当 SpaceX 的星链卫星如银河般铺满天际，当低轨通信星座成为各国竞相布局的战略要地，中国商业航天正迎来前所未有的历史机遇。随着卫星互联网新基建属性进一步落地，卫星制造与应用的产业化进程显著加速。在这一背景下，成都国星宇航科技股份有限公司（以下简称 " 国星宇航 "）于 10 月 29 日通过港交所上市聆讯，国泰君安国际为独家保荐人。

作为一家以卫星研制及星基解决方案为核心业务的商业航天企业，国星宇航为何能在此时获得港交所认可？其背后的技术壁垒与成长逻辑又是什么？

行业变革催生新机遇，商业航天驶入快车道

中国卫星行业正经历从 " 国家队主导 " 向 " 商业化运营 " 的深刻转型。据弗若斯特沙利文数据，中国卫星制造行业市场规模持续扩大，2025 年至 2030 年的复合年增长率保持高位增长态势。这一增长背后，是政策端与技术端的双重驱动。政策层面，国家将卫星互联网明确纳入新基建范畴，出台了一系列支持商业航天发展的产业政策，为民营企业参与卫星研发、发射及运营扫清了制度障碍。技术层面，可重复使用火箭技术的突破大幅降低了发射成本，卫星小型化、批量化制造技术的成熟则使千星级星座的部署从概念走向现实。

值得关注的是，卫星行业的技术壁垒正在被 AI 技术重新定义。传统卫星以遥感观测为主要功能，而新一代 AI 卫星则具备星上数据处理与实时决策能力，能够实现 " 采集 - 处理 - 应用 " 的全链路闭环。这种技术范式的转变，不仅提升了卫星数据的时效性和实用价值，更催生了太空算力、空间智能等全新应用场景，为商业航天打开了从 " 卖卫星 " 到 " 卖服务 " 的商业模式升级空间。

正是在这一行业变革的浪潮中，国星宇航凭借其在 AI 卫星领域的先发优势，逐步确立了差异化竞争地位。公司于 2018 年 12 月发射中国第一颗 AI 应用卫星，2024 年 9 月研制并发射中国第一颗 AI 大模型智算卫星，2025 年 5 月 14 日又成功发射由 12 颗 AI 智算卫星组成的 AI 智算星座。据智通财经 APP 了解，这是全球首个由 12 颗卫星组成、部署于单一轨道面的太空智算星座，总星载算力达 5POPS。2026 年 10 月 14 日，公司又发射由 8 颗 AI 智算卫星组成的第二个星座。截至目前，公司自主研制 6 个 AI 有效载荷、4 颗 AI 应用卫星和 26 颗 AI 智算卫星，并通过自行或与合作方协调安排的发射完成 15 次太空任务，涉及成功发射 35 颗卫星及 6 个有效载荷。按累计 AI 卫星成功发射数量计，公司在国内民营商业航天企业中排名第一。

卫星 +AI 构建核心竞争力

这一技术路线的商业含义在于，传统遥感卫星主要把原始数据传回地面处理，带宽占用大、响应链条长；AI 应用卫星把部分数据分析和决策能力搬到星上，能筛除云层遮挡、无效影像和冗余数据，提升下行数据质量；AI 智算卫星则进一步把卫星变成在轨计算节点，不仅服务自身，也为其他航天器和地面应用提供 AI 算力服务。国星宇航的 AI 有效载荷已迭代至第七代，最新一代算力不低于 10POPS，并计划配装于 2026 年发射的卫星。公司还披露了 " 星算计划 "，长期目标是以 2,800 颗 AI 智算卫星的频谱及轨道资源为支撑，构建动态维护的天基算力网，并计划到 2028 年发射该计划下首批 100 颗卫星。

支撑这一计划的，是公司在频谱与轨道资源上的先发积累。公司于 2018 年至 2025 年陆续取得国际电联对 3,157 颗卫星的批准，其中 2,800 颗用于支持星算计划，2024 年单年取得 2,800 颗。频谱和轨道资源遵循 " 先到先得 " 的国际协调机制，这构成商业航天企业最难复制的壁垒之一。

与此同时，公司已建立成都 AIT 中心、嘉兴测试基地、成都崇州增材制造基地、台州中心等研制设施，深圳中心已取得建设用地规划许可证并开始施工。崇州增材制造基地设计年产能约 200 套卫星结构组件，2026 年上半年产能利用率约 95%，公司称其为国内最大的超米级卫星增材制造基地。这些设施与型谱化卫星平台结合，使公司卫星设计周期约三周、研制周期约四个月，为批量化交付提供工程基础。

业务结构上，国星宇航经营两条业务线：卫星及相关服务、星基解决方案。前者覆盖有效载荷、平台及整星研发、总装集成测试、与第三方发射服务商的发射协调、在轨交付及测运控服务；后者以专有 " 灵境引擎 " 为核心，将卫星遥感数据转化为空间智能与算力服务、数字城市、城市治理、文旅及游戏等场景的定制化解决方案。公司业务模式覆盖 " 造卫星—管卫星—用卫星 " 全链条，这在国内民营商业航天企业中并不多见。客户主要包括科技公司、政府机构、研究机构、通信服务商及大学。2023 年、2024 年、2025 年及 2026 年上半年，公司五大客户收入占比分别为 56.1%、77.5%、78.0% 及 91.1%，客户集中度较高，这与卫星行业项目制、长周期、高价值的采购特征有关。

财务表现背后的商业化进度

从财务表现来看，国星宇航展现出清晰的成长轨迹。2023 年至 2025 年，公司收入分别为 5.075 亿元（人民币，下同）、5.535 亿元和 7.027 亿元，同比实现连续增长。而 2026 年上半年却同比下降 6.3% 至 2.261 亿元。对此公司解释主要由于卫星发射及交付计划安排在 2026 年第四季度，星基解决方案收入减少，部分被卫星及相关服务收入增长抵销。

盈利能力的波动更值得细看。报告期内，公司毛利率分别为 14.0%、38.0%、20.4% 及 39.3%。公司解释，2025 年毛利率下降与一个试验项目定价偏低有关，该项目涉及首颗采用平板式配置的 AI 智算卫星，带有技术验证性质；2026 年上半年毛利率提升则得益于卫星性能提升带来的平均售价上升，以及批量采购和行业成熟带来的材料采购价格下降。

值得注意的是，虽然公司 2023 年录得 1.393 亿元的净亏损，且后续年度亏损有所扩大，但这主要是源于对未来的战略性投入。研发开支从 2023 年的 5348 万元增至 2025 年的 1.517 亿元，2026 年上半年则为 1.086 亿元，占收入比例从 2023 年的 10.5% 提升至 2026 年上半年的 48.0%。这种高强度的研发投入是维持技术领先性的必要代价。值得注意的是，若剔除股份支付等非现金项目的影响，公司的经调整亏损净额实际上呈现出收窄趋势，表明其核心业务的造血能力正在逐步显现。

展望未来，国星宇航的估值逻辑并不建立在当前盈利上，而建立在 "AI 智算卫星能否从技术验证走向规模化商业交付 " 这一命题上。公司此次募资计划用于建设深圳中心、提升研发能力、选择性战略投资及收购、偿还银行借款及营运资金，其中深圳中心计划 2028 年投入运营，重点提升卫星设计、研发及测试能力。业务层面，公司计划 2026 年剩余时间研制 16 颗卫星，2027 年和 2028 年分别研制 36 颗和 60 颗，首批 100 颗 AI 卫星按公司估计平均售价约 3,040 万元；同时继续推进与腾讯云、商汤等企业的合作，探索天地一体化计算基础设施、卫星 AI 模型部署及星载大模型在轨验证。若这些订单按计划交付并完成验收，公司收入结构将进一步向 AI 智算卫星倾斜，毛利率和经营杠杆有望继续改善；但若发射排期、监管核准或客户验收出现延迟，收入确认的季度波动仍会较大，2026 年上半年收入同比小幅下降即是例证。

总体而言，国星宇航通过港交所聆讯，标志着中国民营商业航天从 " 技术讲故事 " 进入 " 财务看兑现 " 的阶段。公司拥有稀缺的频谱轨道资源、完整的卫星研制与交付能力、已实现商业收入的 AI 智算卫星产品线，以及逐步改善的毛利率和现金流的早期迹象；但同时，其规模仍小、客户集中度高、回款周期长、发射依赖第三方，盈利拐点尚未真正到来。对市场而言，国星宇航的价值不在于短期利润，而在于它能否用后续几个批次的交付证明：AI 智算卫星不是一次性的技术演示，而是一门可以复制、可以规模化、可以产生持续现金流的生意。