估值 200 亿元，亏损超 40 亿元：这家腾讯 " 孵化 " 的 AI 芯片公司，为何能闪电过会？

6 月 15 日，上交所官网披露，上海燧原科技股份有限公司（以下简称 " 燧原科技 "）科创板 IPO 申请已通过上交所上市委审议。这家成立 8 年的云端 AI 芯片企业，携 60 亿元的募资计划，向资本市场发起最后冲刺。

梳理 IPO 推进脉络，燧原科技 2024 年 8 月首次提交上市辅导备案，辅导机构为中金公司。燧原科技后续撤回材料，并于 2025 年 11 月更换中信证券重新启动辅导备案。2026 年 1 月 22 日，公司 IPO 申请正式获受理，从受理到过会仅 144 天。

至此，业内所称 " 国产 GPU 四小龙 " 即将完成资本市场集结。2025 年 12 月，" 四小龙 " 中的摩尔线程（688795.SH）、沐曦股份（688802.SH）已先后登陆科创板。2026 年 1 月，壁仞科技（06082.HK）于港交所成功挂牌。

财闻注意到，燧原科技与腾讯深度绑定，后者既是公司第一大股东，也是核心收入来源。本次上市委会议现场问询核心，同样围绕燧原科技与主要客户合作稳定性、盈利预期两大重点。

营收高度依赖腾讯，是否会加剧企业经营风险？持续大额亏损，盈利路径能否兑现？

针对上述市场关切问题，财闻通过邮件联系燧原科技，截至发稿未收到回复。

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聚焦推理场景

燧原科技成立于 2018 年，深耕云端 AI 芯片设计，是国产算力自主化的重要参与者。目前公司自研迭代了四代架构 5 款云端 AI 芯片，构建了覆盖 AI 芯片、AI 加速卡及模组、智算系统及集群和 AI 计算及编程软件平台的完整产品体系。

在全球地缘政治博弈加剧、国内 AI 算力需求爆发的双重驱动下，本土芯片企业迎来发展窗口期，燧原科技也吸引了各路资本青睐——不仅囊括腾讯、美图等产业资本，武岳峰资本、国方金浦等知名投资机构，同时引入国家集成电路产业投资基金二期、上海国投等国资平台。公司完成最后一轮融资后估值突破 200 亿元。

股权结构方面，腾讯及其一致行动人合计持有公司 20.26% 的股份，为单一最大外部股东。创始人赵立东、张亚林合计控制 28.14% 股份，共同作为实际控制人，公司层面无控股股东。

与英伟达、摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技等通用 GPGPU 公司的技术路线不同，燧原科技基于 DSA 架构设计，专为 AI 运算优化且不具备完整图形管线，与华为昇腾 NPU、谷歌 TPU、寒武纪等同属于非 GPGPU 赛道。

据招股书显示，报告期内（2023 年— 2025 年）燧原科技 AI 加速卡及模组收入 80% 以上为推理产品，国内可比公司 AI 加速卡及模组收入 50% 以上为训练 / 训推一体产品（主要用于客户推理场景）。

产品结构差异致燧原科技毛利率显著偏低——同期（2023 年— 2025 年）毛利率分别为 22.6%、30.59%、31.78%，而摩尔线程毛利率为 25.84%、72.32%、69.17%，沐曦股份毛利率为 62.88%、53.43%、56.51%。

对于这一路线选择，燧原科技阐明了背后的市场逻辑，" 训练卡作为 AI 大模型研发的基础设施，追求极致性能与高稳定性，主要由国际厂商产品主导；推理卡作为 AI 大模型服务的交付载体，更注重部署成本与场景适配效率，商业化落地更快。"

而当前，AI 算力的需求重心，正从模型训练转向推理。根据高盛预测，非 GPGPU 芯片的出货占比将从 2024 年的 36% 增长至 2027 年的 45%。

盘古智库高级研究员江瀚认为，燧原科技的核心机遇在于精准卡位推理市场。随着 AI 应用落地，推理算力需求爆发，其自研架构在特定场景下的能效比优势，使其能在这个结构性拐点中快速抢占先机。

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深度绑定腾讯

燧原科技与腾讯的深度合作，是其发展史上一个重要的阶段，腾讯既是第一大股东，也常年稳居第一大客户。2023 年— 2025 年，公司对腾讯科技（深圳）的直接销售和对应的 AVAP 模式销售合计收入分别为 1 亿元、2.73 亿元和 8.3 亿元，占当期营收比例分别为 33.34%、37.77% 和 83.79%。

目前，燧原科技的产品已在腾讯多个 AI 应用场景实现大规模部署。燧原科技介绍，公司与腾讯于 2019 年起开始合作，其间经历了从单一场景小规模验证到多场景大规模验证再到深度战略合作阶段，经过多代产品的持续磨合、长期的软件优化适配，已经形成了稳定的合作关系。

江瀚认为，腾讯 " 股东＋客户 " 的深度绑定模式在初期具有合理性，有助于解决国产芯片早期缺乏应用场景和资金的双重痛点。腾讯提供的海量高并发场景，帮助燧原完成了产品的打磨与生态验证。

目前，互联网领域也是中国 AI 加速卡最大的需求板块。公开数据显示，2025 年国内互联网领域 AI 加速卡市场规模约 2005.5 亿元。但逐年走高的客户集中度，成为市场审视燧原科技财务健康度时无法回避的话题。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪指出，腾讯与燧原的合作模式短期可以快速完成商业化跑通。但营收高度集中于单一客户，（意味着）业绩完全受制于腾讯算力投入节奏。若外部客户拓展滞后，企业抗周期能力会存在明显短板。

根据燧原科技披露的信息，多家头部互联网客户拓展进展良好。" 互联网端潜在客户 A、F、B 已完成硬件系统与模型匹配测试，正在推进灰度测试，预计 2026 年 12 月小规模交付，2027 年起实现大批量供货。"

依托腾讯订单放量，燧原科技营收保持高速增长。2023 年至 2025 年，公司营收自 3.01 亿元增长至 9.9 亿元，三年复合增长率达 81.32%。但高额研发投入持续拖累利润，同期归母净利润分别亏损 16.65 亿元、15.1 亿元和 11.64 亿元。2023 年至 2025 年，燧原科技研发费用合计达 36.76 亿元，是同期营收总和的 1.83 倍。

不过亏损规模呈现逐年收窄趋势，2026 年一季度，燧原科技实现营收 2.87 亿元，同比增长 1474.85%；当期归母净利润亏损 4.44 亿元。公司在招股书中预测，有望在 2026 年或 2027 年实现合并报表盈利。

在詹军豪看来，燧原科技上市募资可补足现金流，摊薄量产固定成本，具备扭亏基础。但盈利仍存变数。高客户集中度限制营收增长天花板，算力市场价格竞争压缩毛利，配套软件栈仍需持续投入大额资金。能否实现盈利，关键看外部客户放量速度与费用管控水平。

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份额突围仍存多重壁垒

伴随各类主流大模型技术落地，算力短缺成为当下 AI 产业发展主要瓶颈，云端 AI 加速卡市场迎来快速增长周期。据行业机构测算，2024 年全球 AI 加速卡市场规模超 1000 亿美元，预计 2028 年突破 5000 亿美元，复合增速超 40%。国内对应市场 2028 年有望突破万亿元，规模约占全球三成。

本次 IPO，燧原科技拟募集资金 60 亿元，分别投向基于五代 AI 芯片系列产品研发及产业化项目、基于六代 AI 芯片系列产品研发及产业化项目、先进人工智能软硬件协同创新项目。

市场供给端，公开数据显示，2025 年中国 AI 加速卡整体出货规模约 400 万张，市场增量可观，但海外厂商仍占据过半份额，仅英伟达出货量便达 220 万张，国内市占率约 55%。同年燧原科技 AI 加速卡及模组销售量为 6.6 万张，对应国内市场占有率仅 1.7%。由此可见，国产厂商的替代之路刚刚行至中局。

在詹军豪看来，未来两三年国产算力替代窗口期确定性充足，海外芯片出口限制、东数西算与大模型基建共同创造替换空间，国产芯片迎来规模化落地阶段。

" 燧原科技依托腾讯生态完成产品实装验证，专用算力芯片适配互联网大模型需求，既有股东订单托底迭代，也能借成熟案例向政企、其他互联网客户拓展，在云端推理训练赛道形成差异化竞争机会。" 詹军豪称。