下降 2.8%；归母净利润 103.16 亿元，同比下降 14.27%；扣非净利润 92.99 亿元，同比下降 20.54%。单看利润表，两位数的下滑，确实不好看，也难怪很多人吐槽业绩不及预期。

但拆到单季度看，信号就不一样了。第二季度单季营收 784.28 亿元，同比增长 1.36%，营收端率先拐头向上，结束了下滑态势。只不过净利润端还在承压，二季度单季净利润 56.65 亿元，同比下降 13.47%，扣非下降 23.36%。

利润下滑的两大因素

利润下滑到底怪什么？司马说句公道话，真不是公司经营出了大问题，两大因素摆在这。

第一个是行业大环境实在太冷。根据奥维云网的数据，上半年国内家电全品类不含 3C 的零售额只有 4250 亿元，同比下滑 9.9%；其中一季度下滑 6%，二季度直接下滑 12.4%，整个行业都在过冬，需求收缩不是一家的事。

第二个是汇兑损益的拖累。上半年人民币升值带来的汇兑损失有 15.86 亿元，这是纯财务层面的波动，和主业经营没关系。要是把这部分加回去，上半年净利润就是 119 亿元，和去年同期的 120 亿元相比，基本持平，只微降了 1%。

很多人看财报只看净利润同比，一看跌了十几个点就觉得公司不行了。其实得拆开看，哪些是经营的问题，哪些是外部扰动。就海尔这份中报来说，主业的韧性其实远超很多人的预期。

市占率逆势提升

三大业务板块

营收微降的背后，是全品类的市场份额还在涨，这才是最见功力的地方。行业整体缩水近一成，海尔不仅没丢地盘，反而在各个品类继续抢份额，这就是龙头的穿越周期能力。

先看三大业务板块：智慧生活电器营收 889.5 亿元，同比小幅下降 6%；智慧暖通方案营收 447.5 亿元，同比增长 5.7%，是增长主力；智慧家庭生态营收 176.3 亿元，同比下降 6%。暖通板块能逆势增长，本身就说明产品和渠道的竞争力。

细分品类数据

细分品类的数据更有说服力。

制冷产业，国内冰箱线上零售额份额 41.9%，同比提升 3.7 个百分点；线下份额 42.2%，提升 2.1 个百分点，妥妥的绝对龙头。欧洲市场也在涨，英法意西四国合计份额提升 1 个百分点。

洗护产业，洗衣机线上份额 41.6%，提升 2.8 个百分点；线下份额 48.8%，提升 2.4 个百分点。海外新兴市场更是猛，收入同比增长超 10%，印度连锁渠道份额直接翻倍，东南亚市场份额冲到 15.8%，稳居行业第二。

空调产业，国内线上份额 12.4%，线下 20.6%，都在稳步提升。海外更亮眼，巴基斯坦市场份额超 40%，泰国市场首次拿到销额第一，份额 13.9%，同比提升 1.7 个百分点。

还有水联网，热水器线上份额 43.3%、线下 35.7%，净水器线上份额 19.5%、线下 21.6%，全都是同比提升。

司马常说，潮水退去才知道谁在裸泳。行业好的时候大家都增长，看不出高低；行业差的时候，还能持续抢份额的，才是真的有竞争力。海尔这波全品类市占率提升，靠的不是砸钱促销，是产品力、渠道力和品牌力的综合体现。

盈利质量见真章

毛利率逆势提升

很多人只看净利润下滑，却没注意到毛利率还在提升。上半年公司毛利率 27.23%，比去年同期还高了 0.4 个百分点。别小看这 0.4 个点，一千五百多亿的营收，算下来就是大几个亿的利润。

毛利率能逆势提升，靠的是两套本事。国内这边，通过大宗原材料对冲、全流程成本管控，顶住了原材料涨价的压力；海外那边，靠全球供应链布局、本地化生产，抵消了关税和运费上涨的影响，再加上一次性退税的助力，最终稳住了毛利率。

净利率下降的原因

那净利率为什么降了？核心是期间费用涨了。销售费用同比增长 3.93%，管理费用增长 2.27%，财务费用更是大幅增加，其中财务费用主要就是汇兑损失。

但这些费用不是乱花的。销售费用涨，是因为国内在推统仓 TC 模式，重塑整个价值链，把资源集中管理提效率；海外在加快新兴市场布局，建渠道、铺网点、投品牌，还在体育赛事上砸了营销资源，都是为了长期的市场地位。管理费用涨，也是因为海外扩张加了人手，投了人力资源。

司马觉得，行业低谷期，敢投费用、敢拓市场的公司，才是有长远打算的。很多公司一遇到下行就砍费用、缩战线，短期利润好看了，市场份额丢了，未来就没了。海尔选择的是短期让点利润，保住甚至扩大地盘，等行业回暖的时候，弹性只会更大。

家底厚实抗风险

现金储备与负债

看一家公司能不能扛周期，一定要看资产负债表，利润表可以演，资产负债表都是实打实的家底。

先看现金储备，上半年公司账上类现金资产加起来有 879 亿元，占总资产 3119 亿元的 28%。这里面包含货币资金 509 亿元、交易性金融资产 77 亿元、应收票据 10 亿元、应收款项融资 7 亿元、一年内到期的债权投资 139 亿元、短期存款 11 亿元、其他债权投资 126 亿元，全都是高流动性的优质资产，随时能变现。

有息负债一共 383 亿元，只占总资产的 12.3%，其中短期借款 217 亿、一年内到期长期借款 10 亿、长期借款 121 亿、应付债券 35 亿。这个负债水平，在家电行业里属于非常稳健的，现金完全能覆盖有息负债，没有任何债务压力。

上下游话语权

再看上下游的话语权。应收账款 330 亿元，占总资产 10%，同比增长 6.1%；应收账款周转天数 35.5 天，比去年同期只多了 2 天，基本保持稳定。对于几千亿营收的制造业来说，三十多天的周转天数，已经是非常优秀的水平，说明对下游经销商的议价权一直很稳。

更值得关注的是合同负债，也就是经销商提前打给公司的货款，上半年有 66.5 亿元，同比增长 16.7%。这个数很有意思，2025 年全年合同负债同比降了 22%，2026 年一季度还降 12%，到半年报直接转正大涨。这说明什么？说明经销商的信心在逐步恢复，愿意提前打钱备货了，这也是后续营收回暖的先行指标。

存货与应付

存货方面，上半年存货 453 亿元，占总资产 14.5%，同比增长 4%；存货周转天数 75 天，比去年多了 7 天。拆开看，原材料 61.5 亿元，同比降了 5%，是因为今年原材料涨价，公司主动减少了采购量；库存商品 386 亿元，同比增长 5.5%，主要是二季度营收转正、订单回暖，公司提前备了货。

应付账款 557 亿元，同比还增长了 4.5%。在原材料采购减少的情况下，应付账款还能增加，说明公司对上游供应商的议价能力很强，能更长时间占款，现金流很舒服。

估值与股东回馈

聊完基本面，再说说大伙最关心的价格。现在海尔智家总市值大概 1955 亿元，股价 21 元左右，PE（TTM）大概 11 倍，处于历史市盈率的低估区间。

股东回馈这块也很实在，2025 年度现金分红 82.49 亿元，今年还计划回购 30 亿到 60 亿元，回购注销视同分红，算下来今年合计给股东的回报有 112.49 亿到 142.49 亿元，对应股息率大概 5.7% 到 7.3%，这个水平在大蓝筹里算是非常高的。

保守点算，给估值打个八折，对应股价大概 16.4 元，差不多是 2022 年 3 月的历史低位附近，往下的空间其实已经很有限了。

在司马看来，很多人对家电行业的认知，还停留在地产绑定的旧印象里，觉得地产不行，家电就永远没有春天。但司马这些年跟踪下来发现，行业早就变了。从增量时代进入存量时代，比拼的早就不是地产红利，而是企业的产品力、全球化能力和运营效率。

海尔这些年，国内牢牢守住白电龙头的位置，全品类份额持续提升；海外一路攻城略地，从欧洲到东南亚，从巴基斯坦到泰国，一个个市场打下来，收入占比越来越高，增长的第二曲线早就立起来了。这不是靠地产，是靠几十年积累的制造能力、渠道能力和品牌力。

股价跌了五成，估值砸到了历史低位，可公司的生意还在稳步往前走，账上躺着几百亿现金，分红回购都很大方，行业低谷期还在抢份额、拓海外。很多人总喜欢追热点、听故事，觉得只有高速增长的赛道才叫机会，却看不起这种稳扎稳打、慢慢赚钱的生意。

可真正在市场里待久了就会明白，能穿越牛熊的，从来都不是那些天花乱坠的故事，而是实打实的盈利、健康的财务、持续的分红和不断变强的竞争力。不用羡慕别人的快，守住自己的稳，把时间拉长看，慢慢变富，其实是最快的路。

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